INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable. Reporte 1T23. Funo. Sorpresivos resultados: El portafolio levanta el NOI Recomendación Precio Teórico MANTENER $31.50

Los ingresos totales aumentaron +9.0% anual, arriba de nuestro estimado
(+4.7%e). Este incremento se debe a mayores rentas, una mejor ocupación y el
crecimiento de +0.6% del ABR. Todos los segmentos mostraron mayores ingresos
gracias al incremento en ocupación y rentas más altas.
El NOI creció +8.3%, mayor al estimado (+5.3%). Así, el margen NOI fue de
78.4%, menor al 1T22. Por su parte, el AFFO cayó -5.3%, con un margen de
34.8%, por mayor costo financiero ya que el 37% de su deuda es a tasa variable.
Finalmente, Funo distribuirá $0.3891 por CBFI, una tasa de 6.4% respecto al
precio actual. Esta distribución equivale al 66.2% del FFO generado. Estaremos
atentos a los comentarios de la administración sobre si seguirán utilizando FFO
para prepagar deuda ya que esto bajaría la tasa y le restaría atractivo a la Fibra.
Perfil presionado, a pesar de prepagos de Deuda
Entendemos los prepagos, pero afectan la percepción

Fibra Uno cerró este trimestre con 596 propiedades (180 industriales, 90
oficinas, 146 comerciales y otros). Esto representa un ABR de 10.990 millones
de m 2 y una ocupación del 93.9%, mayor al año pasado. Destacamos que,
durante el trimestre, Funo renovó contratos con un incremento en rentas de
+15.6% en Industrial y +9.0% en Comercial. Asimismo, la ocupación mejoró en
Oficinas, segmento que se había quedado por detrás y apunta a seguir subiendo.
La Fibra recompró en el 1T23 $5,400 mdp en bonos y $1,600 mdp en líneas
de crédito. No obstante, emitieron $6,700 mdp en bonos ESG. Esto aligeró un
poco el apalancamiento LTV a 40%, menor al 4T22. No obstante, el ICD fue de
1.34x, debajo de un nivel donde nos sintamos cómodos.

La Fibra mostró resultados mejores a nuestros estimados, que veían un trimestre
sin muchos cambios. Fibra Uno tuvo un reporte positivo gracias a: 1) buenas
renovaciones, mayor ABR y más ocupación que impulsan los ingresos; 2) solida
recuperación en Oficinas y contribución de Mitikah; 3) prepagos de Bonos y Líneas
que aligeran poco a poco el apalancamiento; y 4) dividendo bajo, equivalente al
66.2% del FFO. La Fibra cotiza a 0.50x P/NAV, pero no cerrará esta brecha pronto
por razones listadas abajo. Además, es posible que sigamos viendo bajos
dividendos ya que podrían seguir utilizando FFO para prepagar deuda y liberar su
apalancamiento. Así, reiteramos MANTENER a $31.50 por CBFI.

Nos sorprendieron los resultados de Fibra Uno y reconocemos el valor que
aporta renovar contratos con incrementos de rentas de doble dígito. No obstante,
vemos dificultades para cerrar la brecha de valor en el corto plazo: 1) pago de
dividendos a una tasa muy por debajo de lo ofrecida por la renta fija
gubernamental; 2) alto apalancamiento a pesar de los prepagos y requerirán más
para aligerar la carga, lo que implicaría menores dividendos; 3) capacidad limitada
para absorber buenas oportunidades en el contexto de Nearshoring; 4) queremos
ver la consistencia y sostenibilidad de la recuperación en Oficinas; y 5) la
administración no ha logrado destrabar el valor implícito de la Fibra. Reiteramos
MANTENER con un precio de $31.50 por acción.