INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable. Reporte 1T23. Alsea Resultados en línea con expectativas; EBITDA bajo IFRS16 aumenta moderadamente Recomendación Precio Teórico MANTENER $50.90

Datos de la Acción
Precio actual
46.10
Rendimiento potencial (%)
10.5
Máx. / Mín. 12 meses
46.60
35.00
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.)
38,624
Volumen (op. 12 meses mill. accs.)
715.3
Acciones en circulación (mill.)
838
Float (%)
62
EV/EBITDA (x)
6.90
Estimados
2022 2023e 2024e
Ingresos (mill.) 67,470 75,146 83,446
Ut. de op. (mill.) 5,514 5,795 5,795
EBITDA (mill.) 8,693 9,887 11,636
Crec. EBITDA 33.3% 13.7% 17.7%
Margen EBITDA 12.9% 13.2% 13.9%
Ut. neta (mill.) 820 1,976 2,240
Crec. ut. neta 37.6% 140.9% 13.4%
Margen neto 1.2% 2.6% 2.7%
6.90 6.10 5.20
16.80 19.00 16.80
1.00 2.40 2.70
EV/EBITDA (x)
P/U (x)
UPA (pesos)
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
Alsea vs. IPyC (base 100)
115
IPyC
Alsea
105
95
85
75
abr.-22
ago.-22
dic.-22
abr.-23
Fuente: Bloomberg.
Alsea presentó sus resultados del 1T23. Los ingresos aumentaron +16.0% (vs
+16.2%e.), lo que se explica esencialmente por la recuperación continua en el
consumo, la implementación exitosa de estrategias comerciales, y mayores
precios. Las ventas mismas tiendas (VMT) aumentaron +23.5% a nivel
consolidado; aunque lo anterior fue parcialmente contrarrestado por efectos
cambiarios negativos a raíz del “súper peso”. Excluyendo el efecto cambiario, las
ventas netas hubieran incrementado +25.7%. Las ventas a domicilio representaron
el 17.2% de las ventas consolidadas. En cuanto a segmentos, los que mejor
desempeño registraron en el período fueron: Starbucks (VMT +35.6%), Comida
Rápida (+18.8%), y Comida Casual (+17.0%). Por otro lado, se observaron
mayores costos en Alsea Europa al no poder mitigar la inflación en algunos
productos importantes y un aumento de más de +110% en el costo de la energía.
También se enfrentaron aumentos salariales en las tres regiones donde opera
Alsea. Dado lo anterior, el EBITDA pre-IFRS16 aumentó +23.6% (vs +21.8%e.);
excluyendo efectos cambiarios, hubiera incrementado +29.7%.
Previo a la implementación del IFRS16, se reconocía el arrendamiento como un
gasto operativo, y por lo tanto no era un ajuste para determinar el EBITDA. Desde
su implementación (1 de enero de 2019), el costo de arrendamiento se reconoce
en el estado de resultados; el arrendatario reconoce al inicio de un contrato un
activo (por el derecho al uso del activo), con contrapartida en la deuda por
arrendamiento (por el valor de los pagos que se compromete a llevar a cabo).
Dado lo anterior, empresas que tienen un fuerte componente de alquiler – tales
como Alsea – enfrentan un ajuste en sus resultados financieros. Y, como Alsea
aumentó la proporción de contratos de arrendamiento a un esquema de renta
variable en comparación con el 1T22, se observó un efecto desfavorable en la
contabilidad de la emisora. Dado lo anterior, el EBITDA IFRS16 aumentó
moderadamente (+6.6%). Si bien el efecto contable aminoró las utilidades de la
emisora, es importante recalcar que registra una mejora considerable con respecto
al 4T22 (EBITDA IFRS16 -18.4%).
Desempeño por regiones
 México (Ingresos +22.1%, EBITDA Ajustado +19.7%). Las ventas en México,
región que representó el 50.7% de las ventas consolidadas, se vieron
beneficiadas por la continua recuperación en el consumo, la apertura de nuevas
unidades (70 en los últimos 12 meses), y un aumento de +12.8% en las órdenes
dentro de los restaurantes. Además, las entregas a domicilio siguen siendo
relevantes: el delivery representó el 16.8% de las ventas. Y, en cuanto a los
segmentos, destacaron Starbucks, Comida Casual, Vips y Comida Rápida con
incrementos en el indicador de VMT de +32.5%, +14.4%, +13.5% y +4.5%,
respectivamente. Durante el trimestre se registró un incremento en inflación y
aumentos en el salario mínimo, lo que se logró contrarrestar con arquitectura
de menús, estrategia de precios, y planeación de plantillas resultando en una
mayor rentabilidad por colaborador. El EBITDA Ajustado (pre-IFRS16) aumentó
casi +20% y el margen avanzó 50 puntos base.
 Europa (Ingresos +7.6%, EBITDA Ajustado -9.1%). El aumento en ingresos
en Europa, que representaron el 31.7% de las ventas consolidadas, está
relacionado con la normalización en la tendencia de consumo en los países de
la región. A la par, el avance se le atribuye a las estrategias digitales e
Ver información importante al final de este documento.
1INTERCAM BANCO
Alsea
28 de abril de 2023
innovación de productos, y la apertura de 53 unidades en el último año. El
indicador VMT aumentó +16.2%, lo que fue aminorado por efectos cambiarios
desfavorables. Excluyendo dichos efectos, las ventas hubieran aumentado
+23.6%. Los restaurantes que mejor se desempeñaron fueron Starbucks (VMT
+27.2%), Vips (+21.2%), Comida Casual (+17.5%), y Comida Rápida (+6.8%);
mientras que el segmento de delivery tuvo una participación de 17.7% de las
ventas de la región. A nivel de utilidades, la caída en EBITDA Ajustado (pre-
IFRS) de -9.1% se le atribuye, mayormente, a un efecto desfavorable cambiario.
Adicionalmente, se tuvieron aumentos en costo de materia prima, energía, y en
el salario mínimo; aunque éstos incrementos fueron parcialmente
contrarrestados por incrementos en precio y control de gastos. El EBITDA
Ajustado pre-IFRS retrocedió 240 puntos base año con año.
 Sudamérica (Ingresos +15.5%, EBITDA Ajustado +33.0%). Los ingresos de
la región sudamericana representaron el 17.7% de las ventas consolidadas y
aumentaron principalmente por un incremento en órdenes (+9.7%), innovación
tecnológica y la introducción de nuevos productos en el portafolio; el delivery
aumentó +40% y tuvo una participación de 17.4% de las ventas de Alsea
Sudamérica. Aunque cabe mencionar que los efectos cambiarios en la región
también fueron desfavorables. Sin ellos, las ventas hubieran aumentado
+45.5%. En cuanto a marcas, destacaron Starbucks (VMT +28.0%) y Burger
King (+12.3%) en Chile. A nivel EBITDA Ajustado (pre-IFRS16), el avance se
dio por el aumento en ventas y una reducción en gastos operativos.
Conclusión
Alsea registró un sólido aumento en ventas en el 1T23, aun al enfrentar efectos
cambiarios desfavorables. Y si bien el EBITDA bajo IFRS16 reconoció un avance
ligero en utilidades, el período observado es evidencia de que Alsea ha estado
renegociando sus contratos para regresarlos a un esquema de renta fija. Dado lo
anterior, el impacto en sus resultados bajo la norma contable se irá diluyendo
gradualmente en los siguiente trimestres.
Por otro lado, Alsea cuenta con negocios geográficamente diversificados y opera
un portafolio de marcas reconocidas a nivel mundial. Empero, sigue llamando la
atención su nivel de apalancamiento, el cual se ubica en 2.4x (Deuda Neta /
EBITDA pre-IFRS16. Aunque registra una disminución anual (3.2x en el 1T22) y
estimamos que continúe descendiendo con el tiempo, es un nivel relativamente
elevado.
Además, esperamos que hacia delante los crecimientos en las ventas sean más
moderados ya que Alsea enfrentará una base comparable cada vez más
normalizada. Esto en un contexto en el que los costos de insumos y de energía en
Europa seguirán presionando los márgenes de utilidad a nivel consolidado por el
contexto geopolítico internacional. Considerando lo anterior, reiteramos nuestra
recomendación de MANTENER con un precio teórico de $50.90 pesos por acción
para los siguientes doce meses.