El mejor Mezcal

viernes, 25 de febrero de 2022

OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 4T21 Alsea


Richard Horbach
rhorbach@intercam.com.mx
Fuerte avance en ingresos y EBITDA
Recomendación Precio Teórico
MANTENER $48.80
Datos de la Acción
Precio actual
42.49
Rendimiento potencial (%)
14.9
Máx. / Mín. 12 meses
47.32
24.32
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.)
35,632
Volumen (op. 12 meses mill. accs.)
715.3
Acciones en circulación (mill.)
839
Float (%)
62
EV/EBITDA (x)
9.43
Estimados
2020 2021 2022e
Ingresos (mill.) 38,229 52,865 60,077
Ut. de op. (mill.) 4,505
-2,668 2,317 EBITDA (mill.) 1,489 6,520 8,590
Crec. EBITDA -80.5% 337.9% 31.7%
3.9% 12.3% 14.3%
-3,501 596 1,042
-479.5% -117.0% 74.8%
Margen EBITDA
Ut. neta (mill.)
Crec. ut. neta
Margen neto -9.2%
1.1%
1.7%
EV/EBITDA (x) 34.47 9.43 7.16
P/U (x) -6.20 59.79 34.20
UPA (pesos) -4.18 0.71 1.24
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
Alsea vs. IPyC (base 100)
220
200
IPyC
Alsea
180
160
140
120
100
80
feb.-21
jun.-21
oct.-21
feb.-22
Fuente: Bloomberg.
Alsea presentó sus resultados del 4T21, que continuaron demostrando una
recuperación frente la emergencia sanitaria. La emisora reportó un aumento en
ingresos de +47.2 (vs +42.8%e.), lo que se le atribuye a una base comparable
sumamente débil (4T20), y a una mayor recuperación en el consumo y en la
movilidad durante el período. Las ventas mismas tiendas (VMT) aumentaron
+47.4% en comparación con el 4T20, y las ventas totales aumentaron +9.5% en
comparación con el 4T19 (pre-pandemia), lo que representa un trimestre
extraordinario para Alsea.
Sobresale que las ventas de delivery aumentaron +25.5% de manera anual, y
representaron el 20.4% de las ventas consolidadas, lo que sugiere la permanencia
de dicho canal. Además, las marcas de comida casual (que dependen más del
tráfico dentro de los restaurantes) se han visto beneficiadas con el aumento en la
movilidad y el tráfico; presentaron niveles de ventas en promedio de entre 95% y
105% en comparación con el 4T19. Y, en cuanto a formatos, Domino`s Pizza sigue
mostrando un buen desempeño: En México registró un crecimiento en VMT de
+26.8% (vs 4T19), y +45.2% en Colombia. Por otro lado, Starbucks también
continúa siendo una marca con gran desempeño: +31.8% en México, +25% en
Chile y +60.2% en Colombia (vs 4T19). En cuanto a utilidades, el EBITDA
incrementó +55.5% (vs +34.7%e.) año con año. Dicho aumento se le atribuye a
las mayores ventas, y eficiencias en costos por disminuciones en mermas, mejoras
en la cadena de suministro, y un efecto positivo de mezcla por el aumento en la
participación de las marcas de comida casual y restaurante familiar.
Adicionalmente, se continuaron implementando eficiencias en gastos.
Desempeño por regiones
 México (Ingresos +42.6%, EBITDA Ajustado +49.3%). Las ventas en México,
región que representó el 47.0% de las ventas consolidadas, se vieron
beneficiadas por la recuperación en el consumo y aumento en transacciones
dentro de los restaurantes durante el 4T21. Aun con la recuperación del
consumo dentro de los restaurantes, resalta que las ventas a través de entregas
a domicilio y en mostrador para llevar continuaron siendo importantes;
representaron el 18.1% de las ventas en el trimestre. El indicador VMT aumentó
+44.5%, lo que pone en perspectiva los efectos de la emergencia sanitaria en
el 4T20, una base comparable sumamente débil. En cuanto a las marcas
operadas en México, Burguer King, Domino`s Pizza y Starbucks continuaron
siendo las marcas con mejor desempeño; lograron un crecimiento en VMT de
+20.0%, +26.8% y +31.8%, respectivamente contra el 4T19, lo que ayudó a que
las ventas de la región en su totalidad se ubicaran +8.5% por arriba. Por otro
lado, el EBITDA Ajustado se ubicó en $2,105 mdp (vs $1,410 mdp en el 4T20),
y se benefició de las mayores ventas, el control de gastos de mano de obra,
arrendamientos y otros gastos administrativos.
 Europa (Ingresos +45.2%, EBITDA Ajustado +67.3%). El aumento en
ingresos en Europa, que representaron el 34.7% de las ventas consolidadas,
está relacionado con una mayor normalización del consumo en los países de la
región dado que la mayoría de las restricciones de aforo y horarios limitados
fueron levantadas; aun cuando en las semanas finales del año se observó una
ligera desaceleración por la variante Ómicron. Resalta que la participación de
ingresos por delivery representaron el 23.1% de las ventas europeas; y en
cuanto a marcas, destacó Starbucks con un fuerte crecimiento en VMT (+83.7%
en Portugal, +60.9% en España y +67.4% en Francia). A nivel de utilidades, el
aumento en el EBITDA Ajustado se le atribuye a un mayor apalancamiento
operativo, y acuerdos con algunos socios estratégicos (compra de insumos y
pago de regalías); a la par, el aumento se dio por eficiencias en G&A, y
negociaciones en rentas.
 Sudamérica (Ingresos +67.6%, EBITDA Ajustado +93.0). En la región
sudamericana, los ingresos representaron el 18.2% de las ventas consolidadas
y registraron un sólido aumento, lo que también se le atribuye a la disminución
de restricciones implementadas en los distintos países. Además, se observó la
reactivación económica de la región junto con apoyos gubernamentales que
incrementaron la demanda. Las VMT incrementaron +78.4% de manera anual;
y sobresalieron Burguer King (VMT +48.2% vs 4T19) y Starbucks (+25.3%) en
Chile. En Colombia, Domino`s (VMT +45.2% vs 4T19), Starbucks (+60.2%) y
Archie`s (+21.1%) también continuaron con una tendencia positiva. A nivel
EBITDA Ajustado, el avance se dio, principalmente, por estrategias enfocadas
en la reducción de gastos (operativos y administrativos). También se
implementaron estrategias comerciales exitosas, lo que llevó a que las
utilidades registraran un aumento anual de casi triple dígito.
Conclusión
Se observa una tendencia de mejor desempeño con el levantamiento de
restricciones y una mayor normalización de actividades con los programas de
vacunación. A la par, durante diciembre y enero, Alsea emitió por primera vez dos
bonos en mercados internacionales (uno por $500 mdd, y otro por Є300 millones
de euros); dichas colocaciones se utilizarán para el refinanciamiento de la deuda
de la empresa, ayudándole a mejorar su perfil de vencimientos. Además, los bonos
podrán ampliar su base de inversionistas.
La empresa cuenta con negocios geográficamente diversificados y opera un
portafolio de marcas reconocidas a nivel mundial, por lo que el acceso al
endeudamiento y su presencia son algunas de las características de la emisora
que le dan una ventaja competitiva. Por otro lado, llama la atención el nivel de
apalancamiento, que se encuentra en 3.8x (Deuda Neta / EBITDA). Si bien es un
nivel relativamente elevado, muestra una disminución anual sumamente
importante (19.0x al 4T20). Y estimamos que la razón de apalancamiento continúe
disminuyendo conforme pase el tiempo. En el trimestre observado, los ingresos y
EBITDA superaron los niveles observados del 4T19, y anticipamos que los
resultados del 1T22 muestren incrementos anuales considerables por una base
comparable débil. Sin embargo, habrá que estar atentos para medir qué tan
severos han sido los efectos de la variante Ómicron, y las mayores restricciones
que ésta última ola ha conllevado, sobre las operaciones de Alsea. Dado esto, y
un nivel de apalancamiento todavía elevado, reiteramos nuestra recomendación
de MANTENER con un precio teórico de $48.80.

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