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jueves, 24 de febrero de 2022

INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 4T21 Orbia

Jaime Aguilera
jaguilera@intercam.com.mx
Incremento en EBITDA todavía muy concentrado
Recomendación Precio Teórico
COMPRA $67.80
Datos de la Acción
Precio actual
52.22
Rendimiento potencial (%)
29.8
Máx. / Mín. 12 meses
58.55
45.45
Las ventas netas durante el cuarto trimestre se ubicaron en $2,339 mdd,
aumentando 34% (+31.5% e). Las ventas para el trimestre aumentaron en todos
los negocios con la excepción de Netafim, mientras que para el año completo
incrementaron en todos los negocios. El costo de ventas durante el cuarto
trimestre se ubicó en $1,661 mdd, aumentando 36%, principalmente por el mayor
costo de materias primas y mayores volúmenes, y en menor medida a los
aumentos en los costos de flete y mano de obra en todos los negocios. El EBITDA
durante el cuarto trimestre se ubicó en $504 millones, aumentando 31%
(+30.8% e), mientras que el margen EBITDA disminuyó aproximadamente 50
puntos base a 21.5%. El incremento en el EBITDA durante el trimestre fue
principalmente impulsado por los sólidos resultados de Vestolit.
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.)
104,721
Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 645.0
Acciones en circulación (mill.) 1,992
Float (%)
43
EV/EBITDA (x)
4.31
Estimados
2020 2021 2022e
Ingresos (US mill.) 6,419 8,783 9,042
Ut. de op (US mill.) 268 721 1,449
EBITDA (US mill.) 1,317 2,047 1,932
Crec. EBITDA -3.5% 55.4% -5.6%
Margen EBITDA 20.5% 23.3% 21.4%
195 657 385
Crec. ut. neta -5.3% 236.9% -41.4%
Margen neto 3.0% 7.5% 4.3%
6.35 4.31 4.57
25.28 7.46 12.72
0.09 0.33 0.19
Ut. neta (US mill.)
EV/EBITDA (x)
P/U (x)
UPA (US$)
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
Orbia vs. IPyC (base 100)
140
IPyC
Orbia
130
120
110
100
90
feb.-21
jun.-21
oct.-21
feb.-22
Fuente: Bloomberg.
Cifras por grupos de negocio
 Vestolit & Alphagary (Polymer Solutions) 35% de las ventas. (Ventas
+62%, EBITDA +103%): Las ventas durante el cuarto trimestre se ubicaron en
$999 mdd, incrementando 62%. Polymer Solutions aprovechó los altos niveles
de precios de PVC, resultado de la fuerte demanda de la industria de la
construcción y al continuo desequilibrio entre oferta y demanda. El EBITDA
durante el cuarto trimestre se ubicó en $320 mdd, aumentando 103% y el
margen EBITDA creció aproximadamente 640 puntos base a 32.1%.
 Wavin (Building & Infrastructure) 33% de las ventas. (Ventas +21%,
EBITDA -6%): Las ventas durante el cuarto trimestre se ubicaron en $702
millones, incrementando 21%. El desempeño durante el cuarto trimestre se
alineó con un entorno de mercado más normalizado, tras un período de
disrupciones logísticas y escasez de productos a principios del año. El EBITDA
durante el cuarto trimestre se ubicó en $82 millones, disminuyendo 6% y
el margen EBITDA disminuyó 340 puntos base a 11.7%, afectado por mayores
costos de materias primas.
 Netafim (Precision Agriculture), 13% de las ventas. (Ventas -1%, EBITDA
-82%): Es el negocio de irrigación y de soluciones para la agricultura de Orbia.
Las ventas durante el cuarto trimestre se ubicaron en $266 mdd, disminuyendo
1%. Netafim experimentó una creciente demanda en la mayor parte del mundo,
con la excepción de la India. El EBITDA durante el cuarto trimestre se ubicó
en $10 mdd, disminuyendo 82% y el margen EBITDA disminuyó
aproximadamente 1,590 puntos base a 3.6%. El EBITDA fue impactado por
cargos no recurrentes de aproximadamente $19 mdd relacionados a
provisiones registradas en la India debido a continuas presiones por COVID-19
y decisiones de los gobiernos locales de retrasar ciertos proyectos.
 Dura-Line (Data Communications), 11% de las ventas. (Ventas +69%,
EBITDA +19%): Las ventas durante el cuarto trimestre se ubicaron en $297
mdd, incrementando 69%. El crecimiento de las ventas fue impulsado por
mayores precios, así como por la continua fortaleza de la demanda de mercado
y por nuevos proyectos de implementación de fibra óptica. El EBITDA durante
el cuarto trimestre se ubicó en $41 mdd, incrementando 19% y el, margen
EBITDA disminuyó aproximadamente 570 puntos base a 13.6%. El EBITDA del
cuarto trimestre de Dura-Line reflejó mayores volúmenes de ventas y un
traspaso casi total del incremento en los costos de materias primas, mayores
gastos de flete y mano de obra.
 Koura (Fluorinated Solutions) 8% de las ventas (Ventas +9%, EBITDA
+15%): Es el negocio de fluorita de Orbia. Las ventas durante el cuarto trimestre
se ubicaron en $198 mdd, incrementando 9%. El crecimiento en ventas reflejó
una mejora en la mezcla de productos y en los precios de todas las líneas de
productos, especialmente en refrigerantes, ácido fluorhídrico y fluorita de grado
metalúrgico. El EBITDA durante el cuarto trimestre se ubicó en $67 mdd,
aumentando 15% y el margen EBITDA creció aproximadamente 160 puntos
base a 33.6%. Esto se explica porque los precios más altos y la mezcla de
productos más favorable más que contrarrestaron el incremento en costos.
Recomendación: COMPRA
La empresa liga su cuarto trimestre con alto crecimientos en su EBITDA basado
principalmente en sus divisiones Polymer Solutions (Vestolit), Dura-line y Koura.
Los resultados de Orbia durante el 4T21 estuvieron en línea con nuestras
estimaciones.
ORBIA participa en negocios “cíclicos” favorecidos por la demanda y la alta
liquidez actual lo que se ha reflejado en mayores precios de venta. Por ejemplo,
los altos precios del PVC benefician los ingresos y márgenes de Polymer Solutions
(Vestolit); sin embargo, ya vimos una afectación de márgenes operativos en Wavin
que utiliza el PVC como materia prima. Además, el margen EBITDA de sus otros
segmentos se vio claramente afectado por la inflación de costos y fletes a nivel
global. Por lo anterior, y por la expectativa de una moderación en el precio del
PVC, estamos ahora esperando una ligera reducción del EBITDA para 2022.
A largo plazo, consideramos exitoso el enfoque de la administración hacia la
continua búsqueda de mercados, productos, servicios y soluciones que mayores
márgenes aporten. La empresa cuenta con un portafolio de negocios diversificado
e integrado verticalmente, es dueña de activos estratégicos y tiene una importante
participación de mercado en varios segmentos.
La empresa cotiza con un múltiplo EV/EBITDA forward (EBITDA de 2022e) de 4.6x
que es menor al promedio de los últimos 5 años de 5.7x. Reiteramos nuestra
recomendación de COMPRA y conservamos nuestro precio teórico de $67.80
pesos por acción.

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