Citibanamex: Nota Oportuna Minutas de Banxico: Acuerdos y desacuerdos

Las minutas de Banxico correspondientes a su última decisión de política monetaria revelaron que los miembros se muestran incrementalmente preocupados por el crecimiento global y la posibilidad de recesión en Estados Unidos. La perspectiva de que el crecimiento global se está desacelerando y que los riesgos continúan sesgados a la baja fue generalizada. Esto fue más obvio en la discusión sobre el crecimiento en Estados Unidos, con la mayoría de los miembros de la Junta de Gobierno en acuerdo de que la probabilidad de una recesión en aquel país en los próximos 12 meses se ha incrementado.

• Sin embargo, en lo que toca al panorama para la actividad económica y la inflación en México, las minutas manifestaron puntos de vista más diversos que lo que se dejó ver en el comunicado. La mayoría estuvo de acuerdo en que el crecimiento económico continuó ralentizándose en 2019, con una percepción variada respecto de la magnitud de la desaceleración. Notamos especialmente un cambio en el orden de los riesgos a la baja para el crecimiento, destacando factores de “incertidumbre” que podrían impactar adversamente al consumo y la inversión, la posibilidad de una baja en la calificación de Pemex o el soberano, y rezagos mayores a los esperados en el gasto público. Un par de miembros enfatizaron la posibilidad de que se materialice una larga lista de factores que implicarían un panorama más optimista para el crecimiento, lo que en nuestra opinión empieza a reflejar la ampliación de percepciones entre los miembros de la Junta de Gobierno.

• El amplio rango en puntos de vista fue más notable en la discusión sobre la inflación. Los miembros de la Junta mencionaron que la inflación continuó con una tendencia a la baja, subrayando que por primera vez desde 2016 las cifras anuales finalmente se ubicaron por debajo de la cota superior del rango de variabilidad de +/-1pp alrededor de la meta de 3%. La mayoría de los miembros estuvieron de acuerdo en que esto fue resultado de una disminución de la inflación no subyacente, que la inflación subyacente continúa enfrentando rigideces a la baja y que las expectativas de inflación se encuentran lejos del objetivo de 3%. También, un miembro enfatizó que, dada la persistencia de una situación de elevada incertidumbre y riesgos al alza para la inflación, la política monetaria debería seguir enfatizando prudencia y fortalecer su credibilidad. Sin embargo, encontramos en la discusión varios argumentos que apoyan una postura menos restrictiva hacia delante. Notablemente, algunos integrantes de la Junta consideran que la inflación subyacente podría enfrentar presiones a la baja en el futuro cercano a la luz de un mayor grado de holgura, y un miembro enfatizó que mientras el balance de riesgos para el crecimiento se encuentra claramente sesgado a la baja, el correspondiente a la inflación es ya “estable”. Un miembro (posiblemente el mismo) mencionó que es posible que se presente una oportunidad para iniciar recortes en tasas pronto. Aun cuando la permanencia en 3.5% de las expectativas de mediano plazo continúa siendo una preocupación para la mayoría, un miembro mencionó que las “expectativas adaptativas” de los agentes económicos implicarían que decrecerán una vez que la inflación converja a su meta en el mediano plazo.

• El Subgobernador Gerardo Esquivel emitió un voto disidente contra el tono “halcón” del comunicado. Comentó que difirió tanto del tono restrictivo del mismo como de la conclusión alcanzada sobre el balance de riesgos para la inflación. El Subgobernador Esquivel dijo que considera que la reciente evolución de varios indicadores de inflación en México, así como los cambios recientes de política por parte de la Reserva Federal y el Banco Central Europeo, abrían el espacio para un comunicado con un tono más neutral. Asimismo, consideró que los riesgos a la baja para la inflación compensan los riesgos al alza.

Confirmamos así nuestro pronóstico de un recorte de tasas en junio de 2019. Pensamos que este pronóstico está en riesgo en cierta medida dado que el comunicado de Banxico se mantiene con tono restrictivo. Adicionalmente, en las semanas posteriores a la última decisión de política, aun cuando los datos de inflación han continuado siendo favorables, se han observado incrementos significativos en diversos indicadores salariales y algunos datos de actividad económica han sido mejores a lo esperado. Sin embargo, pensamos que una oportunidad para iniciar recortes se presentará relativamente pronto, como lo comentó un miembro de la Junta. Exceptuando sorpresas, consideramos que el amplio rango de perspectivas manifestado en las minutas, la continua apreciación del peso respecto al dólar, la mayor holgura y una Fed más “paloma” apoyan este pronóstico. Desde luego, no sorprendería que en la decisión de política monetaria de mayo se diera al menos un voto disidente de parte del Subgobernador Esquivel.