Citibanamex: Unifin (UNIFIN) Revisamos nuestro modelo

Revisamos nuestro modelo tras los resultados del 3T17. Aumentamos nuestro estimado de la UPA proyectada para el 4T17 en 9%, principalmente para reflejar la menor tasa impositiva esperada durante el trimestre. Asimismo, aumentamos nuestros estimados de la UPA para 2018 y 2019 en 5% y 6%, respectivamente, para incorporar: (1) una menor tasa efectiva de impuestos; y (2) un mayor margen financiero (excluyendo depreciación), ya que esperamos un mayor crecimiento de la cartera de arrendamientos. Como consecuencia de las mayores expectativas de la UPA, aumentamos nuestro PO a P$67.00 por acción.

Unifin

Descripción de la compañía Unifin es una de las empresas líderes en el sector de arrendamiento operativo en México, y se centra especialmente en el segmento de PyMEs. Las principales líneas de negocio de la compañía son: (1) arrendamiento operativo (el negocio principal de Unifin); (2) factoraje; y (3) crédito automotriz y otros créditos (para capital de trabajo). Unifin otorga arrendamientos para todo tipo de maquinaria y equipo, vehículos de transporte (incluyendo automóviles, camiones, helicópteros, aviones y embarcaciones) y otros activos de diversas industrias. Unifin fue constituida en 1993 por el Sr. Rodrigo Lebois. En julio de 2014, Unifin emitió un bono global por US$400 millones para diversificar su estructura de financiamiento. A principios de 2015, Unifin concluyó la bursatilización de cartera de arrendamiento más grande en la historia de México (P$2,000 millones); meses después, el 21 de mayo, Unifin fue listada en la Bolsa Mexicana
de Valores (BMV) tras el lanzamiento exitoso de su OPI y la emisión de bonos a inversionistas institucionales internacionales en EUA y otros mercados de conformidad con la Regla 144A (Rule 144A) y la Regulación S (Regulation S). Estrategia de inversión Asignamos a Unifin una recomendación de Neutral (2). Creemos que la decisión de la compañía de centrarse en arrendamientos operativos a PyMEs y el sólido historial de la administración en este sector constituye una ventaja competitiva clave. Sin embargo, consideramos que la acción tiene un valor justo y, como consecuencia, asignamos una recomendación de Neutral (2) a Unifin. Valuación Nuestro PO a 12 meses para Unifin es de P$67.00 por acción, calculado utilizando una metodología de valuación de utilidad residual en tres etapas; la primera etapa se basa en nuestros estimados de utilidades detallados, la segunda etapa contempla un CAC de la UPA de 18%, y la tercera etapa, un crecimiento sostenible de la UPA de 6% y un costo de capital de 12.1% Riesgos Nuestros riesgos de baja más significativos para nuestros estimados de utilidades y Precio Objetivo son los siguientes: Primero, si la economía mexicana se expandiera mucho menos de lo esperado, o si la confianza empresarial se contrajera como resultado de la mayor incertidumbre en las perspectivas de crecimiento económico en México, el aumento del volumen de Unifin podría no ser el que proyectamos. Segundo, Unifin está expuesta a los desajustes de las tasas de interés y, como consecuencia, un ciclo de aumentos de las tasas mayor del esperado podría afectar negativamente a los costos de financiamiento de Unifin. Tercero, la política de reconocimiento de ingresos de Unifin de algunas comisiones y rentas anticipadas podría crear volatilidad en los resultados trimestrales, exagerando los patrones estacionales. Cuarto, como consecuencia de la pequeña capitalización de mercado de la compañía, los inversionistas pueden exigir un mayor descuento de liquidez cuando aumente la aversión al riesgo. Y quinto, la apreciación del peso vs. el dólar puede tener un impacto negativo en el nivel de capitalización de la compañía debido a las coberturas de los bonos internacionales. En los riesgos al alza, primero si el PIB de México se acelera, el volumen de crecimiento de Unifin podría superar nuestras expectativas y nuestros estimados de la utilidad neta, podrían resultar demasiado bajos. Segundo, si Unifin es capaz de transferir a sus clientes cualquier aumento de los costos de financiamiento, nuestros estimados podrían ser demasiado bajos. Tercero, si Unifin se convierte en un objetivo de adquisición, nuestro actual PO a 12 meses podría no beneficiarse del potencial de alza de esta oferta. Y cuarto, la depreciación del peso vs. el dólar puede tener un impacto positivo en el nivel de capitalización de la compañía debido a la valorización a mercado de las coberturas de los bonos internacionales.
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