jueves, 25 de abril de 2019

Citibanamex: Gruma (GRUMA.B) 1T19: El EBITDA 6% inferior a lo esperado (-7% vs. consenso) por el margen ligeramente menor en EUA, y al aumento de la partida “Otras Subsidiarias y Eliminaciones”


Nuestras conclusiones. El EBITDA del grupo más débil de lo esperado de nuevo reflejó principalmente el aumento mayor de lo esperado de la partida “Otras Subsidiarias y Eliminaciones”, incluyendo gastos por indemnizaciones y, en menor medida, al EBITDA menor de lo proyectado en EUA. Cabe mencionar, que éste fue el primer trimestre en el que se adoptó la norma contable NIIF-16, la cual aumenta el EBITDA al clasificar los gastos por arrendamiento como depreciación (considera los arrendamientos como activos con su correspondiente incremento en deuda). También cabe añadir que la partida “Otras Subsidiarias y Eliminaciones” ha impactado considerablemente los resultados operativos reportados en cinco de los últimos seis trimestres, lo cual refleja una mayor volatilidad de las utilidades de Gruma. El comunicado de prensa sugiere que, en una base proforma, el margen EBITDA en EUA se contrajo 130 p.b. en el 1T19, tras expansiones de 120 p.b., 50 p.b., 10 p.b., y 50 p.b. en el 1T, 2T ,3T, y 4T del año pasado. Creemos que esta contracción refleja parcialmente los mayores gastos de transporte y de salarios a transportistas. La administración indicó que probablemente pospondrían un aumento de precios en el 1T19 hasta más tarde en el año, como consecuencia de las negociaciones de precios con los supermercados más complicadas de lo esperado. Recientemente, redujimos nuestros estimados de utilidades y Precio Objetivo de Gruma (ver nuestro reporte Gruma - Reducimos nuestros estimados de utilidades y PO por el menor crecimiento del EBITDA (menos aumentos de precios en EUA y mayores gastos de TI); incorporamos el impacto de la norma NIIF-16 al margen y ROIC, publicado el 2 de abril).

La noticia. Ayer miércoles, 24 de abril, después del cierre de mercado, Gruma reportó un EBITDA de P$2,871 millones, 6% por debajo de nuestro estimado, y 6% inferior al consenso. El margen EBITDA del grupo se expandió 20 p.b., pero no disponemos de datos comparativos. La utilidad neta mayoritaria fue 24% inferior a nuestro estimado, lo cual reflejó los débiles resultados operativos y los mayores gastos por intereses.

En Gruma USA, las ventas netas se expandieron 3.2% en dólares, ligeramente por encima de lo esperado, por el aumento de 1.4% de la mezcla de precio (el volumen creció 1.8%). El EBITDA en EUA fue ligeramente inferior a nuestro estimado por la presión de los gastos operativos. El EBITDA de Gimsa estuvo en línea con el crecimiento reportado del EBITDA de 6% y 10 p.b. por debajo de la contracción anual del margen EBITDA reportado.

Implicaciones. En el 2T19, sin aumentos de precios, creemos que el margen EBITDA de Gruma EUA podría contraerse de nuevo tras aplicar la NIIF-16 (proforma).

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