martes, 25 de febrero de 2020

INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable 24 de febrero de 2020 Reporte 4T19 Asur


Reporte inferior a expectativas por extraordinarios
El grupo aeroportuario dio a conocer los resultados del 4T19 menores nuestras estimaciones principalmente a nivel utilidades. La suma de los ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos fue de 6.3% y los consolidados- que incluyen ingresos por construcción- se incrementaron en 15.8%. Por su parte, el EBITDA retrocedió 1%, porque en el 4T18 se reconocieron “ingresos extraordinarios” en el renglón de gastos en todas las regiones haciendo que tuvieran una base muy complicada que superar. El tráfico de pasajeros consolidado creció 7.1% como consecuencia del avance en 3.6% del tráfico en los aeropuertos mexicanos, así como del incremento de 18.1% en Puerto Rico y del 9.4%% en Colombia. El total de costos y gastos aumentó 32.3% incluyendo costos de construcción, y sin ellos fueron mayores en 22.2%, más que nuestras estimaciones y derivado del nivel que gastos que resulta no comparable con los registrado en el 2019. El margen EBITDA disminuyó 907 puntos base para ubicarse en 53.6% y el margen EBITDA ajustado fue menor en 460 puntos base y se situó en 63.7%. La razón deuda neta a EBITDA fue de 0.7x, ligeramente menor que el trimestre inmediato
anterior.
Desempeño por regiones
México (Ingresos +18.5%, EBITDA -0.5%). El tráfico de pasajeros aumentó 3.6%, por el avance en el tráfico doméstico e internacional, particularmente en Cancún. Los ingresos por servicios aeronáuticos fueron mayores 3.7% como resultado del incremento en el tráfico. Por su parte, los ingresos no aeronáuticos fueron mayores en 0.6% y los comerciales disminuyeron 1.0%. La disminución obedece a la reducción en Duty free, bancos y casas de cambio por deterioro en la mezcla de pasajeros y mal tipo de cambio. El Ingreso comercial por pasajero disminuyó en 2.5%. El costo de servicios se incrementó un 24.5% debido a mayores gastos por honorarios, costo de ventas tiendas operadas directamente, costos de mantenimiento, servicios de limpieza y seguridad, parcialmente compensado por menores gastos de energía. El total de costos y gastos aumentó 52.2% al enfrentar una base comparativa difícil de superar. En el mismo trimestre del año anterior, se registró un beneficio por 71.2 millones de pesos por devoluciones de impuestos al activo y 37.1 millones por la cancelación de la estimación de cuentas incobrables. Por ello, los gastos del 4T18 resultan artificialmente bajos. Al eliminar estos beneficios a nivel gastos, el renglón de costo de los servicios hubiera resultado prácticamente igual al observado en el 4T18 por lo que no hubiera resultado la presión en márgenes del trimestre.
Puerto Rico (Ingresos +0.3%, EBITDA -27%%). El tráfico de pasajeros aumentó 18.1%. Los ingresos aeronáuticos aumentaron 22.6%y los comerciales tuvieron un incremento de 1.7%. La suma de los aeronáuticos y los comerciales fue mayor en 0.3%. El total de costos y gastos aumentó en 4.0% y excluyendo costos de construcción aumentaron 29.6%. Al igual que en México durante el 4T18 se lograron beneficios por 134 millones de pesos por la recuperación del ingreso del seguro del aeropuerto Luis Muñoz Marín y derivado que en el 4T18 se reflejó un beneficio por el reconocimiento de la disminución por la valuación de la reserva de mantenimiento por 112.2 millones de pesos, por ello los gastos resultan particularmente bajos. A la postre, el EBITDA decrece y los márgenes resultan menores. Colombia (Ingresos 30.1%, EBITDA 167%). El tráfico de pasajeros fue mayor en 8.7%. Los servicios aeronáuticos fueron mayores en 2.7% y los no aeronáuticos en 28.1%, y los totales excluyendo los servicios de construcción en 8.8%. El total de costos y gastos excluyendo costos de construcción aumentó en 37.8%, el incremento proviene del cambio en la forma de calcular la amortización por un monto de 199 millones de pesos. Por ello el EBITDA crece en triple dígito y el margen se expande en más de 2000 puntos base.
Reiteramos COMPRA
A pesar de la reciente preocupación sobre el tema del coronavirus en el mundo y el posible impacto en el sector, nos mantenemos optimistas con respecto de los grupos aeroportuarios. Una mayor toma de utilidades, puede ser una oportunidad para acumular posiciones. En términos generales esperamos un tráfico más defensivo en los aeropuertos mexicanos, luego de la reciente recuperación de los pasajeros internacionales observado en los últimos dos meses. Pareciera que los pasajeros provenientes de Estados Unidos han dejado de caer al tiempo que el resto de los pasajeros internacionales siguen avanzando. Además, para los pasajeros domésticos esperamos un mayor incremento dadas las expectativas sobre el crecimiento económico. Para Puerto Rico y Colombia deberíamos observar crecimientos positivos, aunque más modestos que los observados el año anterior.
Con esto en mente, es posible estimar que los ingresos aeronáuticos deberán de crecer en el orden de doble dígito. Además este año se realizará una buena parte de las inversiones comprometidas del PMD lo que impactará positivamente los ingresos, no así el flujo. No prevemos mayor presión en márgenes, y utilidades creciendo en doble dígito. Al incorporar los resultados el múltiplo EV/EBITDA se ubicó en 12.3x que se compara favorablemente contra lo observado en los últimos 3 años (14.44x) y cinco años (15.56x). Por lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de COMPRA y actualizamos nuestro precio objetivo a 385 pesos para los próximos 12 meses.
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