En busca de alternativas a medida que se desacelera el negocio
Débil dinámica del negocio principal.
Aunque Televisa
reportó un crecimiento y márgenes sólidos en el 2T18, el negocio
subyacente parece débil. El aumento de los ingresos fue de 15% anual y
el margen EBITDA fue de 50%. Sin embargo, las
cifras reportadas incluyeron eventos no recurrentes, como la venta de
los derechos de distribución del Mundial de futbol, el aumento de las
regalías y las ganancias por la venta de Imagina. Calculamos que el
crecimiento recurrente fue de aproximadamente 6%
y el margen de 36.4%. Y, aún más importante, el margen del negocio
principal de Televisa (Contenidos y TV de paga, los cuales representan
el 96% de los ingresos totales) continúa contrayéndose, en lo que
creemos que es consecuencia de la continua reducción
de apoyo para el negocio publicitario. Como consecuencia, Televisa está
buscando formas de crear valor para el accionista y está revisando su
portafolio de activos, lo cual podría resultar en cambios estructurales
tan pronto como el próximo año.
Continúa la venta de activos. Televisa vendió varios activos no estratégicos en los últimos meses, y esperamos que venda más en el futuro, entre los cuales podrían estar sus negocios de radio y de juegos y sorteos (Play City Casino y Play City Apuestas). Calculamos que Televisa lograría recaudar P$5,700 millones (US$300 millones), o P$1.94 por acción, suponiendo la misma prima de transacción vs. el valor en libros a la que vendió Imagina. Esta prima es de aproximadamente 3% de la capitalización de mercado actual y aportaría tan sólo un modesto beneficio al apalancamiento, actualmente de 2.0x.
¿Cambios en la TV de paga?
Creemos que Televisa estaría interesada en aumentar su exposición a la
industria del cable (es decir, Megacable)
y en vender Sky para evitar problemas antimonopolio. Esto es más fácil
de decir que de hacer, pero fortalecería su posicionamiento, su balance
financiero y sería bien recibido por el mercado. Alternativamente,
Televisa podría considerar la escisión de sus
activos de TV de paga en una compañía separada e independiente para
crear valor accionario. Sin embargo, creemos que Televisa preferiría
perder cualquier sinergia que tengan actualmente sus diferentes
divisiones, y que los activos resultantes de hecho perderían
valor de forma separada.
Nuevos estimados y Precio Objetivo. Incluimos los resultados del 2T18 en nuestro modelo y realizamos pequeños cambios a nuestros estimados;
como consecuencia, nuestro PO aumenta a P$80.50 por acción, y reiteramos nuestra recomendación de Neutral.
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