Conclusiones
positivas de nuestra conversación con el Director Corporativo de Administración
y Finanzas. Tras las recientes conversaciones con Juan Francisco Kramer,
Director Corporativo de Administración y Finanzas, somos ligeramente más
optimistas sobre las perspectivas operativas de Elementia para 2017-2018.
Principales conclusiones: (1) La demanda en lo que va del año está siendo
superior a lo esperado en todas las divisiones (aunque las expectativas eran
conservadoras); (2) la mayoría de los incrementos en precios del cemento en
México se implementaron a finales del 1T17; somos optimistas sobre los márgenes
en los próximos trimestres; (3) posible reinicio de la capacidad ociosa del
negocio de fibrocemento en EUA si se mantiene el reciente ritmo de la demanda
(~250,000 toneladas para principios de 2018; duplicar la producción actual); y
(4) los riesgos asociados con las políticas económicas de la administración
Trump (Trumponomics) hasta ahora son menores de lo esperado inicialmente (el
peor caso reduciría el EBITDA consolidado en ~10%).
La
noticia. Aumentamos nuestro Precio Objetivo de Elementia a P$29.00 por acción
(de P$25.80) tras el cambio de nuestra valuación a 2018 y el aumento de
nuestros estimados de utilidades, los cuales incorporan: (1) los resultados del
4T16; (2) nuestra revisión de las expectativas del tipo de cambio; (3) la
integración de la división Cemento EUA recientemente adquirida; (4) la
implementación de un aumento de ~10% de los precios del cemento en México en el
1S17; y (5) los mayores volúmenes en la división Construsistemas a partir de
2018, suponiendo un aumento gradual de la capacidad ociosa.
La
división Cemento EUA; incorporada a nuestros estimados. El 4T16 fue la primera
ocasión en la que Elementia reportó resultados de la división Cemento EUA. Como
consecuencia, revisamos nuestro modelo: (1) incorporamos los resultados de
Cemento EUA en la división de Cemento de nuestro modelo, con una contribución
de P$558 millones al EBITDA proyectado para 2018; y (2) actualizamos las cifras
del apalancamiento para reflejar la absorción de deuda de la altamente
apalancada división Cemento EUA; la deuda neta proyectada para 2017 aumentó de
P$3,894 millones a P$11,667 millones.
Aumentamos
nuestra expectativa del EBITDA para 2017-2018. La combinación de un peso más
débil (vs. nuestro modelo anterior) y la incorporación de la adquisición de
Giant Cement alteró nuestros estimados del EBITDA para 2017 y 2018 en +32 y
+42% respectivamente. Aunque es la primera vez que nuestras proyecciones
anuales reflejan la división de Cemento EUA, nuestro PO ya había incorporado
los activos en EUA mediante nuestro análisis de suma de las partes, de ahí el
menor impacto en nuestro PO de esta revisión en nuestro modelo.
Estrategia
de inversión. Reiteramos nuestra recomendación de Compra de las acciones de
Elementia, ya que el buen momento de las utilidades debería acelerarse con: (1)
la integración de los activos recientemente adquiridos en EUA; y (2) la
expansión de capacidad y las continuas mejoras de eficiencia en México.
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