Minuta
número 50
Reunión
de la Junta de Gobierno del Banco de México, con motivo de la
decisión
de política monetaria anunciada el 30 de marzo de 2017
1.
LUGAR, FECHA Y ASISTENTES
1.1.
Lugar: Av. Cinco de Mayo número 2, 5o. piso,
Col.
Centro, Ciudad de México.
1.2.
Fecha de la sesión de la Junta de Gobierno:
30
de marzo de 2017.
1.3.
Asistentes:
Dr.
Agustín Guillermo Carstens Carstens,
Gobernador
y presidente de la sesión.
Lic.
Roberto Del Cueto Legaspi, Subgobernador.
Lic.
Alejandro Díaz de León Carrillo, Subgobernador.
Lic.
Javier Eduardo Guzmán Calafell,
Subgobernador.
Dr.
Manuel Ramos Francia, Subgobernador.
Dr.
José Antonio Meade Kuribreña, Secretario de
Hacienda
y Crédito Público.
Mtra.
Vanessa Rubio Márquez, Subsecretaria de
Hacienda
y Crédito Público.
Lic.
Fernando Luis Corvera Caraza, Secretario de la
Junta
de Gobierno.
Se
hace constar que en fechas anteriores a la
celebración
de esta sesión, se desarrollaron trabajos
preliminares
en los que se analizó el entorno
económico
y financiero, así como la evolución de la
inflación,
sus determinantes y perspectivas.
2.
EVOLUCIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA
RECIENTE
Y PERSPECTIVAS
La
información presentada en este apartado fue
elaborada
para esta sesión por las Direcciones
Generales
de Investigación Económica y de
Operaciones
de Banca Central, ambas del Banco de
México.
2.1.
Condiciones externas
2.1.1.
Actividad económica mundial
Los
indicadores oportunos y prospectivos sugieren
una
mejoría generalizada de la actividad económica
mundial
a finales de 2016 e inicios de 2017, con una
moderada
fortaleza en las economías avanzadas y
una
recuperación menos vigorosa en las emergentes
(Gráfica
1). Uno de los aspectos que destaca del
gradual
fortalecimiento de la economía global es el
repunte
que ha presentado la producción
manufacturera,
el cual ha venido acompañado de
una
mejoría del comercio mundial. Además, se
espera
que la implementación de políticas fiscales
expansionistas
contribuya al fortalecimiento de dicha
recuperación,
en un contexto de un retiro gradual de
los
estímulos monetarios en algunas de las
principales
economías. No obstante, persiste una
elevada
incertidumbre sobre las características que
tomarán
diversas políticas económicas a nivel global
y,
en particular, las de la nueva administración en
Estados
Unidos.
En
Estados Unidos, la información disponible apunta
a
una moderación del crecimiento del PIB al inicio de
2017,
respecto al cuarto trimestre de 2016 debido,
en
parte, a factores transitorios relacionados con una
menor
demanda de energía ante las condiciones
climáticas
inusualmente cálidas en ese país. En
particular,
se espera una moderación del gasto en
consumo
privado, una ligera contracción del gasto
público
y una menor acumulación de inventarios. A
lo
anterior se suma la expectativa de una
contribución
negativa de las exportaciones netas, la
cual
se explica, en gran medida, por el mayor
dinamismo
de las importaciones. En contraste, la
inversión
residencial y en equipo continúa
recuperándose,
lo que ha apoyado al crecimiento de
la
economía (Gráfica 2).
La producción
industrial de Estados Unidos se
mantuvo
prácticamente sin cambio durante los dos
primeros
meses del año. Por un lado, el sector de
electricidad
y gas se contrajo a causa del clima
inusualmente
cálido durante los primeros meses del
año,
lo que resultó en una menor demanda de
energía.
Por el contrario, las manufacturas y la
minería
continuaron su proceso de recuperación. La
de
este último sector se explica por la expansión de
las
actividades de perforación y extracción de crudo
a
raíz de la mayor estabilidad de los precios de la
energía.
Del
mismo modo, el mercado laboral de Estados
Unidos
ha continuado fortaleciéndose. La creación
de
empleo ascendió a 237 mil nuevas plazas en
promedio
en enero y febrero, cifra superior al
promedio
registrado en 2016. Por su parte, la tasa
de
desempleo se ubicó en un nivel de 4.7 por ciento
de
la fuerza laboral en febrero, ligeramente por
debajo
del 4.8 por ciento registrado en enero, a
pesar
del aumento en la tasa de participación
laboral.
En este contexto, las remuneraciones
promedio
por hora registraron un mayor ritmo de
crecimiento.
En
la zona del euro, los indicadores oportunos
sugieren
que la expansión durante el primer
trimestre
de 2017 podría ser similar o mayor a la de
los
trimestres anteriores. En particular, el índice
compuesto
de gerentes de compras alcanzó en
marzo
su nivel más elevado de los últimos seis años,
reflejando
una recuperación más generalizada entre
sectores
y economías (Gráfica 3). Además, el
indicador
de sentimiento económico alcanzó en
febrero
el nivel más elevado desde 2011. Por su
parte,
el mercado laboral de la región continuó
fortaleciéndose.
En efecto, la tasa de desempleo se
ubicó
en enero en 9.6 por ciento, la menor tasa
desde
2009. No obstante, existen todavía dudas
sobre
la fortaleza del sector bancario en algunos
países
y riesgos asociados al proceso de salida del
Reino
Unido de la Unión Europea.
En
las economías emergentes, los indicadores
oportunos
apuntan a una mejoría a principios del año
de
la actividad industrial, las exportaciones y las
ventas
al menudeo (Gráfica 4). En este sentido, el
crecimiento
de la economía de China en enero y
febrero
ha sido superior a lo previamente estimado,
lo
cual podría apoyar la recuperación de estos
países.
No obstante, el balance de riesgos para su
crecimiento
continúa sesgado a la baja.
En semanas recientes,
los precios internacionales
de
las materias primas detuvieron el avance que
habían
venido registrando durante los últimos
meses.
En particular, los precios del petróleo
disminuyeron
como resultado de un aumento en la
producción
en Estados Unidos y ante la posibilidad
de
que en junio de este año se suspendan los
recortes
en la producción acordados por los países
miembros
de la OPEP y otros no miembros como
Rusia.
De igual manera, los precios de los granos
cayeron
ante perspectivas climatológicas favorables
para
la producción en Estados Unidos.
2.1.2.
Política monetaria y mercados financieros
internacionales
La
inflación general y sus expectativas en las
principales
economías avanzadas han continuado
aumentando,
reflejando principalmente los mayores
precios
de la energía observados en meses
anteriores,
una menor holgura en dichas economías
y,
en algunos casos, la depreciación de sus tipos de
cambio
(Gráfica 5). No obstante, los avances en
cuanto
a la inflación subyacente han sido moderados
y
desde niveles bajos, particularmente en Japón y la
zona
del euro. Así, a excepción de Estados Unidos,
los
bancos centrales de las principales economías
avanzadas
no modificaron su postura monetaria en
sus
reuniones más recientes, aunque dieron señales
de
que esta podría ser menos acomodaticia hacia
adelante
debido a la expectativa de una menor
holgura
en sus economías (Gráfica 6).
En
su reunión de marzo, la Reserva Federal
incrementó
el rango objetivo de la tasa de fondos
federales
de 0.75 a 1 por ciento. En su comunicado,
esta
institución señaló que el deflactor del gasto de
consumo
personal se ha acercado a su objetivo de 2
por
ciento, pero enfatizó que el componente
subyacente
continúa por debajo de dicho nivel.
Además,
destacó que vigilará la evolución de la
inflación
alrededor de su objetivo de manera
simétrica.
Adicionalmente, las proyecciones de
crecimiento
e inflación de dicho Comité no
incorporaron
cambios significativos, de modo que
preservaron
su expectativa de dos incrementos
adicionales
en el rango de la tasa de fondos
federales
en lo que resta del 2017. Vale la pena
destacar
que los analistas de mercado también
incorporan
dos incrementos de 25 puntos base en la
tasa
de referencia por lo que resta del año, de modo
que
ahora sus expectativas se encuentran alineadas
con
las de la Reserva Federal, a diferencia de lo que
se
había venido observando por varios meses. En
contraste,
las expectativas reflejadas en
cotizaciones
de mercado sugieren una
normalización
más gradual de la política monetaria.
En
su reunión de marzo, el Banco Central Europeo
(BCE)
mantuvo sin modificación los niveles de sus
tasas
de interés de referencia. Dicha institución
continúa
esperando que la inflación avance
lentamente
hacia su meta, desestimando la
necesidad
de estímulos monetarios adicionales. Lo
anterior
se debió a que los riesgos para el
crecimiento,
si bien continúan sesgados a la baja, se
han
moderado. Además, el BCE revisó ligeramente
al
alza sus proyecciones para la inflación subyacente
de
los siguientes años, a pesar de que esta aún no
muestra
una clara tendencia ascendente.
El
Banco de Inglaterra también mantuvo sin cambios
su
postura monetaria en su reunión de marzo. Dicha
institución
continúa percibiendo riesgos a la baja
para
el crecimiento. No obstante, en sus minutas
varios
participantes han sugerido que solo
requerirían
de algunos indicios de fortaleza en la
economía
para votar en favor de un endurecimiento
monetario.
El
Banco de Japón, en su reunión de marzo, no
modificó
el monto de su programa de compras de
activos.
Asimismo, dejó sin cambio su guía para el
manejo
de la curva de rendimiento, con la tasa de
depósito
en -0.1 por ciento y la tasa gubernamental
a
10 años en aproximadamente cero por ciento.
En
el contexto de mayor dinamismo en las
economías
avanzadas, los mercados financieros de
países
desarrollados exhibieron un desempeño
favorable.
Además, algunos eventos de carácter
político,
particularmente en Europa, contribuyeron
de
manera positiva al comportamiento de los
mercados.
Así, en un entorno de baja volatilidad y
amplia
liquidez, se observó nuevamente una
recomposición
de portafolios hacia activos de mayor
riesgo.
Esto se reflejó en un buen desempeño del
mercado
de deuda corporativa y en un aumento
generalizado
de los índices accionarios que, en
varios
casos, alcanzaron niveles máximos históricos.
Sin
embargo, en los últimos días, se revirtió
marginalmente
dicha tendencia ante la falta de
acuerdo
en el Congreso de Estados Unidos en
materia
del seguro médico (Gráfica 7). En este
contexto,
el dólar se depreció (Gráfica 8) y las tasas
de
interés de notas del Tesoro de Estados Unidos de
largo
plazo disminuyeron.
Por
su parte, los precios de los activos financieros de
las
economías emergentes presentaron un
desempeño
positivo (Gráfica 9 y Gráfica 10). Dicho
comportamiento
estuvo asociado principalmente a
las
mejores perspectivas de crecimiento económico
a
nivel global, al hecho de que en su último
comunicado
de política monetaria la Reserva
Federal
enfatizó que el proceso de normalización de
la
política monetaria en Estados Unidos será de
manera
gradual, y a que ahora el mercado asigna
una
menor probabilidad a que ciertas propuestas de
campaña
de la nueva administración
estadounidense
se puedan materializar en el corto
plazo.
En este sentido, se
han observado importantes flujos
de
entrada hacia activos de renta fija y renta variable
de
países emergentes, los cuales revirtieron en su
totalidad
los montos de salidas observados en las
semanas
inmediatas posteriores a las elecciones en
Estados
Unidos (Gráfica 11).
Por su parte, la
postura monetaria en las economías
emergentes
ha sido diferenciada. En la mayoría de
las
economías de Asia y Europa emergentes, la
política
monetaria permaneció sin cambio, ante un
escenario
de bajas presiones inflacionarias. Otras
economías
emergentes como Colombia, Chile,
Brasil,
Rusia e India han relajado su política
monetaria
a medida que se han disipado los efectos
de
traspaso de la depreciación del tipo de cambio a
los
precios. En contraste, en otros países, tales
como
Turquía y China, los bancos centrales han
endurecido
su política monetaria, reaccionando a
factores
idiosincrásicos.
Para
el futuro previsible, persiste una serie de
riesgos
que podrían generar inestabilidad y un
repunte
en la volatilidad de los mercados financieros.
Las
valuaciones de algunos activos parecen
elevadas
y, por lo tanto, son susceptibles de
correcciones
abruptas. Lo anterior podría ocurrir
ante
una normalización más acelerada de la política
monetaria
en economías avanzadas o como
resultado
de que se perciba una menor probabilidad
de
que se implemente una política fiscal expansiva y
una
menor desregulación en Estados Unidos.
Además,
políticas proteccionistas que afecten de
forma
importante el comercio internacional podrían
tener
un impacto negativo en el crecimiento global.
Finalmente,
no puede descartarse el fortalecimiento
de
movimientos nacionalistas como resultado de las
elecciones
generales en Francia y Alemania.
2.2.
Evolución de la economía mexicana
2.2.1.
Mercados en México
En
las semanas posteriores a la última decisión de
política
monetaria del Banco de México, los
mercados
financieros en nuestro país también
registraron
un comportamiento favorable. Así, el
peso
mexicano presentó una apreciación de 7.8 por
ciento,
destacándose como la divisa con el mejor
desempeño
observado dentro del complejo de
divisas
de países emergentes, lo cual estuvo
acompañado
de una importante mejora en las
condiciones
de operación del mercado cambiario.
Dentro
de los factores que contribuyeron a este
comportamiento
destacaron: el fortalecimiento de la
posición
monetaria relativa de México frente a otros
países,
el anuncio de las coberturas cambiaras por
parte
de la Comisión de Cambios, el tono más
conciliador
por parte de distintos oficiales del
gobierno
estadounidense respecto a la relación
bilateral
entre México y Estados Unidos, y a la
confirmación
de un proceso gradual de
normalización
de la política monetaria en Estados
Unidos.
En este contexto, las expectativas para la
cotización
de la moneda nacional para finales de
2017
y 2018 disminuyeron de manera importante
(Gráfica
12).
En
lo que respecta al mercado de renta fija, la curva
de
rendimientos de valores gubernamentales
presentó
un aplanamiento muy importante desde la
última
decisión de política monetaria del Banco de
México.
Así, se observaron incrementos de 65
puntos
base en las tasas de interés de muy corto
plazo
y disminuciones de hasta 60 puntos base en
las
tasas de interés de los bonos con vencimientos
de
más largo plazo (Gráfica 13). Cabe destacar que
En
lo que respecta al mercado de renta fija, la curva
de
rendimientos de valores gubernamentales
presentó
un aplanamiento muy importante desde la
última
decisión de política monetaria del Banco de
México.
Así, se observaron incrementos de 65
puntos
base en las tasas de interés de muy corto
plazo
y disminuciones de hasta 60 puntos base en
las
tasas de interés de los bonos con vencimientos
de
más largo plazo (Gráfica 13). Cabe destacar que
Finalmente,
las expectativas respecto al rumbo de la
política
monetaria en México implícitas en la
estructura
de la curva de rendimientos anticipan un
incremento
de 25 puntos base para la decisión de
marzo,
en línea con lo anticipado por el consenso de
los
analistas. En este sentido, el mercado espera
que
la tasa de política monetaria al cierre del año se
ubique
en niveles de 7.00 por ciento, mientras que
los
analistas la pronostican en promedio en niveles
de
7.25 por ciento (Gráfica 14)
2.2.2.
Actividad económica
En
el cuarto trimestre de 2016 y a principios de 2017,
la
economía mexicana continuó creciendo a tasas
razonables
(Gráfica 15). En particular, la demanda
externa
continuó presentando una mejoría.
Asimismo,
el consumo privado mantuvo una
trayectoria
positiva en el último trimestre de 2016, si
bien
algunos indicadores sugieren un crecimiento
más
moderado a principios de 2017. En contraste,
hacia
finales de 2016 la inversión continuó
mostrando
un débil desempeño.
En
efecto, en el primer bimestre de 2017, la
demanda
externa siguió presentando la reactivación
que
se observó en el segundo semestre de 2016, lo
cual
podría explicarse tanto por la depreciación del
tipo
de cambio real, como por la incipiente
recuperación
de la demanda global. En particular,
tanto
las exportaciones manufactureras dirigidas a
Estados
Unidos, como las destinadas al resto del
mundo,
continuaron mostrando una tasa de
crecimiento
mayor (Gráfica 16).
Con
respecto al comportamiento del consumo
privado,
indicadores oportunos sugieren que su ritmo
de
expansión a principios de 2017 posiblemente
haya
sido más moderado que el registrado al cierre
de
2016. En particular, los ingresos de las empresas
comerciales
al por menor se han desacelerado, al
tiempo
que las ventas de vehículos ligeros en el
mercado
doméstico mostraron un cambio de
tendencia
desfavorable, si bien desde niveles
elevados.
Por su parte, a pesar de que la inversión
privada
presentó una trayectoria al alza hacia el
cierre
de 2016, en ese periodo prevaleció la
debilidad
de la inversión fija bruta en su conjunto,
toda
vez que la inversión pública continuó
exhibiendo
una tendencia descendente.
En cuanto a la
evolución de la actividad económica
por
el lado de la producción, el crecimiento en el
último
trimestre de 2016 y en enero de 2017 reflejó,
en
buena medida, el dinamismo de las actividades
terciarias,
toda vez que la actividad industrial
continuó
mostrando un estancamiento (Gráfica 17).
En
particular, la minería mantuvo una trayectoria
decreciente,
al tiempo que persistió el débil
desempeño
en la construcción (Gráfica 18). En
contraste,
siguió observándose la recuperación que
la
producción manufacturera ha exhibido desde
mediados
de 2016. Respecto al comportamiento de
las
actividades terciarias, los rubros que más
contribuyeron
a su crecimiento en este periodo
fueron
los de comercio, transporte e información en
medios
masivos, servicios financieros e
inmobiliarios,
y servicios profesionales
2.2.3.
Determinantes de la inflación
Derivado
de la evolución reciente de la actividad
económica,
no se aprecian presiones significativas
sobre
los precios provenientes de la demanda
agregada
(Gráfica 19). No obstante, las condiciones
en
el mercado laboral continúan mejorando y los
costos
unitarios de la mano de obra han mostrado
una
trayectoria al alza, si bien desde niveles bajos.
En particular, tanto
la tasa de desocupación
nacional,
como la urbana, continuaron mostrando
una
tendencia decreciente y se ubicaron en niveles
inferiores
a los registrados en 2008 (Gráfica 20).
Destaca
que la tasa de desocupación urbana se
ubicó
en el nivel más bajo desde que inició el
levantamiento
de la ENOE en 2005. Asimismo, a
principios
de 2017 el número de puestos de trabajo
afiliados
al IMSS mantuvo su trayectoria ascendente.
Adicionalmente,
el comportamiento de los
indicadores
salariales, junto con el desempeño de la
productividad
laboral, han conducido a que los
costos
unitarios de la mano de obra, tanto para la
economía
en general, como para el sector
manufacturero
en particular, mostraran una
tendencia
al alza, si bien aún permanecen en niveles
inferiores
a los registrados antes de la crisis
financiera
global de 2008 (Gráfica 21).
En
enero de 2017, el financiamiento interno al sector
privado
no financiero redujo su tasa de crecimiento
real
anual en relación con meses previos. Ello
obedeció
tanto a la moderación de los recursos que
ha
venido canalizando la banca interna al
financiamiento
de empresas y hogares, como al
efecto
del incremento en la inflación en ese mes
sobre
las tasas reales de crecimiento. Por otro lado,
el
financiamiento externo continuó contrayéndose.
En
este contexto, los costos del financiamiento
siguieron
aumentando –en particular los de las
empresas
y el de las tarjetas de crédito–, reflejando
los
aumentos en la tasa de fondeo bancario. Por su
parte,
los índices de morosidad se han mantenido
bajos en general y
sin mostrar variaciones
importantes
en el margen. Todo lo anterior sugeriría
que
no hay presiones de demanda en los mercados
de
fondos prestables.
2.2.4.
Evolución y perspectivas de la inflación
En
febrero y la primera quincena de marzo, la
inflación
general anual continuó presentando una
trayectoria
ascendente. Por una parte, los efectos
de
la depreciación que experimentó la moneda
nacional
siguieron manifestándose en la inflación
subyacente.
Por otra, los incrementos en los
precios
de algunos energéticos ocurridos a
principios
de año se reflejaron en que el
componente
no subyacente mantuviera elevadas
tasas
de crecimiento anual, además de que han
dado
lugar a impactos indirectos, naturales y
esperados,
sobre los precios de algunas
mercancías
y servicios que los utilizan como
insumos.
De esta forma, la inflación general anual
aumentó
de 4.72 por ciento en enero de 2017 a
5.29
por ciento en la primera quincena de marzo
(Gráfica
22 y Cuadro 1).
Entre
enero de 2017 y la primera quincena de marzo,
la
inflación subyacente anual pasó de 3.84 a 4.32 por
ciento.
La tendencia al alza de la inflación
subyacente
se explica por los incrementos en los
precios
relativos de las mercancías respecto de los
servicios,
lo cual podría estar reflejando el mayor
reconocimiento
del efecto acumulado de la
depreciación
cambiaria que, hasta hace pocos
meses,
parecería haberse traspasado parcialmente.
En
adición, los incrementos observados en los
precios
de ciertos bienes y servicios han sido
producto,
en la mayoría de los casos, de los efectos
indirectos
derivados de los incrementos en los
precios
de los energéticos (Gráfica 23, Gráfica 24 y
Cuadro
1).
Las
medidas implementadas a principios de 2017
por
la autoridad, en el marco del proceso hacia la
liberalización
de los precios de energéticos como la
gasolina
y el gas L.P., continuaron afectando la
inflación
medida en términos anuales y, en particular,
la
tasa de crecimiento del componente no
subyacente.
Adicionalmente, en la primera quincena
de
marzo aumentó el ritmo de crecimiento del
subíndice
de precios de los productos
agropecuarios,
si bien desde niveles bajos. De esta
forma,
la inflación no subyacente anual se
incrementó
de 7.40 a 8.24 entre enero de 2017 y la
primera
quincena de marzo (Gráfica 25 y Cuadro 1).
Las medianas de las
expectativas de inflación
provenientes
de la encuesta que levanta el Banco de
México
entre especialistas del sector privado
continuaron
reflejando la anticipación de un aumento
temporal
en la inflación. En efecto, si bien aquellas
correspondientes
al corto plazo se ajustaron
nuevamente
al alza, aunque en menor magnitud que
en
el mes previo, las de mediano y largo plazo no
registraron
incrementos adicionales. En particular, la
mediana
para el cierre de 2017 aumentó de 5.24 a
5.40
por ciento entre las encuestas de enero y
febrero
de 2017, en tanto que en este lapso la del
cierre
de 2018 y las de horizontes de más largo plazo
permanecieron
en 3.8 y 3.5 por ciento por ciento,
respectivamente.
Por lo que respecta a las
expectativas
de inflación implícitas en las
cotizaciones
de instrumentos de mercado para
horizontes
de largo plazo (extraídas de instrumentos
gubernamentales
con vencimiento a 10 años), estas
continúan
ubicándose ligeramente por encima de 3
por
ciento, si bien volvieron a presentar incrementos
moderados
en su lectura más reciente. Mientras
tanto,
la prima por riesgo inflacionario asociada a
ellas
mostró una ligera disminución, luego del
importante
incremento que registraron el mes previo.
Se
anticipa que durante lo que resta de 2017 la
inflación
general anual se vea afectada de forma
temporal,
tanto por los cambios en precios relativos
de
las mercancías respecto de aquellos de los
servicios,
como por el impacto transitorio del proceso
de
liberalización de los precios de las gasolinas. De
esta
forma, se espera que durante 2017 la inflación
general
anual se ubique por arriba de la cota superior
del
intervalo de variabilidad asociado al objetivo del
Banco
de México, retomando una tendencia
convergente
hacia la meta durante los últimos meses
del
año, situándose cerca de 3 por ciento al cierre de
2018.
Para la inflación subyacente, las previsiones
indican
que en 2017 se mantendrá en niveles
superiores
al objetivo permanente, retomando una
tendencia
convergente al objetivo de 3 por ciento en
los
últimos meses de dicho año y en 2018. Así, se
espera
que tanto la inflación general, como la
subyacente,
converjan nuevamente a la meta al irse
desvaneciendo
los efectos de los choques
mencionados
y conforme vayan surtiendo efecto las
medidas
de política monetaria implementadas desde
diciembre
de 2015 como las que se requieran hacía
adelante,
así como a que no se anticipa que se
presenten
presiones inflacionarias derivadas de la
demanda
agregada.
Las
previsiones anteriores se encuentran sujetas a
riesgos,
entre los que destacan los siguientes. Al
alza,
el principal es que el número de choques que
se
han observado incremente la probabilidad de
efectos
de segundo orden sobre la inflación. En
particular,
destaca el que los incrementos en los
precios
de los energéticos hasta ahora registrados
impulsen
más allá de su impacto natural los precios
de
aquellos bienes y servicios que los utilizan como
insumos
en su producción. Además, si bien
recientemente
la cotización del peso frente al dólar
ha
mostrado una apreciación significativa, persiste el
riesgo
de que puedan elevarse aún más las
expectativas
de inflación como consecuencia de que
la
moneda nacional experimente nuevos episodios
de
depreciación derivados de la incertidumbre que
persiste
en el entorno externo. Finalmente, que se
presenten
aumentos de precios de los bienes
agropecuarios,
si bien su impacto sobre la inflación
sería
transitorio. A la baja, la apreciación de la
moneda
nacional se podría consolidar, además de
que
los precios de los energéticos podrían reducirse,
en
congruencia con sus referencias internacionales.
3. ANÁLISIS Y
MOTIVACIÓN DE LOS VOTOS DE
LOS
MIEMBROS DE LA JUNTA DE GOBIERNO
En
esta sección se presentan las consideraciones
que
manifestaron los miembros de la Junta de
Gobierno
respecto de la decisión de política
monetaria.
Todos
los miembros señalaron que la actividad
económica
mundial continuó presentando una
recuperación
a principios de 2017. En cuanto a la
evolución
de la economía mexicana, destacaron que
esta
siguió expandiéndose a principios de 2017. En
este
contexto, la mayoría apuntó que no se han
presentado
presiones significativas provenientes de
la
demanda agregada sobre el nivel general de
precios,
aunque las condiciones en el mercado
laboral
han venido estrechándose de manera
importante.
Por su parte, destacó que si bien
prevalecen
riesgos a la baja para el crecimiento
económico
de México, parecería estar disminuyendo
la
probabilidad de que se materialicen algunos de los
escenarios
negativos más extremos. En este
entorno,
consideró que a pesar de que el balance de
riesgos
para el crecimiento continúa sesgado a la
baja,
en el margen mejoró. La mayoría de los
integrantes
de la Junta resaltó que la inflación
general
anual siguió incrementándose, para ubicarse
en
la primera quincena de marzo de 2017 en 5.29 por
ciento.
Asimismo, sostuvo que la inflación
subyacente
continuó elevándose como reflejo de la
depreciación
acumulada del tipo de cambio y de los
efectos
indirectos derivados de los ajustes en los
precios
de los energéticos a principios de año, los
que
han tenido un impacto significativo en los precios
de
las mercancías y de algunos servicios. Además
reconoció
que la inflación no subyacente se mantiene
en
niveles muy altos, como reflejo, principalmente,
del
efecto de los incrementos registrados en los
precios
de los energéticos a inicios de 2017. Se prevé
que
durante 2017 la inflación se ubique por encima
de
la cota superior del intervalo de variación del
Banco
de México, si bien se anticipa que durante los
últimos
meses de este año retome una tendencia
convergente
hacia la meta y se sitúe cerca de 3 por
ciento
al cierre de 2018, a medida que se vayan
desvaneciendo
los efectos de los choques
mencionados.
En este contexto, la mayoría consideró
que
el balance de riesgos para la inflación no mostró
un
deterioro adicional.
Todos
los miembros destacaron que en 2017 se ha
mantenido
la recuperación en la actividad económica
mundial.
La mayoría notó que esta mejoría ha sido
generalizada
entre regiones, así como entre
economías
avanzadas y emergentes. Un integrante
comentó
que esto se ha visto reflejado en la
tendencia
a la alza en la producción manufacturera
global,
en un mayor dinamismo de los volúmenes de
comercio
y en lecturas relativamente elevadas del
sentimiento
de los consumidores y empresas. La
mayoría
sostuvo que se anticipa que para el resto de
2017
y en 2018 la actividad global continúe
fortaleciéndose,
en parte dada la expectativa de una
mezcla
de políticas fiscal, financiera y de
desregulación
más expansionista por parte de la
nueva
administración de Estados Unidos. No
obstante,
apuntó que este escenario está sujeto a un
alto
grado de incertidumbre. En particular, explicó
que
se ha puesto en duda la capacidad de
implementar
los cambios esperados de política
económica
en Estados Unidos, dada la dificultad que
ha
tenido la nueva administración de este país en
avanzar
su agenda. Un integrante detalló que el
desacuerdo
en el Congreso en relación con las
reformas
en materia de salud podría estar
anticipando
la dificultad de alcanzar acuerdos
legislativos
en materia fiscal, comercial y de
regulación.
Otro miembro expresó dudas sobre la
viabilidad
de estas propuestas una vez que se vean
sujetas
a un análisis más riguroso, lo cual es de
especial
relevancia dado que la expectativa de la
aplicación
de estas políticas es lo que ha generado
una
mejor perspectiva de crecimiento mundial.
Algunos
miembros reconocieron que la inflación
global
y sus expectativas parecen mostrar una
tendencia
al alza, aunque uno de ellos sostuvo que
tampoco
parece haber casos en donde se presenten
presiones
sobre los precios al consumidor por parte
de
la demanda agregada. Algunos miembros
consideraron
que persisten riesgos para el
crecimiento
de la economía mundial ante el peligro
de
la implementación de políticas proteccionistas a
nivel
global, lo cual tendría un efecto sobre los flujos
comerciales
y de inversión entre países. Uno de ellos
afirmó
que persisten otros riesgos, como la
posibilidad
de una política monetaria menos
acomodaticia
por parte de las principales economías
avanzadas
ante el avance de la inflación y una
reversión
abrupta del sentimiento de los
inversionistas.
A pesar de esto, consideró que el
balance
de riesgos para la economía global parece
haber
mejorado en las últimas semanas.
La
mayoría de los miembros apuntó que la actividad
económica
en Estados Unidos se ha expandido
moderadamente
en lo que va del primer trimestre del
año.
Un miembro indicó que este crecimiento ha sido
apoyado
por el consumo privado, a la vez que se ha
observado
un repunte en la producción
manufacturera.
Señaló que el vigor de la demanda
agregada
ha dado lugar a un aumento en una amplia
gama
de importaciones. La mayoría aseveró también
que
las condiciones en el mercado laboral continúan
fortaleciéndose,
lo que muestra un fuerte dinamismo
en
la creación de empleos y una tasa de desempleo
que
se ubica en sus niveles más bajos desde 2008.
Además,
afirmó que la inflación medida con el
deflactor
del consumo ha seguido aumentando,
convergiendo
gradualmente hacia la meta del banco
central
de Estados Unidos, a lo que un miembro
añadió
que la inflación subyacente se ha mantenido
relativamente
estable, aunque ligeramente por
debajo
de la meta del 2 por ciento. En este contexto,
la
mayoría apuntó que la Reserva Federal, en su
decisión
de marzo, aumentó el rango objetivo para la
tasa
de fondos federales en 25 puntos base. Resaltó
que
la estrategia de comunicación de este banco
central
hizo posible anticipar el ajuste en la tasa de
referencia,
a la vez que el comunicado fue
interpretado
por el mercado como moderado,
consolidando
la expectativa de que el proceso de
normalización
continuará a un ritmo gradual. No
obstante,
uno de ellos destacó que no es prudente
descartar
que hacia adelante se requieran
incrementos
más acelerados de lo previsto en las
tasas
de interés en Estados Unidos, ante la
posibilidad
de que una política fiscal más expansiva
en
este país conduzca a presiones sobre los precios
y
la actividad.
Respecto
a otras economías avanzadas, la mayoría
de
los miembros indicó que en la Eurozona, el Reino
Unido
y Japón se ha registrado un mayor dinamismo
de
la actividad económica y un repunte moderado de
la
inflación. En este sentido, algunos puntualizaron
que
el riesgo de que se presente una deflación en
economías
avanzadas se ha reducido de manera
importante.
Asimismo, un integrante especificó que
se
presentó una mejora en las perspectivas
económicas
de estos países. La mayoría consideró
que
el dinamismo económico y el repunte de la
inflación
podrían conducir a políticas monetarias
menos
acomodaticias en este grupo de economías.
En
este contexto, uno puntualizó que el Banco
Central
Europeo desestimó la necesidad de
estímulos
monetarios adicionales hacia adelante. No
obstante,
otro miembro comentó que todavía se
espera
que la postura de los principales bancos
centrales
de estas economías siga siendo
acomodaticia
por un período prolongado.
Respecto
de las economías emergentes, la mayoría
de
los miembros destacó que los indicadores
prospectivos
apuntan a un mejor desempeño,
especialmente
en sus sectores industriales. No
obstante,
un miembro puntualizó que estas
economías
aún enfrentan importantes factores de
riesgo,
como el agotamiento del ciclo de altos precios
de
las materias primas, la incertidumbre asociada al
proceso
de normalización de la postura monetaria en
Estados
Unidos, y los efectos de posibles cambios en
la
política fiscal y comercial en ese país. En este
sentido,
otro aclaró que se anticipa que la fortaleza
de
la recuperación en este grupo de economías se
vea
afectada por un panorama menos favorable en el
exterior.
Consideró que si bien las economías
emergentes
se encuentran mejor posicionadas que
hace
algunos años para hacer frente a un entorno
externo
más complicado, el espacio para la
implementación
de medidas orientadas a
contrarrestar
efectos adversos es reducido. En
cuanto
a la economía china, la mayoría de los
miembros
mencionó que esta mostró un crecimiento
ligeramente
superior a lo esperado, lo que podría
contribuir
a una recuperación más rápida del grupo
de
las economías emergentes. Sin embargo, un
integrante
agregó que aún persiste el riesgo de una
desaceleración
más pronunciada que la prevista, si
bien
es de esperarse que el ajuste de la economía
china
a las nuevas condiciones internas y globales
sea
ordenado, considerando el objetivo declarado de
las
autoridades de favorecer la estabilidad.
La
mayoría de los integrantes destacó que los
mercados
financieros internacionales han venido
mostrando
recientemente un mayor apetito por
activos
de riesgo y menor volatilidad, lo cual se ha
reflejado,
entre otras cosas, en mayores flujos de
capital
hacia las economías emergentes y en una
apreciación
de diversas monedas frente al dólar.
Algunos
notaron también que diversos índices
accionarios
han mostrado altas tasas de crecimiento.
No
obstante, la mayoría advirtió que existe el riesgo
de
una reversión abrupta en el sentir de los
inversionistas
en respuesta a sorpresas en torno a la
implementación
de medidas de política económica en
Estados
Unidos. Uno mencionó como factores
adicionales
que podrían detonar esta reversión, el
excesivo
nivel de optimismo en la actualidad y
problemas
de naturaleza geopolítica, así como el
riesgo
de un mayor fortalecimiento de posturas
nacionalistas
en algunos países avanzados,
particularmente
en Europa. Al respecto, destacó que
si
bien algunas encuestas sobre la intención de voto
en
esos países parecen sugerir una probabilidad
moderadamente
menor de escenarios adversos, las
preferencias
del electorado pueden cambiar
rápidamente,
y el margen de error de estas
mediciones
es elevado. Finalmente, advirtió que la
posibilidad
de episodios de alta volatilidad en los
mercados
no debe subestimarse.
Todos
los miembros coincidieron en que la economía
mexicana
continuó expandiéndose a principios de
2017.
En este sentido, algunos añadieron que el
desempeño
de la economía fue mejor al anticipado.
La
mayoría señaló que la demanda externa aumentó
su
contribución al crecimiento y uno atribuyó esto
último,
en parte, al estímulo de la depreciación del
tipo
de cambio sobre las exportaciones
manufactureras,
así como a la mejora tanto de la
producción
manufacturera como de las
exportaciones
no petroleras en Estados Unidos. En
cuanto
a la demanda interna, la mayoría consideró
que
el consumo privado mantuvo una trayectoria
positiva,
aunque con ciertos indicios de
desaceleración.
Un integrante destacó que la
trayectoria
positiva del consumo ha tenido soporte en
el
vigor de las remesas, el aumento de la masa
salarial
y el mayor crédito a los hogares, entre otros.
En
contraste, uno de ellos atribuyó la desaceleración
reciente
del consumo a la disminución de los salarios
reales
como resultado del incremento de la inflación.
Ante
ello, algunos miembros reconocieron que las
perspectivas
para el consumo son inciertas debido al
complejo
entorno externo e interno, lo que ha
deteriorado
considerablemente la confianza del
consumidor.
Por otro lado, la mayoría notó el débil
desempeño
que mantuvo la inversión, destacando
algunos
la contracción de la inversión pública. La
mayoría
reconoció también el posible efecto negativo
del
complejo entorno externo sobre la inversión
privada,
a lo que uno añadió el efecto que dicho
entorno
ha tenido sobre los niveles de confianza
empresarial.
Respecto al desempeño de los
componentes
del PIB por actividad productiva,
algunos
integrantes destacaron la mejora en la
producción
manufacturera, así como el dinamismo en
el
sector servicios. No obstante, uno de ellos notó una
desaceleración
en el margen de dicho sector a
principios
de 2017, advirtiendo que su lectura es aún
incierta.
Otro miembro apuntó que el comportamiento
de
las manufacturas y de los servicios ha sido
congruente
con el de las mismas variables en
Estados
Unidos, haciendo alusión a la alta
integración
de ambas economías.
Algunos
miembros externaron una perspectiva de
gran
incertidumbre para el crecimiento de la
economía
mexicana dado el entorno complejo, tanto
interno
como externo, que esta enfrenta. Uno de ellos
consideró
como escenario más probable para los
próximos
meses el de una desaceleración gradual de
la
actividad económica. Explicó que aunque los
acontecimientos
recientes en Estados Unidos han
contribuido
a mejorar la percepción de riesgo, la
confianza
empresarial en México se mantiene en
niveles
bajos, lo que junto con los esfuerzos de
fortalecimiento
de las finanzas públicas, hace
anticipar
una inversión débil a lo largo del año. Otro
sostuvo
que si bien en el corto plazo pudieran seguir
operando
inercialmente algunos de los factores que
recientemente
han mantenido la dinámica de la
actividad
económica, las perspectivas de mediano
plazo
se han vuelto marcadamente inciertas, lo que
afectará
tanto a la inversión, como al consumo. Por
otra
parte, un miembro afirmó que ante la expectativa
de
un repunte de la producción industrial en Estados
Unidos,
las exportaciones mexicanas continuarían
con
su proceso de recuperación, lo que permitiría un
crecimiento
económico más balanceado de los
distintos
componentes de la demanda agregada,
aunque
a un ritmo menor.
La
mayoría consideró que si bien prevalecen riesgos
a
la baja para el crecimiento económico de México,
parecería
estar disminuyendo la probabilidad de que
se
materialicen algunos de los más extremos. Entre
los
riesgos a la baja, algunos destacaron la
incertidumbre
asociada al futuro de la relación
bilateral
con Estados Unidos y sus efectos en la
economía
nacional. En particular, uno de ellos enlistó
también
como riesgos provenientes del exterior, los
derivados
de la normalización de la política monetaria
en
Estados Unidos, de una evolución menos
favorable
de lo esperado de la producción industrial
en
ese país y de la posibilidad de nuevos episodios
de
incertidumbre en la economía mundial, como
resultado
de factores geopolíticos o de otra índole.
Como
riesgos internos mencionó una incidencia
mayor
a la prevista del bajo nivel de confianza de las
empresas
y consumidores en la demanda, así como
posibles
nuevos descensos de la producción de
petróleo.
No obstante lo anterior, la mayoría estimó
que
a pesar de que el balance de riesgos para el
crecimiento
continúa sesgado a la baja, en el margen
mejoró.
Todos
los integrantes de la Junta mencionaron que
siguen
sin presentarse presiones significativas
provenientes
de la demanda agregada sobre el nivel
general
de precios, aunque la mayoría advirtió que
las
condiciones en el mercado laboral han venido
estrechándose
de manera importante. Así, algunos
consideraron
que no es claro que actualmente exista
holgura
en la economía, ya que la brecha del
producto
está prácticamente en cero. Agregaron
también
la consideración de una posible caída del
PIB
potencial en México, aunque uno de ellos
sostuvo
que dicha caída podría ser menor a la
previamente
anticipada. Al respecto, dicho integrante
hizo
una reflexión sobre este tema. Destacó que el
crecimiento
esperado para 2017 y 2018 es similar al
promedio
del crecimiento observado entre 2001 y
2015,
cuando el crecimiento potencial de la
economía
era posiblemente mayor al que tenemos
ahora.
Explicó que en efecto es posible observar
poca
holgura en la economía a través de diversos
indicadores.
Mencionó, por un lado, la tendencia al
alza
de los costos unitarios de la mano de obra para,
la
economía en su totalidad, así como el hecho de
que
estos se han venido situando persistentemente
por
arriba de su tendencia durante ya varios
trimestres.
También consideró que estimaciones
para
la tasa de desempleo que no acelera la inflación
(NAIRU)
que incluyen la parte informal en la
economía,
puntualizando que aunque la brecha
laboral
en este caso no es en la actualidad
estadísticamente
diferente de cero, su tendencia
sugiere
que esta podría tornarse positiva en poco
tiempo.
Por otra parte, agregó que existen
indicadores
que parecerían estar reflejando riesgos
de
posibles presiones generalizadas sobre los
precios.
Agregó que si se observa la composición de
la
brecha del producto y la posibilidad de que los
servicios
continúen expandiéndose como lo han
venido
haciendo, es posible que, inclusive en el corto
plazo,
pudieran darse presiones sobre los precios.
También
advirtió que el costo de una lectura
equivocada
de la fase del ciclo puede ser muy
elevado
considerando que la brecha se encuentra
alrededor
de cero, en combinación con la evolución
reciente
de diversos indicadores de precios. No
obstante,
reconoció que se han estado
implementando
reformas en la economía que podrían
traducirse
en un mejor funcionamiento de los
sectores
productores de bienes no comerciables,
facilitando
la posibilidad de expansión del consumo.
En
dicho escenario, aseveró que la estructura de
crecimiento
del gasto sí podría ser sostenible. En
este
contexto, enfatizó que el déficit en la cuenta
corriente
ya no está ensanchándose de manera
importante.
Otro apuntó que hay una serie de
indicadores
que apoyan la conclusión de que la
economía
se está desacelerando, tales como el
financiamiento
total, los indicadores oportunos de
consumo
privado y la reducción del déficit en cuenta
corriente
como por ciento del PIB. Señaló que si bien
existe
el riesgo de que el producto potencial esté
disminuyendo,
a su juicio, las fluctuaciones del
crecimiento
observado tienden a ser mayores a las
del
potencial. Agregó que aunque la tasa de
desempleo
ha disminuido de manera importante, el
hecho
de que no se estén viendo presiones salariales
excesivas,
y de que el incremento del salario mínimo
de
principios de año hasta ahora no ha tenido un
efecto
más allá de lo que sería de esperarse en la
determinación
de los salarios, reduce sus
preocupaciones
a este respecto.
La
mayoría de los miembros señaló que la inflación
general
siguió incrementándose, para ubicarse en la
primera
quincena de marzo de 2017 en 5.29 por
ciento.
Coincidió en que la inflación enfrenta dos
principales
choques: la depreciación acumulada de la
moneda
nacional y el incremento en los precios de
los
energéticos a principios de año. Algunos
integrantes
puntualizaron que estos choques han
situado
a la inflación anual por encima del intervalo
de
variación del Banco de México. La mayoría
mencionó
que dicho aumento en la inflación general
se
dio como resultado de los aumentos que se han
presentado
tanto en la inflación subyacente, como en
la
no subyacente. Con respecto a la inflación
subyacente,
señaló que esta continuó elevándose
como
reflejo de la mencionada depreciación y de los
efectos
indirectos derivados del ajuste en los precios
de
los energéticos, que han tenido un impacto
significativo
en los precios de las mercancías y de
algunos
servicios, para ubicarse en la primera
quincena
de marzo en 4.32 por ciento. Por su parte,
mencionó
también que la inflación no subyacente se
mantiene
en niveles muy altos, alcanzando en la
primera
quincena de marzo 8.24 por ciento anual,
reflejando,
principalmente, el efecto de los
incrementos
registrados en los precios de los
energéticos.
Un miembro consideró que la inflación
general
ha registrado tasas anuales superiores a lo
anticipado.
Otro enfatizó que los aumentos en los
precios
de los combustibles son preocupantes no
solo
por la magnitud de los incrementos y por su peso
relativo
en el INPC, sino por los importantes efectos
indirectos
que tienen sobre otros productos. Algunos
destacaron
que la fracción de genéricos que
componen
el INPC y que exhiben tasas individuales
de
inflación mayores a 4 por ciento ha seguido
incrementándose.
Uno de ellos especificó que dicha
fracción
alcanzó a mediados de enero un nivel de
cerca
de 60 por ciento en el caso de la inflación
general
y de más de 50 por ciento en la subyacente.
Algunos
señalaron también que se ha incrementado
la
correlación de la inflación entre los distintos
genéricos.
No obstante, algunos consideraron que la
dinámica
de ajuste de los precios ante los choques
mencionados
ha sido cercana a lo que se podría
anticipar,
y ha estado en línea con los choques
recibidos.
Agregaron que, si bien en algunos precios
ha
habido una respuesta más agresiva que en otros,
la
información y el análisis con que se cuenta parecen
confirmar
que el aumento en la inflación es transitorio
y
que no se perciben efectos de segundo orden sobre
los
precios de los servicios.
Con
respecto a las expectativas de inflación, la
mayoría
coincidió en que aquellas provenientes de
encuestas
continúan reflejando la anticipación de que
el
aumento de precios observado será temporal. En
particular,
señaló que mientras que las de corto plazo
se
mantienen elevadas, las de mediano plazo han
aumentado
en mucho menor medida y las de largo
plazo
se sitúan alrededor de 3.5 por ciento. Un
miembro
mencionó que se mantiene la expectativa
de
una disminución importante de la inflación en
2018,
lo que podría verse apoyado por los efectos de
la
anticipada desaceleración de la actividad
económica,
por las acciones de política monetaria, y
por
una depreciación menos pronunciada del peso.
Con
respecto a los diferenciales entre tasas
nominales
y reales de valores gubernamentales que
reflejan
el comportamiento de las expectativas de
inflación
y diversos factores de riesgo, un miembro
detalló
que estos han mostrado un descenso
significativo,
aunque siguen en niveles elevados.
Mencionó
que lo anterior sugiere que, si bien persiste
la
preocupación en los mercados por los riesgos
inflacionarios
en el largo plazo, esta ha mostrado
cierta
moderación. Todos los miembros coincidieron
en
que es importante mantener las expectativas de
inflación
bien ancladas, evitando que los choques
que
han afectado la inflación tengan efectos de
segundo
orden y contaminen otros precios. Uno
consideró
que el papel de la política monetaria es
fundamental
no solo para evitar los efectos de
segundo
orden, sino para reforzar la convergencia de
las
expectativas al objetivo del Banco de México,
tomando
en cuenta que también las expectativas
pueden
estar siendo afectadas por incertidumbre
proveniente
del exterior.
La
mayoría de los miembros prevé que durante el año
la
inflación general anual continúe viéndose afectada
temporalmente,
tanto por los cambios en precios
relativos
de las mercancías respecto de los
correspondientes
a los servicios derivados de la
depreciación
acumulada del tipo de cambio real,
como
por el impacto transitorio de la liberalización de
los
precios de las gasolinas. Así, espera que durante
2017
la inflación se ubique por encima de la cota
superior
del intervalo de variación del Banco de
México,
si bien se anticipa que durante los últimos
meses
de este año retome una tendencia
convergente
hacia la meta. De esta forma, la mayoría
estima
que esta se sitúe cerca de 3 por ciento al
cierre
de 2018, a medida que se vayan
desvaneciendo
los efectos de los choques
mencionados.
Explicó que a ello contribuirán de
manera
fundamental tanto los ajustes de política
monetaria
llevados a cabo desde diciembre de 2015,
como
los que se requieran hacia adelante.
Finalmente,
consideró que también contribuirá el
hecho
de que no se anticipa que se presenten
presiones
inflacionarias derivadas de la demanda
agregada.
La
mayoría de los integrantes consideró que el
balance
de riesgos para la inflación no mostró un
deterioro
adicional, si bien apuntó que este continúa
siendo
al alza. Entre los riesgos al alza, la mayoría
sostuvo
que el principal es que el número de choques
que
se han observado incremente la probabilidad de
efectos
de segundo orden sobre la inflación. Algunos
miembros
explicaron que lo anterior se da
especialmente
en virtud de la diversidad de factores
de
riesgo que se están manifestando de manera
simultánea.
Uno de ellos incluyó, además de los
factores
ya mencionados, al incremento al salario
mínimo
a principios del año. Además, coincidió en
que
prevalece el riesgo de que puedan elevarse aún
más
las expectativas de inflación como consecuencia
de
que la moneda nacional experimente nuevos
episodios
de depreciación derivados de la
incertidumbre
que persiste en el entorno externo.
Respecto
al riesgo de un mayor traspaso del tipo de
cambio
a los precios, argumentó que este puede
manifestarse
con un rezago significativo y que, aún
sin
una depreciación adicional, la sola preocupación
por
la trayectoria futura de la paridad peso-dólar
podría
reflejarse en una mayor inflación. Por su parte,
otro
integrante destacó que aun con una brecha del
producto
cercana a cero, la probabilidad actual de
observar
presiones importantes en los precios por
parte
de la demanda no es elevada, en virtud del
moderado
crecimiento de la economía. Sin embargo,
sostuvo
que dada la falta de holgura en esta, los
productores
cuentan con poca flexibilidad para
absorber
los distintos choques que han
experimentado
a través de reducciones en sus
márgenes
de ganancia y se verían presionados a
traspasar
más rápidamente estos incrementos a los
precios
de los bienes que producen. La mayoría
destacó
como otro riesgo al alza el que los
incrementos
en los precios de los energéticos hasta
ahora
registrados impulsen más allá de su impacto
natural
los precios de aquellos bienes y servicios que
los
utilizan como insumos en su producción. En
particular,
uno explicó que algunos formadores de
precios
podrían aprovechar el alza en los genéricos
que
han sido impactados por el cambio en precios
relativos
para ajustar sus precios en mayor medida
que
el aumento en sus costos. Adicionalmente, la
mayoría
notó el riesgo de que se observen
incrementos
en los precios de los bienes
agropecuarios,
si bien su efecto sobre la inflación
sería
transitorio. En cuanto a los riesgos a la baja
para
la inflación, la mayoría destacó que la
apreciación
de la moneda nacional se podría
consolidar,
además de que los precios de los
energéticos
podrían disminuir en línea con sus
referencias
internacionales.
Todos
coincidieron en que desde la última decisión
de
política monetaria, las condiciones en los
mercados
financieros nacionales mejoraron
significativamente.
La mayoría destacó que la
cotización
de la moneda nacional registró una
apreciación
considerable, alcanzando su menor nivel
desde
el día de la elección presidencial en Estados
Unidos.
Uno incluso señaló que dentro de las
principales
divisas de economías avanzadas y
emergentes,
el peso mexicano es la moneda que
más
se ha apreciado frente al dólar en lo que va de
2017.
Todos consideraron que este desempeño
refleja
las acciones de política monetaria
implementadas
por el Banco de México, las medidas
anunciadas
por la Comisión de Cambios, así como
algunos
comentarios constructivos de miembros del
gobierno
de Estados Unidos sobre el futuro de la
relación
bilateral de ese país con México. Uno añadió
que
un factor relevante que también ha contribuido a
esta
evolución más favorable es el mayor apetito por
activos
de economías emergentes que se ha
observado
en las últimas semanas. La mayoría
coincidió
en que la mejoría en el desempeño de los
mercados
financieros domésticos se ha reflejado en
una
disminución de las tasas de interés de más largo
plazo.
No obstante, explicó que las tasas de interés
de
corto plazo aumentaron en línea con la postura
monetaria
más restrictiva del Banco de México, lo
que
ha conducido a un aplanamiento de la curva de
rendimientos.
La mayoría notó que, en línea con este
comportamiento,
los diferenciales de las tasas de
interés
de México respecto a las de Estados Unidos
para
el corto plazo se mantuvieron prácticamente sin
cambio,
mientras que para el largo plazo
disminuyeron.
Por otra parte, algunos miembros
apuntaron
que los indicadores de riesgo soberano del
país
también registraron reducciones, si bien uno de
ellos
señaló que estos se ubican en niveles similares
a
los que tienen otras economías con menor
calificación
crediticia, lo que podría estar sugiriendo
que
los mercados anticipan una disminución en dicha
calificación
para México. Por último, algunos
añadieron
que hacia adelante no se pueden
descartar
nuevos episodios de volatilidad debido a
que
aún persisten elementos importantes de
incertidumbre,
entre los que destaca el futuro de la
relación
bilateral entre México y Estados Unidos.
La
mayoría de los miembros recalcó que a pesar del
mejor
desempeño que se ha observado
recientemente
en los mercados financieros
nacionales,
la economía mexicana continúa
enfrentando
un entorno muy complejo. Ante ello,
señaló
que es especialmente relevante que las
autoridades
perseveren en el fortalecimiento de los
fundamentos
macroeconómicos del país,
consolidando
las finanzas públicas y ajustando la
postura
de política monetaria al ritmo que sea
oportuno.
Algunos integrantes enfatizaron que ante
los
choques que ha enfrentado la economía
mexicana,
es muy importante contar con una
adecuada
combinación de políticas fiscal y monetaria
que
contribuya a que el ajuste del tipo de cambio real
y
de las tasas de interés reales sea ordenado y el
más
conveniente para la economía. En este contexto,
otro
subrayó la relevancia de que la Secretaría de
Hacienda
y Crédito Público cumpla cabalmente con
su
objetivo de superávit primario y que se apegue a
lo
establecido en la Ley Federal de Presupuesto y
Responsabilidad
Hacendaria en la aplicación del
remanente
de operación entregado por el Banco de
México,
abatiendo de manera significativa el Saldo
Histórico
de los Requerimientos Financieros del
Sector
Público. Otro agregó que los márgenes de
maniobra
para la implementación de la política
monetaria
se irán ampliando conforme se materialice
el
ajuste fiscal anunciado por las autoridades para
2017
y años posteriores. Por su parte, la mayoría
sostuvo
que también se requiere seguir impulsando
la
implementación adecuada de las reformas
estructurales.
En particular, uno de ellos agregó que
se
debe poner particular atención a continuar
impulsando
estas reformas e incluso ampliarlas, no
solo
con el objetivo de incrementar el producto
potencial,
sino también para generar mayor
resiliencia
en la economía mexicana ante la
posibilidad
de que se presenten escenarios menos
favorables
para el país respecto a la relación bilateral
con
Estados Unidos.
En
este contexto, un miembro reflexionó sobre la
evolución
de la prima por plazo y su relación con la
política
macroeconómica en México. Señaló que
diferentes
estimaciones de dicha prima indican que a
partir
del 2004 se observó una compresión
considerable
y, a partir de 2013, se observó un
significativo
aumento en la misma. Respecto a la fase
de
reducción de esta prima, especificó que se
pueden
distinguir dos etapas: la primera de 2004 a
mediados
de 2008, que fue propiciada por un
proceso
exitoso de desinflación en la economía
mexicana;
y la segunda, de mediados de 2009 a
mayo
de 2013, que fue resultado, en gran medida, de
la
política monetaria de relajamiento cuantitativo
implementada
por la Reserva Federal en Estados
Unidos,
con quien tenemos una alta integración
financiera.
Posteriormente, en 2013 esta prima
mostró
un incremento a raíz de las declaraciones por
parte
de la Reserva Federal de una posible reducción
en
la compra de bonos (episodio conocido como
Taper
Tantrum), y dicho incremento estuvo en línea
con
el que se observó en la prima por plazo en
Estados
Unidos. No obstante, advirtió que una vez
finalizado
este periodo, dicha prima volvió a
comprimirse
considerablemente en ese país,
mientras
que en México no volvió a hacerlo de
manera
significativa. En este sentido, apuntó que
parecería
que una parte importante de la
descompresión
de la prima por plazo en México ya
ocurrió,
por lo que posiblemente hacia adelante solo
se
esperaría una descompresión adicional gradual de
la
misma, que evolucione de manera similar a la
descompresión
correspondiente en Estados Unidos,
en
un contexto en el cual se anticipa que dicho país
continúe
con su proceso de normalización de la
política
monetaria de manera gradual y ordenada.
Por
otra parte, indicó que los niveles de la prima por
plazo
en México son muy elevados, lo que puede
apreciarse
al compararlos con los que prevalecen en
Estados
Unidos. Argumentó que el diferencial de las
primas
por plazo entre ambos países difícilmente
puede
ser explicado por el diferencial de inflaciones
en
estas economías. Así, el nivel de nuestra prima
por
plazo pudiera estar manifestando primas
asociadas
a otros factores de riesgo que actualmente
enfrenta
la economía mexicana. En este sentido,
explicó
que la prima por plazo tiene dos
componentes:
uno cíclico, que responde a las
condiciones
cíclicas de la economía y que reflejaría
una
prima por riesgo inflacionario a lo largo del ciclo,
y
otro componente de naturaleza más estructural,
asociado
con riesgos para la economía mexicana de
mediano
y largo plazo más relacionados con su
condición
de economía emergente. En este sentido,
destacó
que, considerando esta discusión, y a pesar
de
que la política monetaria tiene efectos importantes
y
en la dirección correcta sobre la prima por plazo, en
particular
en el componente cíclico, sus efectos son
limitados,
principalmente cuando dicha prima
parecería
estar reflejando mayormente riesgos
distintos
a los inflacionarios. Así, explicó que no sería
eficiente
que la política monetaria buscara generar
reducciones
en la prima por plazo a través de
movimientos
en la tasa de referencia sino que, para
lograr
disminuir dicha prima, sería mejor hacerlo a
través
de ajustes en otros ámbitos de política
económica,
en particular, consolidando
estructuralmente
las finanzas públicas, así como la
implementación
de las reformas estructurales. En
todo
caso, la política monetaria tendría que
permanecer
vigilante para asegurar el cumplimiento
de
su objetivo prioritario en el mediano plazo.
Respecto
a la política monetaria en México, la
mayoría
de los miembros señaló que dada la
simultaneidad
y magnitud de los choques temporales
en
precios relativos que han afectado a la inflación, y
a
pesar de la significativa apreciación que ha
mostrado
la moneda nacional desde la última
decisión
de política monetaria, el principal reto que
enfrenta
la Junta de Gobierno es evitar efectos de
segundo
orden sobre la inflación, manteniendo
ancladas
las expectativas de inflación de mediano y
largo
plazo. A su vez, destacó que la conducción de
la
política monetaria debe considerar tanto la
naturaleza
transitoria de los choques que está
enfrentando
la inflación este año, como el horizonte
en
el que operan cabalmente los canales de
transmisión
de la política monetaria. Ante esto, la
mayoría
notó que los ajustes preventivos de política
monetaria
que ha llevado a cabo el Banco de México
desde
2015, sumando 325 puntos base en total, han
generado
una postura apropiada para enfrentar los
choques
que hasta el momento se han venido
presentando.
Algunos integrantes sostuvieron que
estos
movimientos han llevado a un aumento en el
diferencial
de la tasa de política monetaria de México
respecto
a la de Estados Unidos. Uno de ellos
destacó
que el diferencial de tasas de interés de corto
plazo
es el mayor desde 2009, y agregó que los
diferenciales
de las tasas de interés mayor plazo son
marcadamente
inferiores a los de corto plazo.
Sostuvo
que ello refleja que los retos para la inflación
en
México han requerido que la postura monetaria
interna
se haya venido restringiendo a mayor
velocidad
y en mayor magnitud que el ajuste
monetario
en Estados Unidos. Dado esto, consideró
que
hacia adelante, posibles alzas en las tasas de
interés
de política monetaria externas, y en ausencia
de
choques adversos adicionales que pudieran
afectar
a la inflación en México y considerando las
posibles
diferencias cíclicas entre ambas economías,
no
necesariamente deberían ser correspondidas con
una
mayor restricción interna. No obstante, un
integrante
apuntó que ante un escenario en el que es
difícil
anticipar que los riesgos para la inflación se
disipen
en el corto plazo, y caracterizado además por
una
inflación general anual en México por encima del
límite
superior del intervalo de variabilidad en 2017,
alzas
de las tasas de interés en Estados Unidos y un
entorno
de gran incertidumbre, es probable que se
requieran
nuevos aumentos de la tasa de interés de
referencia
en México en los meses siguientes para
asegurar
la convergencia de la inflación a su objetivo.
Otro
agregó que dada la coordinación de los ciclos
manufactureros
de México y Estados Unidos y a la
luz
de la evolución de los sectores de los servicios en
ambos
países, no considera que pueda haber mucha
flexibilidad
para desviarse de las acciones de política
monetaria
de la Reserva Federal, por lo que el Banco
de
México debería procurar al menos mantener el
diferencial
actual de la tasa de corto plazo que se
tiene
con ese país. Todos destacaron que en relación
a
la decisión correspondiente a esta reunión, es
conveniente
seguir reforzando la postura de política
monetaria
para estar en la posibilidad de lograr la
convergencia
de la inflación a su meta, si bien
coincidieron
en que existe cierto margen para que el
ajuste
sea de menor magnitud que en otras
ocasiones
dadas las condiciones actuales, la
previsión
de que no se anticipan presiones de
inflación
provenientes de la demanda agregada, así
como
los incrementos en la tasa de política monetaria
llevados
a cabo desde 2015. Asimismo, la mayoría
subrayó
la importancia de enviar un mensaje claro e
inequívoco
de que la Junta de Gobierno se
mantendrá
vigilante para reforzar, en caso de que
fuese
necesario, la contribución de la política
monetaria
al proceso de convergencia de la inflación
a
su meta y manteniéndose alerta de los diferentes
factores
que pudieran afectar a la inflación en el
futuro,
principalmente en un contexto en el que
todavía
existe un alto grado de incertidumbre en el
exterior
y retos para la política monetaria.
4.
DECISIÓN DE POLÍTICA MONETARIA
En
este contexto, con el objeto de evitar contagios al
proceso
de formación de precios en la economía,
anclar
las expectativas de inflación y reforzar la
contribución
de la política monetaria al proceso de
convergencia
de la inflación a su meta, y tomando en
cuenta
el incremento de 25 puntos base en el rango
objetivo
para la tasa de referencia de la Reserva
Federal
de Estados Unidos, la Junta de Gobierno ha
decidido
por unanimidad incrementar el objetivo para
la
Tasa de Interés Interbancaria a un día en 25 puntos
base,
para ubicarla en 6.50 por ciento.
Hacia
adelante, la Junta de Gobierno seguirá muy de
cerca
la evolución de todos los determinantes de la
inflación
y sus expectativas de mediano y largo plazo,
en
especial del traspaso potencial de las variaciones
del
tipo de cambio y de las cotizaciones de las
gasolinas
al resto de los precios, así como la posición
monetaria
relativa entre México y Estados Unidos y
la
evolución de la brecha del producto. Esto, con el
fin
de estar en posibilidad de continuar tomando las
medidas
necesarias para lograr la convergencia
eficiente
de la inflación al objetivo de 3.0 por ciento.
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