CITIBANAMEX: Gruma (GRUMA.B)

2T18: El EBITDA 2% inferior a lo esperado (+1% vs. el consenso); el EBITDA en EUA +6%; Gimsa +3%; Europa y Centroamérica, con el mayor crecimiento

Nuestras conclusiones. Los resultados operativos revelan un crecimiento mucho más rápido en los mercados más pequeños de Gruma en Centroamérica y Europa, y el peso más débil contribuyó al 40% del crecimiento del EBITDA del grupo. El resultado operativo del 2T18 también mostró una expansión menor, pero en línea con la meta de la compañía, del margen EBITDA en EUA, y ligeramente por debajo de la meta de un margen sin cambios en Gimsa. Gruma EUA también registró mayores costos de cuidados de salud, que generaron más de 100 pb de contracción del margen bruto. Esta circunstancia se vio compensada por los menores gastos de operación como porcentaje de las ventas en EUA a 28.0% vs. 29.4%, principalmente por la adopción de la NIIF 15, que reclasificó los gastos de venta como una deducción a las ventas netas. Recientemente redujimos nuestra recomendación a Neutral por la valuación; y reiteramos nuestro PO y nuestros estimados de utilidades (ver reporte Gruma - Reducimos recomendación a Neutral por la valuación, al alcanzar nuestro PO, publicado el 12 de julio de 2018).

La noticia. Hoy miércoles, 25 de julio, después del cierre de mercado, Gruma reportó un EBITDA de P$3,097 millones, 2% por debajo de nuestro estimado, 1% superior al consenso, y 9% anual. Las ventas del grupo aumentaron 9% por el crecimiento de 2% anual del volumen. El margen EBITDA del grupo también registró mínimos cambios (aumentó 10 p.b.) por segundo trimestre consecutivo, en línea con nuestro estimado. La utilidad neta mayoritaria fue muy inferior a nuestro estimado por la tasa efectiva de impuestos mucho mayor de lo proyectado de 39% (vs. nuestro estimado de 29% y 26% en el 2T17). Gruma llevará a cabo su conferencia de resultados del 2T18 mañana jueves a las 10:30 a.m. hora local.

En Gruma EUA, las ventas netas se expandieron 2.6% en dólares por el crecimiento del volumen de 3%, mientras que en pesos, las ventas netas aumentaron un estimado 7% anual. Los volúmenes de harina de maíz subieron 7%, y los volúmenes de tortillas se contrajeron 1%. El EBITDA aumentó 6% en pesos por la expansión del margen EBITDA de 50 p.b. (vs. un incremento del margen EBITDA de 120 p.b. en el 1T18). Gimsa reportó un crecimiento de ventas de 3% y una expansión del EBITDA de 3%, con una contracción del margen EBITDA de 50 p.b. En Europa y Centroamérica, los márgenes EBITDA se expandieron 70 p.b. y 50 p.b., respectivamente.

Implicaciones. La expansión del margen EBITDA de Gruma EUA sería de 90 p.b. en el 1S18, por encima de la meta indicada de 50 p.b., pero cercana a nuestro estimado de 80 p.b.