Los ingresos totales
del 4T19 incrementaron +2.2% contra el 4T18 (vs +2.3%e), lo cual
refleja una prolongación en la tendencia de desaceleración del
crecimiento de los ingresos desde finales del 2018. El crecimiento se
mantuvo en sus menores niveles desde hace cuatro años y, si bien lo
anterior es razonable dada la situación de la industria y el entorno
macroeconómico durante el año pasado, deja claro que el ritmo de
crecimiento actual del Área Bruta Rentable y el aumento en rentas,
no han sido suficientes para reactivar los ingresos.
Por lo tanto, la
desaceleración de los ingresos se explica en gran medida por la
falta de incorporaciones al portafolio. Durante el 4T19 no se agregó
ninguna propiedad y, en todo el año, solamente se añadió el
Colegio México Nuevo Campus Querétaro (3T19). Por tanto, es claro
que el enfoque actual se basa en una estrategia de comercialización,
que busca optimizar el perfil de los contratos y mejorar la calidad
de sus activos y, de momento, no una expansión focalizada en
adquisiciones. Tras un año tranquilo en adquisiciones, el portafolio
cuenta con 41 propiedades y un ABR total al final del 2019 de 309,857
metros cuadrados, lo cual implica un aumento de casi 1% respecto al
año anterior. En cuanto a las rentas, vemos mejoras en las
propiedades de educación de 3.5%, en las comerciales de 3.3%, en
propiedades industriales de 1.8% y en oficinas de 1.4%. Se debe tomar
en cuenta que, considerando el tipo de cambio y dado que las rentas
industriales están dolarizadas, éstas son las que vieron el mayor
aumento en pesos (6.4%).
Adicionalmente, el
factor de ocupación total se vio afectado de manera negativa cayendo
de 95.9% a 93.7% en el año. Las ocupaciones de todos los segmentos,
con excepción de educación (100%), cayeron frente a su nivel del
4T18. La mayor caída la sufrieron las oficinas, bajando 10.8 puntos
porcentuales para situarse en 84.9%, principalmente por un factor
considerablemente más bajo en el Corporativo Periférico Sur y en el
Corporativo Periférico Norte, que no han podido recuperarse y,
durante el 4T19, una caída en el área arrendada de la Plaza Sky
Cumbres.
Por otro lado, los
gastos operativos aparentan haber sido menores (-4%), sin embargo,
esto obedece a la aplicación y el impacto positivo de la IFRS 16 en
arrendamientos, ajustando este efecto para tomar en cuenta una base
normalizada, el incremento hubiera sido de 11.9%. El aumento se
atribuye, en parte, a gastos extraordinarios no recurrentes por
mantenimiento y reemplazo de inmuebles. El NOI aumentó 4.6% que, con
el ajuste mencionado anteriormente, hubiera sido de -1.6%. El margen
se mantiene en niveles saludables alrededor de 70%, pero ha sido
impactado durante el año, por ello, para mejorarlo, el Administrador
continuará con la estrategia de comercialización proactiva. El
flujo de operaciones (FFO) cayó -7.6%, y el margen FFO bajó 51
puntos base a 47.6%.
La distribución de
efectivo durante el trimestre alcanzó los $76.7 mdp, lo que implica
un rendimiento de 9.76% (promedio trimestral anualizado).
Consideramos que el rendimiento anterior es sumamente atractivo,
sobre todo considerando que estamos en un entorno de recortes a la
tasa de referencia, haciendo que los rendimientos de las Fibras se
vuelvan más atractivos frente a los instrumentos de deuda.
Finalmente, cabe destacar que el Índice de Cobertura del Servicio de
la Deuda (ICD) se encuentra en 1.6x, nuevamente dentro de los
requerimientos de la Comisión Nacional Bancaria y de Valores, tras
la aplicación del Plan de Remediación que implicó el
refinanciamiento de la deuda. Así también, lo anterior hizo que su
LTV incrementara a 43.3%, aún por debajo del 50% requerido.
Reiteramos
recomendación de MANTENER
Consideramos que,
dada la situación de la industria, es probable que la Fibra se
enfoque en mejorar la eficiencia y la operación de su portafolio
actual. Por otro lado, a pesar de ser menos activa en cuanto a sus
adquisiciones, sigue impactando de manera positiva la integración
que se dio en el 2018 del portafolio HD18. Sin embargo, creemos que,
para mantener ritmos de crecimientos superiores que impulsen una
mayor valuación, se requerirá de un continuo incremento en las
adquisiciones, dado que prevemos un menor dinamismo en las rentas
ante una economía en desaceleración. De igual forma, cuentan en su
cartera con algunas propiedades cuyos factores de ocupación han sido
bajos o que han registrado decrementos, pero éstas no representan un
porcentaje notable del total. Por otro lado, vale la pena mencionar
que esperamos que las Fibras se vean favorecidas, dado el entorno de
recortes de tasa de referencia, lo cual hace que los rendimientos de
las distribuciones sean más atractivos. Reiteramos nuestra
recomendación de MANTENER con un nuevo Precio Teórico de $8.60
pesos por acción para el 2020, tras un ligero ajuste a la baja de la
beta y por la expectativa de un menor capital de trabajo neto.
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