martes, 19 de octubre de 2021

INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable. 18 de octubre de 2021 Reporte 3T21. Nemak


Jaime Aguilera
jaguilera@intercam.com.mx
Cae EBITDA por escasez de chips. Acción subvaluada
Recomendación Precio Teórico
COMPRA $8.60
Datos de la Acción
Precio actual
5.11
Rendimiento potencial (%)
68.3
Máx. / Mín. 12 meses
7.59
5.04
Norteamérica (54% de las ventas totales)
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.)
15,721
Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 945.3
Acciones en circulación (mill.) 3,077
Float (%)
19
EV/EBITDA (x)
3.78
Estimados
2020 2021e 2022e
Ingresos (US mill.) 3,151 3,560 3,758
Ut. de op (US mill.) 107 245 167
EBITDA (US mill.) 432 571 580
-30.4% 32.1% 1.7%
13.7% 16.0% 15.4%
Crec. EBITDA
Margen EBITDA
Ut. neta (US mill.)
Crec. ut. neta
Margen neto
-35 80 85
N.A. N.A. -6.0%
-1.1% 2.3% 2.3%
EV/EBITDA (x) 4.84 3.87 3.81
P/U (x) N.A. 9.60 9.04
-0.01 0.03 0.03
UPA (US$)
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
El volumen total del 3T21 disminuyó 22.8% vs. el 3T20 a 7.8 millones de
unidades equivalentes (vs. 7.7 millones e), reflejando las reducciones en la
producción de los clientes de Nemak en todas las regiones, como resultado del
incremento en la escasez generalizada de semiconductores. Los ingresos del
3T21 se redujeron 4.0% anual (vs. -11% e), dado que los mayores precios del
aluminio compensaron parcialmente los efectos del menor volumen. El EBITDA
del 3T21 se situó en $115 mdd, 35.4% inferior a lo registrado en el mismo
periodo del año anterior (vs. -33% e), derivado en gran parte de los efectos de
volumen mencionados previamente. El margen EBITDA cayó 6.5pp a 10.5%. El
EBITDA por unidad equivalente retrocedió 16.5%.
Nemak
En el 3T21, la producción de la industria automotriz en Norteamérica cayó 23.2%
vs. el 3T20. En Nemak, el volumen descendió 27.1% a 4.3 millones de unidades
equivalentes. Los ingresos disminuyeron 5.4% anual, debido a que los mayores
precios del aluminio compensaron parcialmente los efectos de una menor
producción de vehículos ligeros de clientes en el volumen de Nemak. El EBITDA
registró una caída de 46.7% anual, dados los efectos negativos de volumen ya
mencionados. El margen EBITDA cayó desde 21% a 12%.
Europa (33% de las ventas totales)
En el 3T21, la producción de la industria automotriz cayó 21.9% en Europa
vs. el 3T20. En Nemak, el volumen descendió 16.1% a 2.6 millones de unidades
equivalentes. Los ingresos del 3T21 disminuyeron 4.3% anual, con mayores
precios del aluminio compensando parcialmente los efectos de una disminución a
la producción de vehículos ligeros en el volumen. El EBITDA del 3T21 cayó 23.5%
anual, debido principalmente a los efectos ya mencionados que repercutieron
sobre el volumen. El margen EBITDA bajó desde 21% a 17%.
Resto del Mundo (13% de las ventas totales)
En el bloque conocido como Resto del Mundo (que en esencia agrupa China y
Brasil), los ingresos se incrementaron 4.8% anual, gracias a que el incremento
en los precios del aluminio sobrecompensó los efectos de una menor producción
de vehículos ligeros en el volumen de Nemak. El EBITDA del 3T21 creció 6.0%
anual, impulsado por un beneficio no recurrente de $3 mdd.
Conclusión
Los resultados de Nemak reflejan el ambiente adverso del sector automotriz global
a raíz del efecto que ha tenido la escasez de semiconductores. Prevemos un
consistente efecto negativo para la industria automotriz en los próximos trimestres.
Consideramos que el abastecimiento de semiconductores tenderá a normalizarse
en la primera mitad de 2022 pero una regularización completa tomará más tiempo.
Esto ha sido ya incorporado en nuestros estimados, reduciendo el EBITDA
generado en el cierre de 2021 y la primera mitad del 2022. Esto redujo nuestro
precio teórico 12 meses de $9.00 por acción a $8.60 por acción. Desde el
punto de vista de valuación, vemos una empresa castigada, ya que su múltiplo
forward se ubica actualmente en 3.8x EV/EBITDA contra su promedio histórico de
5.2x (últimos 5 años). Adicionalmente, la emisora cotiza a un múltiplo P/VL de sólo
0.4x.
A pesar del ambiente desfavorable, la empresa ha logrado mejorar su
endeudamiento, pasando de una Deuda Neta/ EBITDA de 3.4x en el 3T20 a 2.5x
en el 3T21, lo cual reduce el riesgo financiero. Dada la subvaluación actual,
reiteramos nuestra recomendación de COMPRA.
En nuestra opinión, la problemática del sector automotriz global está asociado a la
parte del ciclo y específicamente a la escasez de semiconductores por la apertura
económica, fase que deberá ser superada en el mediano plazo. Señales positivas
con respecto a la normalización del abasto de chips serán anticipadas por los
precios de las acciones de empresas automotrices.
Como información adicional, durante el 3T21, Nemak obtuvo contratos por un valor
total aproximado de $500 mdd en ingresos anuales. Alrededor de $150 mdd
correspondieron a negocios incrementales para la fabricación de Vehículos
Eléctricos y Componentes Estructurales (VE/CE).

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