CITIBANAMEX : Banorte (GFNORTEO) La expansión del margen y el control de costos impulsarían el crecimiento de la UPA

El margen por interés neto se beneficiaría de la positiva mezcla crediticia y de las mayores tasas de interés en México. Banorte sigue reportando un sólido crecimiento en los créditos al consumo de alto rendimiento, ya que continúa siendo el segmento de mayor crecimiento, y ayuda a mejorar el rendimiento de la cartera crediticia. En febrero, los créditos al consumo aumentaron 20% anual, mientras que los créditos comerciales aumentaron a la mitad de ese ritmo (10% anual). Asimismo, al apalancar su sólida base de depósitos, Banorte debería beneficiarse del entorno de aumentos de las tasas de interés en México, ya que los incrementos anunciados a finales de 2016 y los ya ocurridos meses antes este año comienzan a añadir más ingresos por intereses. 

Continúa el apalancamiento operativo. Como consecuencia de la alianza de Banorte con IBM y su enfoque en el control de costos, los gastos operativos deberían seguir aumentando a menor ritmo que los ingresos y, como resultado, el índice de eficiencia de Banorte debería seguir mejorando. Creemos que esta tendencia será un catalizador de la rentabilidad en los próximos dos años, a medida que la razón costo/ingreso de Banorte converge al nivel de otros grandes bancos en México. 

La optimización de la estructura de capital contribuirá al proceso de mejora del ROE. Además de las expectativas de crecimiento de utilidades de la compañía (CAC a 3 años de ~17%), la reciente venta de INB Texas, la política de dividendos (razón de pago de 40%) y las perspectivas de pagos de dividendos especiales contribuirán a la mejora del ROE. Esperamos que el ROE de Banorte a 17% para 2019 vs. el 14% en 2016. 

Valuación. Aunque la valuación actual no parece tan barata vs. otros bancos de Latinoamérica, aún es atractiva vs. los múltiplos históricos de Banorte. El banco cotiza a 13.3x el múltiplo P/U proyectado a 2017 y a 2.2x el último valor en libros reportado, lo cual está cercano al promedio de 5 años de 13.2x el múltiplo P/U a 12 meses y de 2.1x el último valor en libros reportado.

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