INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable. Nota de Mercados IPC genera máximo histórico con múltiplo P/U aún subvaluado. México con rendimiento rezagado en el mediano plazo

El día 23 de agosto el IPC de la Bolsa Mexicana de Valores registró un nuevo
máximo histórico al cerrar en las 52,055 unidades en un entorno global alcista para
los mercados internacionales. Sin embargo, el índice S&P registró su máximo
histórico número 50 en 2021. El IPC de México es de los pocos mercados
relevantes que no habían podido generar con claridad nuevos niveles récord en
2021 y que además muestra una subvaluación con respecto al promedio de los
últimos diez años (el P/U forward de 14.5x es inferior al 18.1x promedio de últimos
diez años).
El comportamiento del IPC de México ha sido similar al que han mostrado los
mercados internacionales durante el año 2021 y durante los últimos 12 meses al
ganar 18.4% y 36.4% en dichos periodos, respectivamente.
Sin embargo, lo que queremos destacar es el rendimiento de 5.1% del IPC en los
últimos 3 años, que se compara muy desfavorablemente con las ganancias de los
mercados internacionales y más si se compara con los principales índices de
EE.UU. El mercado accionario mexicano otorgó un rendimiento de 5.1% vs. 37%
y 56% del Dow Jones y S&P 500, respectivamente, y de 89% del índice tecnológico
Nasdaq. Adicionalmente, el rendimiento de sólo 5.1% en 3 años es tan bajo que
se compara desfavorablemente con la inflación y las tasas de interés en México.
La última ocasión en que el IPC había tocado niveles similares fue en julio de 2017,
es decir hace cuatro años. Lo que ha venido sucediendo es que las utilidades de
las empresas han crecido pero los incrementos en los precios se habían
mantenido limitados a niveles inferiores a los 52,000 puntos. En el múltiplo P/U,
las utilidades (que son el denominador) crecieron más que proporcionalmente que
los precios de las acciones, dando como resultado el abaratamiento desde niveles
de aproximadamente 17x en julio de 2017 a los niveles actuales de 14.5x.
Mercados internacionales muestran sobrevaluación con
respecto a su promedio histórico
Durante el mes de agosto de 2021, el indicador global más amplio de acciones, el
índice MSCI All Countries (MSCI AC) ha registrado varios niveles máximos
históricos. A pesar del crecimiento global que ha dado la pauta al incremento en
las utilidades de las empresas en 2021 a nivel internacional, el P/U de este
indicador está en 18.9x, arriba del 15.9x promedio de los últimos 10 años.
En Estados Unidos, a pesar de que los reportes de las empresas han registrado
consistentes y sorpresivos crecimientos, los principales índices cotizan con una
sobrevaluación con respecto a su promedio móvil de los últimos 10 años. Por
ejemplo, el índice S&P 500 cotiza a un múltiplo P/U Forward de 22.3x con respecto
al promedio de 17.5x de los últimos 10 años. Para el índice Nasdaq, es el mismo
caso pero con múltiplos más elevados. Sin embargo, entendemos que la revisión
al crecimiento de las utilidades puede ser más significativo en las empresas
tecnológicas por su alta capacidad de expansión.
Similarmente, en el índice MSCI EM, el indicador más incluyente de Mercados
Emergentes, el P/U 2021e de 13.0x se encuentra también por arriba del promedio
de 12.5x del promedio de los últimos 10 años según se puede observar en la
gráfica adjunta.
S&P 500: Múltiplo P/U fwd y promedio
Por el contrario, como ya comentamos, el múltiplo P/U 2021e para el IPC se ubica
en 14.5x que se compara favorablemente con el promedio de 18.1x de los últimos
10 años.
Históricamente, lo que sucedió con el IPC es que, durante la etapa de la
aprobación de las reformas estructurales antes de 2017, se generó una
perspectiva promisoria de nuestra economía, lo que llevó a una sobrevaluación
comparativa de nuestro mercado con respecto a otros mercados emergentes y
desarrollados. Esto hizo que se perdiera atractivo para el inversionista institucional
y causó una lateralidad en las cotizaciones. Una serie de políticas disruptivas para
la inversión real en la actual administración mantuvo este patrón de lateralidad.
Mientras tanto, las utilidades de las empresas continuaron creciendo lo que generó
la subvaluación mencionada.
Nos parece que el castigo en el múltiplo forward actual podría ser atractivo,
considerando que la mayor parte de índices por país y por región muestran ya una
sobrevaluación significativa con respecto a su promedio histórico, impulsada por
la alta liquidez internacional. Adicionalmente, México solía pagarse con un premio
más significativo con respecto a otros mercados emergentes dada su apertura
comercial, su estabilidad económica, su situación geográfica privilegiada y el
acuerdo comercial entre México, Estados Unidos y Canadá (TMEC antes TLCAN).
Por otro lado, el inversionista institucional podría buscar la rotación de Mercados
Desarrollados (mayor múltiplo) sobrevaluados hacia Mercados Emergentes
(menor múltiplo) subvaluados y atractivos en la relación riesgo-beneficio, donde
seguramente México es un buen candidato.