En las últimas semanas el peso ha perdido valor contra el dólar. En lo que va del
año ha mostrado una ligera depreciación del 2.9%. Sin embargo, hasta antes del
anuncio del retiro paulatino de estímulos por parte de la Reserva Federal en
Estados Unidos, apenas había mostrado volatilidad, y por momentos logró
alcanzar un nivel de 19.60 (mínimo del año). Ello gracias a la debilidad del dólar
por la puesta en marcha en Estados Unidos de políticas fiscales y monetarias sin
precedentes.
Lo que se prevé en los siguientes meses y de cara al 2022 es una serie de riesgos
que de cristalizarse pudieran originar una depreciación mayor en nuestra moneda.
Los factores que pueden favorecer la depreciación son
los siguientes:
1.- Normalización monetaria y tasas de interés en EE.UU.
La FED ha iniciado el proceso de retiro de estímulos tras la pandemia y, la
velocidad con la que realice este proceso, será de gran importancia para la
cotización del dólar. De momento, la FED ha iniciado el retiro del programa de
compras, con la intención de detener la inyección de liquidez en su totalidad para
junio de 2022. El simple proceso de normalización monetaria es favorable al dólar,
en particular porque en otras economías avanzadas (Europa, Japón) se
encuentran aún lejos de retirar estímulos. Más aún, los más recientes datos de
inflación han comenzado a generar dudas en los mercados sobre la temporalidad
del alza en los precios y se ha empezado a descontar un actuar más rápido de la
FED para evitar los riesgos de mayor inflación. Los mercados anticipan dos alzas
de 25 puntos base a la tasa de interés en junio y septiembre de 2022; esto a pesar
de que los comunicados de la FED siguen apuntando a 2023 como el inicio del
alza de tasas. Esta disparidad muy seguramente traerá volatilidad y pone a la FED
en una difícil situación: si adelanta la normalización monetaria para alinearse con
los mercados, el dólar seguiría siendo favorecido por una postura monetaria
relativa menos acomodaticia en EE.UU. (vs. Europa y Japón), además de que se
admitiría una inflación preocupante ante la que hay que actuar; si decide no
adelantar sus acciones, entonces envía la señal de que están dispuestos a dejar
correr la inflación bajo la confianza de que es temporal, pero si fallan en sus
estimaciones, tendrán que actuar más agresivamente en el futuro. En este sentido,
los riesgos están inclinados a seguir viendo un dólar fortalecido para 2022. En
favor del dólar juega también el incremento en los rendimientos del Bono a 10
años, que está proyectado a alcanzar al menos 2% para finales de 2021 o
principios de 2022, conforme la FED retira el programa de compras, la
recuperación económica se mantiene y podrían seguir elevándose si los riesgos
de inflación comienzan a afectar las expectativas de inflación de largo plazo.
2.- Inflación persistente
Es un hecho que la recuperación de la actividad económica en el 2021 ha venido
acompañada de una trayectoria ascendente de inflación a nivel global. La inflación
en Estados Unidos del mes de octubre nuevamente superó estimados al ubicarse
en 6.2%, registrando una aceleración contra el mes previo, avivando las
preocupaciones sobre la persistencia de la misma. Al interior se observan
presiones en energéticos que muestran incrementos de doble dígito, y alzas
particularmente importantes en los precios de las viviendas. La acentuación en el
3.- Crecimiento económico en Estados Unidos
Diversos organismos internacionales esperan que Estados Unidos crezca en el
orden del 6% en 2021, pese a un tercer trimestre en desaceleración. La
expectativa para el 2022 es del 4% al 5%, que será mucho mayor al potencial de
crecimiento. Una perspectiva de mayor crecimiento en la principal economía del
mundo tenderá a atraer una mayor cantidad de capitales en búsqueda de mejores
rendimientos de la mano de mayor calidad crediticia. Esta misma semana se dio a
conocer el dato de ventas al menudeo en Estados Unidos para el mes de octubre
y nuevamente superó estimados ubicándose en 1.7% en términos mensuales, lo
que sugiere una demanda que se mantiene firme. El factor determinante de la
economía estadounidense es el consumo, que cada mes muestra signos de
fortaleza. Si la Reserva Federal logra mantener ancladas las expectativas de
inflación en el mediano y largo plazo, veremos la extensión de un ciclo económico
de crecimiento que comenzó este año y que probablemente se logre ampliar hasta
el 2024. El fuerte consumo aparejado a una recuperación en el mercado laboral,
da color a la expectativa de crecimiento positiva que tenderá a traer mayores
capitales. Con eso, el dólar tenderá a continuar el ciclo de alza que pareciera haber comenzado en el último trimestre de este año.
4.- Balanza de pagos
Consideramos que una de las principales razones por las que el tipo de cambio no
ha visto mayor depreciación en el entorno actual es el superávit en la cuenta
corriente. El proceso de normalización monetaria en Estados Unidos ha provocado
un reacomodo de los capitales internacionales, con salidas de mercados
emergentes y refugio en activos más seguros. Esto es visible en los indicadores
de inversión de cartera en México, donde el mercado de deuda gubernamental ha
visto una salida constante de capitales extranjeros durante 2021. Sin embargo, el
tipo de cambio no ha resentido estas salidas. Suponemos que buena parte de
estas salidas se han logrado financiar con el superávit en la balanza de cuenta
corriente, que ha sido extraordinario en 2020 y principios de 2021. El superávit ha
sido posible gracias a una recuperación más rápida de las exportaciones (vs.
importaciones) y niveles récord en la entrada de remesas después de la pandemia,
lo que ha generado entrada de divisas a la economía. Sin embargo, esperaríamos
que conforme se normalice la balanza y vuelva a registrar déficits, este soporte
que ha ayudado a mantener estable al tipo de cambio juegue en favor de una
depreciación del peso.
5.- Cuestiones internas, políticas públicas
De momento los factores locales han tenido un efecto limitado en el tipo de cambio.
No obstante, una radicalización de posturas o políticas públicas que sigan
dañando la perspectiva de crecimiento podrían acabar por detonar la pérdida de
valor del peso. En el mediano plazo podríamos observar un debilitamiento
estructural del peso una vez que finalice la holgura fiscal y monetaria de Estados
Unidos. Al tiempo que se sumará un clima adverso de inversión que hemos
presenciando en México en los últimos años, por lo que es muy probable que
observemos una menor tasa de crecimiento potencial en el mediano y largo plazo,
lo que hará menos atractiva la inversión directa y de portafolios en nuestro país.
Factores a favor de la apreciación del peso
1.- Política monetaria relativa México vs Estados Unidos
La Reserva Federal en Estados Unidos ha comenzado a retirar paulatinamente los
estímulos que se implementaron con la crisis del Covid19. Sin embargo, Banco de
México ha iniciado desde hace tres reuniones con un ciclo de alza de tasas de
referencia. De momento los aumentos a la tasa objetivo han sido ordenados y se
ha incrementado un cuarto de punto en cada una de las reuniones. Sin embargo,
en México la inflación mantiene una clara trayectoria de alza que lejos de disminuir,
parece haberse acelerado. Con ello, Banco de México tendría la oportunidad de
aumentar más agresivamente las tasas de interés, incrementando inclusive medio
punto en alguna de las reuniones. Si esto se llegara a cristalizar, la política
monetaria relativa contra Estados Unidos se pudiera hacer más restrictiva,
pudiendo generar a la postre, mayores rendimientos que serán más atractivos a
las inversiones de portafolio por parte de los inversionistas institucionales
extranjeros, demandando con ello más pesos.
2.- Inflación que comienza a ceder
Un factor que podría detener el alza del dólar y beneficiar a activos de riesgo y
monedas emergentes, es la inflación temporal. Si se confirman los estimados de
los bancos centrales y la inflación se desacelera sustancialmente en 2022,
entonces no habrá necesidad de que la FED adelante la normalización monetaria,
ni que tenga que administrar riesgos de inflación. El alza a las tasas de interés
podría darse de manera mucho más gradual y paciente, dando prioridad al
crecimiento y la recuperación. Esto podría llevar a un ajuste en las expectativas
de alzas a las tasas de interés en Estados Unidos y, por tanto, un ajuste a la baja
en el dólar. Una inflación más benigna podría también incentivar mayor apetito por
el riesgo en los mercados y favorecer a monedas emergentes; especialmente en
un entorno en el que las tasas de interés en economías emergentes han visto
sustanciales alzas en meses recientes, lo que genera un atractivo para el carry
trade.
Conclusión
Bajo este entorno, esperaríamos que el tipo de cambio mantenga una tendencia
de alza hacia 2022, con riesgos de que la depreciación sea más o menos
acelerada de acuerdo a la materialización (o no) de los riesgos que presentamos.
Nuestra expectativa es de ver al tipo de cambio cerrar 2021 en 20.50 o ligeramente
por arriba de ese nivel; mientras que para 2022 esperamos un cierre cercano a
21.50-22.
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