Reducimos recomendación a Neutral por la valuación: Los Centros de Excelencia y el crecimiento
defensivo parecen ya incorporados en su mayoría; reiteramos nuestro PO
Reducimos
nuestra recomendación de Walmex a Neutral por la valuación debido a: 1)
el impacto en el ticket de los Centros
de Excelencia en México parece completamente incorporado; 2) el
crecimiento de las VMT debería desacelerarse en el resto del año de 8%
en los primeros cuatro meses; y 3) el atractivo del crecimiento
operativo antes de las elecciones presidenciales parece estar
ya incorporado en su mayoría en el precio. A
14.0x el múltiplo VC/EBITDA, Walmex se encuentra a 1 desviación
estándar por encima del múltiplo VC/EBITDA por primera vez desde el 1T16
(Figuras
6 y 7). Reiteramos nuestro Precio Objetivo de P$53.00 por acción, lo
cual implica una prima justa de valuación vs. su promedio a 3 años.
Nuestros estimados casi no cambian, al igual que nuestra proyección de
un crecimiento de las VMT en México durante 2018
de 6% (el cual aumentamos en febrero, ver nuestro reporte Sector
minorista de México - Aumentamos estimados de utilidades y PO, y
reiteramos Compra de Walmex, y Neutral de Femsa y Chedraui,
publicado el 27 de febrero de 2018). Aunque seguimos creyendo
que las VMT de Walmex tienen cierto potencial de alza y que la compañía
está preparada para ejecutar su estrategia omnicanal con mejor tráfico
este año, preferimos tomar ciertas ganancias a estos niveles de precio.
Walmex (+20%
en 12 meses) fue la compañía mexicana de consumo (minoristas y consumo
básico) de mejor desempeño el año pasado, y una de las primeras en lo
que va del año.
Esperamos
que el crecimiento de las VMT en México se desacelere en los siguientes
tres trimestres del año (vs. los primeros
cuatro meses), debido en parte a la menor inflación, y el 2T18 podría
registrar una reducción del apalancamiento operativo en México (por la
Semana Santa), compensando parcialmente el apalancamiento del 1T18.
Sin embargo, Walmex debería seguir incrementando su participación de
mercado en México, y el aumento de las ventas debería verse impulsado
por el crecimiento más rápido de las marcas privadas (casi 10% de las
ventas). Las marcas privadas están creciendo el
doble de rápido que las ventas en México, y creemos que ofrecen
potencial de alza. Sin embargo, es improbable que Walmex vuelva a
ampliar significativamente la diferencia de precios con sus competidores
(tras lograr 90 p.b. en 2016-2017) por la desaceleración
de la inflación en México.
El crecimiento del piso de ventas en México debería acelerarse a 2.5% este año (Figuras 1 y 2), liderado por los formatos
Bodega y Walmart. Esta
circunstancia está motivando un aumento de los inventarios de productos
de consumo básico. Sin embargo, los días de inventario no han mejorado
tanto como esperábamos
en 2017, al permanecer sin cambios anual (Figura 5). Las metas del
capex para 2018 superiores a lo esperado por el aumento dela logística y
las inversiones omnicanal ya están incorporadas en nuestro modelo. Esto
implica un crecimiento de ~25% anual a 3.6%
de las ventas, por lo que el FLE debería contraerse ligeramente de
nuevo este año, tras reducirse 3% en 2017 (Figuras 3 y 4).
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