El mejor Mezcal

lunes, 31 de enero de 2022

Citibanamex. Panorama Bursátil. Enero terminaría con ajustes no vistos desde marzo de 2020

 Nombre del Analista
Williams González

01      Nuestra Lectura del Mercado.
El mes de enero ha sido negativo para la renta variable a nivel global. En el primer mes del 2022, el S&P500     
ha tenido una caída de -9.2% mientras que el índice Nasdaq una de -14.7%. Esta magnitud de descensos no se
había visto desde marzo del 2020, cuando el S&P500 retrocedió 12.5% y el Nasdaq 10.1%. Los mercados    
financieros de renta variable han reaccionado negativamente ante una postura más restrictiva de la Fed, aunado
a que no descartan aumentos más acelerados a la tasa de referencia en las siguientes reuniones. En México,     
el S&P/BMV IPC ha acumulado una caída de ~5.3% en enero y ahora se ubica por debajo de los 51,000 puntos.
Por su parte, el peso mexicano ha mostrado una depreciación de 1.1% con respecto al dólar, ya que la divisa a
nivel internacional (índice DXY) alcanzó los 97 puntos (nivel no visto desde julio del 2020) como consecuencia     
de la expectativa del aumento de tasas por parte de la Fed. En cuanto a la inflación, a tasa anual, ésta se ubicó
en 7.13% vs. 7.26% observado hace quince días.
02      Estrategia: ¿Cómo interpretar y sobrellevar la volatilidad actual?.
Compartimos algunas reflexiones sobre la actual coyuntura de volatilidad con la que está terminando el primer mes
del año, en qué parte del ciclo económico nos encontramos y tres ideas centrales para tener presente hacia delante.
Analizamos cómo se ha comportado en la historia el S&P500 3 meses antes de que comience la primera alza de
tasas en EUA (se estima que será en marzo) y cómo se ve su rendimiento al final del ciclo restrictivo. Las estrategias
growth o de crecimiento seguirán siendo las más vulnerables al actual aumento de tasas, y pensamos que el UST10
años podría alcanzar referencias incluso de 2.25%e a fin de año (-0.25% tasas reales).
03      Asignación global de activos (enero de 2022).
En la primera actualización del año, los estrategas de Citi Research mantienen su preferencia por sobreponderar
a la renta variable de EUA, siendo el único activo con sobreponderación por parte de los estrategas. La preferencia    
por EUA se da a pesar del incremento de las tasas reales en las últimas semanas, que han llevado a la renta
variable a registrar un bajo desempeño en este inicio de año. Sin embargo, la mediana histórica de los 3 meses
siguientes al inicio del alza de tasas ha sido positivo, por lo que el aumento de tasas no necesariamente detiene
el mercado alcista. Asimismo, mantienen la perspectiva neutral para el petróleo y subponderación en activos
como la renta fija y los metales base.
04      Rendimiento real histórico del S&P/BMV IPC.
En los últimos 20 años, el rendimiento observado del S&P/BMV IPC ha superado el 60% de las vences las tasas
de inflación anules registradas en México. La mayoría de las observaciones en donde el rendimiento no superó
a la inflación han sido en periodos de alta volatilidad (2009, 2018, 2020, etc.). Con la expectativa de un índice
llegando a los 60,000 puntos (+12.6% vs. niveles de inicios de año) y una tasa esperada de inflación del 4.58%e
para fin de año, la renta variable en México podría ofrecer cobertura ante el aumento de precios.
2Nuestra Lectura del Mercado.
Estrategia: ¿Cómo interpretar la volatilidad actual? 1 .
Tres ideas centrales:
Nombre del Analista
Williams González
I.     Modelo institucional sobre mercados bajistas de Citi Research reitera postura de recomprar las
bajas del mercado como la que hemos observado en las últimas semanas (MSCI -9%; S&500 -10%
considerando a partir de los últimos máximos históricos).
II.    Las utilidades de las empresas (UPA) a nivel global se van a desacelerar este año a tasas previstas    
de 7%e después de haber aumentado 54% en 2021.
III.     La Fed subirá tasas al menos en 4 ocasiones en este año (ya lo incorpora la curva de futuros),
iniciando en marzo próximo (visión institucional), para permitir que la inflación vaya bajando
paulatinamente a propósito de la mejora en el mercado laboral (tasa de desempleo de vuelta a niveles
prepandemia).
Pensamos que mucho de esto ya está incorporado en el precio de las acciones. El mayor riesgo
es la posibilidad de que acelere su ciclo restrictivo de tasas con incrementos de mayor magnitud
(mercados descuentan cuatro aumentos graduales de 25pb cada uno) o bien, aumentos más
agresivos o que sean más de cuatro durante este año.
Nuestros economistas
plantean un crecimiento del
PIB de 4.1%e en este año
(superior a los promedios
históricos) desde el impulso
que observamos el año
pasado (5.7%e)
Citi Research estima que las tasas reales en EUA van a terminar el año en -0.25% (aún negativas)
favoreciendo las acciones.
1
Fuente: Análisis de Inversiones de Citibanamex con información de Citi Research. Global Equity Strategy. A Healthy Dip. (26-enero-2022). Robert Buckland.
3Como podemos observar en la figura, históricamente, cuando se han dado
ciclos de aumento de tasas desde que comienza la Fed hasta que
termina el ciclo de aumentos, el S&P500 ha mostrado resultados
positivos , en promedio de ~7%e. También es relevante señalar los
rendimientos (aunque estadísticos) que hemos visto durante los tres meses
previos a que se materialice el primer incremento de tasas (~5%).
Consideramos que nos encontramos aún en la fase III del ciclo
económico al que nos hemos referido en otras ocasiones. Se favorece el
sector financiero, la inflación dejará de aumentar, aunque permanecerá en
niveles altos por mayor tiempo, las tasas reales han comenzado a subir y el
apetito por riesgo se mantiene más volátil, como ya lo estamos viendo.
Los tiempos previstos para movernos hacia la fase IV son imposibles de
predecir, pero podríamos pensar que sería hacia el 2S22-2023 una vez que
comencemos a ver que la inflación baje de manera consistente.
Citi Research no percibe un nuevo cisne negro para este año (fly to quality).
Corrección saludable y necesaria que leemos como oportunidad
En el modelo institucional al que regularmente hacemos referencia sobre mercados bajistas, actualmente son sólo     
8 variables de 18 que exponen riesgo. Mayormente es la valuación.
El MSCI ACWI paga 17x las utilidades proyectadas vs. 14x que vimos en octubre de 2007 y 24x en marzo de 2000.
Actualmente, el S&P500 expone un rendimiento previsto de ~15%e a 5,100 puntos para fin de año.
Operativamente hablando, se prevé que, en este año, la UPA muestre un crecimiento alrededor de 7.5%e.
4Dos riesgos latentes: i) Incremento de tasas y ii) desaceleración económica que
descarrile o erosione la evolución todavía positiva en las utilidades de las empresas.
Los especialistas de Citi Research en renta fija, estiman que la tasa real para la
referencia de 10 años en EUA (TIPS) alcanzaría niveles de -0.25%e hacia finales del
año. Ello representaría un incremento de ~85pb respecto de los niveles de diciembre
pasado. Cabe señalar, que ya se ha aumentado en ~50 pb (mediados de enero). V
No es sorpresa para nadie que la valuación (EUA) se mantiene adelantada pese al
actual movimiento correctivo y seguirá siendo el activo más sensible al incremento
de tasas.
En la figura, mostramos los activos ligados a growth o crecimiento de cada región
y el múltiplo PU proyectado hacia fin de año. Ese ajuste previsto si bien es cierto
que permitirá moderar la sobrevaloración en este estilo, no es necesariamente mala
noticia para las acciones. Mucho va a seguir dependiendo de las revisiones que
estemos viendo hacia delante en las utilidades de estos activos.
5Rendimiento real histórico del S&P/BMV IPC
En los últimos 20 años, el rendimiento observado del S&P/BMV IPC ha superado el 60% de las vences
las tasas de inflación anuales registradas en México. La mayoría de las observaciones en donde el
rendimiento no superó a la inflación han sido en periodos de alta volatilidad (2009, 2018 y 2020). Con la
expectativa de un índice llegando a los 60,000 puntos (+12.6% vs. niveles de inicios de año) y una tasa
esperada de inflación del 4.58%e para fin de año, la renta variable en México podría ofrecer cobertura
ante el aumento de precios.
En la mayoría de los meses
(60%), el rendimiento anual
acumulado del índice ha sido
superior al aumento anual de
precios.
La última lectura de inflación en México de la primera quincena de enero fue de 7.13% y, a pesar de
estar por debajo de lo reportado en el mes de diciembre (7.26%), ambas tasas son de las más altas de lo
reportado en los últimos 20 años en promedio.
En los últimos 20 años, el rendimiento real (quitando la inflación) del S&P/BMV IPC en la mayoría de los
años ha sido positivo y ha brindado al inversionista protección contra el aumento de precios. Sin embargo,
en periodos de alta volatilidad como 2008, 2018 y 2020, los rendimientos reales fueron negativos a pesar
de que en años como 2018 y 2020, las tasas de inflación no fueron tan elevadas.
Aunque en algunos años, el rendimiento del S&P/BMV IPC no ha alcanzado el incremento anual de
precios, si tomamos en cuenta las tasas de inflación por mes de los últimos 20 años y las comparamos
con el rendimiento anual acumulado 12 meses del índice de referencia, la mayoría de las observaciones
mensuales (~60%), el rendimiento anual del índice ha sido mayor que el incremento en los precios.
Lo anterior, se compara favorablemente con un 39.9% de las ocasiones en que el rendimiento real del
S&P/BMV IPC de los últimos 12 meses ha sido negativo.
6Inclusive tomando en cuenta los datos del 3° cuartil de las tasas anuales de inflación (>4.77%), la mayoría de los rendimientos
mensuales acumulados de los últimos 12 meses ha superado las tasas anuales de inflación.
La mayoría de los rendimientos positivos que superaron las tasas de inflación anules del tercer cuartil fueron consecuencia de
múltiplos P/U proyectado 12 meses por encima de los promedios históricos (15x), lo que podría indicar que independientemente
del nivel de valuación del mercado, ante entornos de inflación difíciles, el mercado está dispuesto a “pagar” más por el índice
dadas las expectativas positivas del crecimiento en las utilidades.    
    
Por otra parte, cabe mencionar que, si bien las tasas de inflación alcanzaron el 7%, la mayoría de los rendimientos mensuales
acumulados del índice han sido superiores al 10% (+50 observaciones), por lo que serían suficientes para ofrecer cobertura ante
el aumento de precios.
En conclusión, la renta variable local podría ser un vehículo para proteger al inversionista del difícil entorno de inflación, siempre
y cuando no interfieran entornos de volatilidad complejos, ya que podrían influir de forma importante en el rendimiento real
de la inversión. En 2022, estamos bajo ese entorno de volatilidad y esto podría provocar un bajo rendimiento; sin embargo,
tomando en cuenta los fundamentales del mercado local y que el índice podría llegar a 60,000 puntos en este año (+12.6%     
con respecto a los niveles de inicio de año), el rendimiento podría ser superior a la inflación esperada por parte de Citi Research 2     
de 4.58%.

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