CITIBANAMEX: Industrias Peñoles (PE&OLES)

1T18: El EBITDA inferior a lo esperado por los menores envíos

Principales conclusiones. Peñoles reportó un EBITDA en el 1T18 de P$6,807 millones (-24% trimestral y -19% anual), -22% vs. nuestra expectativa y 26% inferior al consenso. La principal diferencia vs. Nuestros estimados fueron los envíos de plata y zinc menores de lo proyectado (-23% y 27% vs. nuestra expectativa, respectivamente). Sin embargo, esta diferencia parece explicarse parcialmente por varios eventos extraordinarios (es decir, la suspensión temporal de las operaciones en Bismark y las reparaciones en una fundición y horno de plomo) y, como consecuencia, no deberían impactar a los resultados de Peñoles. Esperamos una reacción negativa del mercado a estos resultados.

Metales preciosos. La producción de plata del 1T18 fue de 16.9 millones de onzas    (-9% trimestral y +10% anual), -11% por debajo de nuestra expectativa, debido principalmente a la inestabilidad del terreno en la mina Saucito, lo cual ya está solucionado. Los envíos de plata también fueron débiles, de 14.4 millones de onzas     (-8% anual). En el lado positivo, la producción de oro fue sólida a 241,000 onzas (+3 anual), reflejando la fase II de San Julián y los mejores grados de mineralización de la mina Herradora.

Metales base. La producción de zinc en el 1T18 fue de 67,000 toneladas (-4% anual), debido principalmente a los menores grados y la menor producción en la mina Bismark, ya que la compañía suspendió las operaciones para mejorar las condiciones de seguridad en la mina después de un accidente mortal en enero. Peñoles espera reanudar las operaciones a plena capacidad en mayo (Biskmark produjo aproximadamente el 10% del zinc producido por Peñoles en 2017). Como consecuencia, los envíos de zinc fueron 27% inferiores a nuestras proyecciones.

Metalúrgica. La producción fue menor en todos los metales (oro -13% anual; plata -25% anual, plomo -31% y zinc -1% anual), debido a las reparaciones en la fundición de plomo y en un horno, los cuales ya están operando a plena capacidad.

Proyectos. El proyecto de mina polimetálica Rey de Plata sigue avanzando, y se espera que comience a operar a mediados del 2S19. El capex esperado sigue siendo de US$303 millones. La expansión de la capacidad de refinado de zinc va en camino de comenzar en el 3T18.

Balance financiero y flujos de efectivo. El FLE fue negativo (-P$440 millones), debido al peor desempeño operativo. El capex fue de P$4,183 millones (+22% anual). Como consecuencia, la deuda neta aumentó a P$11,243 millones, pero el apalancamiento continúa bajo a 0.4x la razón deuda neta/EBITDA.

Implicaciones. Reiteramos nuestra recomendación de Compra de las acciones de Peñoles, debido al alto descuento vs. su valuación bajo la metodología de suma de las partes.