jueves, 26 de abril de 2018

Citibanamex: América Móvil (AMX.L) 1T18: Resultados débiles, incluso con una regulación menos estricta en México



Nuestras conclusiones. América Móvil (AMX) reportó resultados débiles del 1T18. Los ingresos fueron inferiores a nuestro modelo en 2%, y el EBITDA estuvo 5% por debajo de lo esperado (-2% vs. el consenso). Sin embargo, las utilidades superaron a nuestro modelo en 13% debido a una considerable ganancia cambiaria no monetaria, lo cual consideramos de baja calidad. Aunque las operaciones en Puerto Rico siguen estando impactadas por el huracán de septiembre de 2017, el resultado recurrente no habría alterado nuestra opinión del trimestre. Estimamos que el efecto cambiario tuvo un impacto negativo de 6.5 p.p. en los ingresos consolidados, los cuales se contrajeron 4% anual. Por último, los márgenes se expandieron 0.8 p.p. anual por la mejora de las operaciones en la mayoría de los mercados, lo cual nos sugiere que lo peor ya ha pasado para AMX, especialmente ahora con una regulación menos estricta en México.

Lento crecimiento subyacente. Los ingresos (excluyendo el efecto cambiario) aumentaron 2.8% anual. Con una inflación de un dígito medio en los mercados en los que opera AMX (ponderado por ingresos), el negocio subyacente se está contrayendo en términos reales. El negocio de datos (prepago, postpago y líneas fijas) continúa siendo el principal catalizador del crecimiento de AMX. En México, los ingresos por servicios móviles aumentaron 12.8% (vs. +8 anual en el 4T17) y aunque AMX no ofreció detalles adicionales, la aceleración parece deberse parcialmente a la nueva regulación; en enero de 2018, Telcel comenzó a cobrar aproximadamente P$0.04/minuto en interconexión de llamadas de competidores, vs. nada anteriormente, lo cual debería sustentar el crecimiento para el resto el año. Aún así, las ventas consolidadas se contrajeron 4% anual y fueron 2% inferiores a nuestro modelo. Con los ingresos regionales habiendo estado en línea con nuestro modelo (en monedas locales), la sorpresa de los ingresos se debió al mejor tipo de cambio vs. el peso mexicano.

Control de costos estricto, aumento de los márgenes. El EBITDA se contrajo 1% anual, pero sin embargo AMX reportó un mejor control de costos en la mayoría de las regiones; el margen reportado de 28% fue +0.8 p.p. anual. Los márgenes se expandieron en la mayoría de los mercados donde opera AMX (que produjeron el 70% del EBITDA), excepto El Caribe (costo extraordinario de proveer servicios en Puerto Rico) y Estados Unidos (débiles ingresos por servicios, costos relacionados con el crecimiento) y Austria (-0.4 p.p.)

Implicaciones. Vemos poco margen para una expansión de los múltiplos, ya que AMX cotiza a 5.7x el múltiplo VC/EBITDA proyectado para 2018, aproximadamente el mismo que el promedio de sus pares globales. Reiteramos nuestra recomendación de Neutral de AMX.

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