INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 4T Funo Buenos flujos y dividendos extraordinarios

La Fibra mostró resultados ligeramente mejores a nuestros estimados que veían

un trimestre de crecimiento. El fideicomiso tuvo un reporte positivo con base en:
1) industrial fuerte, comercial en recuperación y oficinas despega; 2) entrega de
edificios por 43 mil m 2 y venta de 270 mil m 2 a 1.2x Valor Libros; 3) dividendo
extraordinario por el 146.9% del AFFO; y 4) flujos constantes y crecientes. La Fibra
cotiza a 0.58x P/NAV, pero esta brecha no se cerrará pronto por razones listadas
abajo. Así, reiteramos nuestra recomendación de MANTENER a $31.50 por CBFI.

Venta de propiedades, recuperación y buenos flujos
Fibra Uno cerró este trimestre con 596 propiedades (180 industriales, 90
oficinas, 146 comerciales y otros). Esto representa un ABR de 10.987 millones
de m 2 y una ocupación del 93.7%, mayor al año pasado. Destacamos que,
durante el trimestre, Funo vendió 16 propiedades (270 mil m 2 ) de portafolios
industriales por $205.5 mdd, además de 465 mil m 2 de terrenos. Por otro lado,
entregó 43 mil m 2 de expansiones de GVO y Tultipark.
Los ingresos totales aumentaron +7.1% anual, arriba de nuestro estimado
(+3.3%e). Este incremento se debe a mayores rentas, una mejor ocupación y el
crecimiento de +1.0% del ABR. Todos los segmentos mostraron mayores ingresos gracias al incremento en ocupación y rentas más altas.
El NOI creció +5.8%, ligeramente mayor al estimado (+3.8%). Así, el margen NOI
fue de 78.2%, menor al 4T21. Por su parte, el AFFO subió +14.9%, con un
margen de 45.7%, gracias a las ventas de propiedades.
Finalmente, como resultado extraordinario, Funo distribuyó $1.1068 por CBFI,
una tasa de 16.9% respecto al precio actual. Esta distribución equivale al 146.9%
del AFFO generado. Esperamos que los dividendos se mantengan a niveles
cercanos al 100% de AFFO y que la emisora siga recomprando acciones o bonos.
La deuda crece y el ICD se presiona
La Fibra tiene una buena posición financiera gracias a las recientes recompras
de bonos y prepagos de deuda. El apalancamiento LTV fue 41.5%, menor al 3T22.
No obstante, el ICD fue de 1.2x por un aumento en las obligaciones de corto
plazo. Este nivel nos preocupa, pero recientemente emitieron deuda con la cual
esperamos que solventen su deuda de corto plazo y mejoren estos ratios.
120 La brecha de valor continua para Fibra Uno
110 A pesar de los buenos resultados y su atractivo portafolio, Funo cotiza a 0.58x el
valor de sus activos netos. Si bien los incrementos de tasas le han restado atractivo
a las Fibras, consideramos que hay más razones para el descuento de Fibra Uno:
1) alto apalancamiento que limita la capacidad para crecer y aprovechar nuevas
adquisiciones en el contexto de Nearshoring; 2) oficinas apenas entró en
recuperación y comercial va lento; 3) la comparación de ABR será menos
favorecedora debido a las recientes ventas, por lo que el crecimiento en flujos
dependerá de ocupación y rentas; y 4) la administración no ha logrado destrabar
el valor implícito de la Fibra. Así, la brecha entre el precio de mercado y el NAV
tardará en cerrar, por lo que reiteramos nuestra recomendación de MANTENER
con un precio de $31.50 por certificado.