INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable. Reporte 4T22 Cemex

Volúmenes afectados por la ralentización de la
demanda
José María de las Rivas
mrivas@intercam.com.mx
Recomendación Precio Teórico
COMPRA $11.50
Datos de la Acción
Precio actual
9.67
Rendimiento potencial (%)
18.9
Máx. / Mín. 12 meses
11.68
6.52
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.) 146,379
Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 8,943.2
Acciones en circulación (mill.) 14,488
Float (%)
82
EV/EBITDA (x)
5.78
Las ventas netas consolidadas del 4T22 alcanzaron los $3,869 mdd, un
aumento de +6.9% contra el 4T21 (+10.5%e). El crecimiento fue impulsado por
una robusta estrategia de precios. El costo de ventas aumentó +5.2% anual. Los
costos representaron un menor porcentaje de las ventas a medida que la
estrategia de precios se ajusta a la inflación en costos. El EBITDA alcanzó los
$630 mdd, una disminución de -3.1% anual (5.8%e). Mayores contribuciones en
tres de sus cuatro regiones, con EE.UU. y Europa creciendo doble digito y un digito
alto, respectivamente. El margen EBITDA disminuyó 1.7pp a 16.3% este
trimestre, fue la menor contracción del año. La empresa mostro una pérdida de -
$99 millones de dólares, contra una ganancia de $195 mdd en el 4T21. La pérdida
refleja principalmente el cargo no monetario por deterioro del crédito mercantil y
activos fijos de ~$390 millones de dólares. La depreciación afecta principalmente
activos en Estados Unidos y España, y resulta del entorno global de alta inflación
y del aumento de tasas de interés
Cifras por región
 México (Ventas +20%, EBITDA +11%): Por primera vez desde hace un año el
flujo operacional mostró crecimientos, gracias a la estrategia de precios, los
cuales se comienzan a ajustar ante el fuerte incremento en inflación. En
moneda local, los precios de cemento crecieron +19%, concreto +18% y
agregados +18%. Hubo una disminución en el volumen de cemento de -5%
causada por las presiones inflacionarias y la pérdida de mercado relacionada
con la estrategia de precios. Los volúmenes de concreto y agregados
aumentaron +9% y +4%, respectivamente, reflejando fortaleza en el sector
formal. La demanda del sector formal continuó beneficiándose de inversiones
de Nearshoring en los estados fronterizos, construcción para el turismo en las
penínsulas, y actividades de distribución en el centro del país. Como parte de
su compromiso en la recuperación de márgenes la empresa incrementó en
doble digito sus precios el 1 de enero
 Estados Unidos (Ventas +12%, EBITDA +16%): La región vio un flujo de
operación récord para el cuarto trimestre, a pesar del mal clima en diversas
regiones. El margen EBITDA se expandió por primera vez desde inicios del
2021 a 16.5%, beneficiándose de mayores precios, menor mantenimiento, y
mezcla de producto. Los precios de cemento, concreto y agregados crecieron
entre 21% y 25% comparado con el año anterior y compensando la menor
demanda. Los volúmenes de la región disminuyeron un dígito medio, como
resultado de condiciones climáticas adversas en muchos mercados. También,
se implementaron nuevos incrementos en precio de sus productos, que reflejan
la inflación acumulada de los costos. Atlantic Minerals ampliara reservas de
agregados en futuros trimestres. Para el 2023, esperan menores volúmenes
residenciales, parcialmente compensados por el sector industrial y comercial.
 Centro, Sudamérica y el Caribe (Ventas -4%, EBITDA -15%): Las ventas y
EBITDA cayeron como resultado de mayores costos de energía, junto con
costos de flete y de materias primas. La región vio un aumento de precio del
cemento del 12%. Mientras que los volúmenes del sector disminuyeron, por
menor demanda minorista. Descartando la venta de Costa Rica y El Salvador,
las ventas aumentaron 2% y el EBITDA cayó -13%. República Dominicana, su
principal región vio mayor demanda relacionada a proyectos de turismo.

 EMEAA (Ventas 0.1%, EBITDA -12%): Las ventas de la región se mantuvieron
por la exitosa estrategia de precios. Mientras que la caída en EBITDA se debió
a costos de energía, disminución en volúmenes, y mayor mantenimiento. En
EMEAA, los precios de cemento, concreto y agregados aumentaron
+27%,+16% y +13%, en moneda local. La región mostro debilidad en
volúmenes cayendo 2% en cemento, 6% en concreto y 5% en agregados,
demostrando una demanda más débil. Europa creció 35% contra el 2021, por
la fuerte tracción en los precios de cemento. Las operaciones europeas lideran
el camino en acción climática, logrando una reducción de 41% de las emisiones
de carbono desde 1990. Filipinas vio una reducción de volúmenes de 5%, ya
que los retos macroeconómicos afectan la demanda. Las ventas en el país
aumentaron 4% y el EBITDA cayó 91% por mayores costos de energía y
mantenimiento.
Guía conservadora para el 2023
Durante la conferencia para discutir resultado, la empresa dio a conocer su Guía
para el 2023. Debido a la alta incertidumbre del mercado y los factores
macroeconómicos que están afectando, la empresa reflejó débiles expectativas de
crecimiento. La cementera espera que sus volúmenes de cemento y concreto
disminuyan un digito bajo, mientras que los agregados incrementen un digito bajo.
Por su parte, esperan un incremento en EBITDA de un digito bajo. Estiman que el
costo de energía por tonelada de cemento les incremente en alrededor del 10%.
La empresa espera llevar a cabo alrededor de $1,250 mdd inversiones en activo
fijo, alrededor de $850 mdd en mantenimiento y ~400 estratégico. Además de
~$250 mdd en inversión de capital de trabajo. En el 2023, la cementera estima
pagar ~$250 mdd. Por último, esperan un incremento de ~$70 mdd en su costo de
deuda.
Conclusión
Los resultados operativos consolidados llegaron por debajo de nuestras
estimaciones. La cementera se vio beneficiada por un entorno favorable de
precios, que continúan impulsando a inicios de este año y que beneficio sus
resultados en el 4T22. Sin embargo, fue afectado por los elevados costos de
energía y mayores pagos de fletes por incrementos de las exportaciones de
México hacia EE.UU. La inflación de costos y el deterioro de la rentabilidad son
más una situación global que un problema estructural de Cemex, pero
continuamos viendo las presiones sobre los resultados de la empresa. Además,
en este trimestre observamos un efecto en los volúmenes vendidos por una
ralentización de la demanda. Los temores de una recesión han afectado al
desempeño de Cemex que, si bien se espera una reducción en el volumen por una
menor demanda, de más plazo continuamos con positivos en torno a las
expectativas de crecimiento. Además, la empresa se mantiene firme sobre sus
objetivos (margen EBITDA superior al 20%) y continua implementando diferentes
estrategias para lograrlo. Asimismo, la búsqueda del grado de inversión y la
sostenibilidad traerán valor a los accionistas.
Con esto, nuestro múltiplo forward EV/EBITDA se ubica en 5.1x, debajo del 7.2x
promedio de los últimos cinco años. Considerando los máximos históricos que ha
presentado la acción de Cemex, todavía vemos espacio para crecimiento.
Adicionalmente, cotiza a un múltiplo de 0.6x P/VL, representando potencial de
ganancias implícitas. Así, recomendamos COMPRA con un precio de $11.50 por
acción.