Datos de la Acción
Precio actual
345.32
Rendimiento
potencial (%)
12.9
Máx. / Mín. 12
meses
356.68
141.96
Indicadores de
Mercado
Valor de mercado
(mill.)
137,256
Volumen (op. 12
meses mill. accs.)
108.0
Acciones en
circulación (mill.)
397
Float (%)
31
EV/EBITDA (x)
9.11
Fuente: Bloomberg.
Peñoles reportó
cifras positivas durante el trimestre dado el importante salto a
nivel EBITDA. Las ventas retrocedieron prácticamente en línea con
lo esperado en -15%, pero el EBITDA aumentó en +44.8% (2T20 vs.
2T19). Las ventas reflejan el retroceso en los volúmenes de oro
refinado (-19.9%) y una contribución estable en plata (+0.2%). Estos
dos metales representan el 67% de las ventas de la empresa. Sin
embargo, la sorpresa positiva en los volúmenes de las operaciones
mineras permitió reducir las compras de materiales de tercero, lo
que mejoró la mezcla e impulsó el margen Bruto. Esta reducción de
-43.7% en el costo del metal es uno de los mayores impulsores del
EBITDA, sin embargo, también bajaron los gastos operativos
(administrativos, de exploración y de venta) en -26%; mientras que
también influyeron positivamente partidas volátiles como un menor
cargo al costo por movimientos de inventarios.
Cifras operativas
Operaciones
mineras: El volumen de las operaciones mineras fue mejor de lo
esperado, a pesar del decremento de -4.6% en la producción de plata
y de - 14.9% en oro. En plata el retroceso se debe al agotamiento
gradual de las áreas de mayor ley mineral en Saucito, a pesar de lo
cual la mina Fresnillo sorprendió positivamente con un incremento de
+4.5%, tras resultados alentadores de su plan para reimpulsar la
producción. Por su parte, el decremento en oro obedece a la menor
extracción de las minas Herradura y Noche Buena; a pesar de lo
anterior, el decremento en oro no es tan agresivo porque en Herradura
se consumieron inventarios de los patios de lixiviación y se
mejoraron las recuperaciones. En el resto de los metales el
comportamiento fue mejor de lo esperado tras buenos desempeños de la
subsidiaria Fresnillo y por la contribución de los volúmenes
provenientes de Capela, mina que se estima opere a capacidad en el
mes de septiembre tras un complicado arranque desde el mes de febrero
de este año. A pesar de lo anterior, consideramos que el desempeño
de Capela se verá opacado por la decisión de suspender de manera
indefinida las operaciones de sus unidades de zinc Madero (en
Zacatecas) y de cobre Milpillas (en Sonora). De igual forma, la
unidad de zinc Bismark inició su proceso de cierre de operaciones.
Operaciones
metalúrgicas: Los volúmenes de las operaciones metalúrgicas (que
son los que realmente se contabilizan en ventas) llamaron la atención
porque no reflejaron la sorpresa positiva de las operaciones mineras.
El volumen de oro retrocedió -19.9% y plata aumentó +0.2% (2T20 vs.
2T19). El decremento en oro está asociado con la menor recepción y
tratamiento de dorés de Herradura y Noche Buena; mientras que la
producción de plata creció por el mayor volumen de concentrados
tratados. Sin embargo, a pesar de esta aparente decepción, procesar
mayor cantidad de materiales de sus minas, en lugar de comprar
materiales a terceros para su procesamiento, disminuyó el costo de
ventas de manera importante, por lo que la utilidad bruta fue
notoriamente mejor durante el trimestre.
Operaciones
químicas: El grueso de las operaciones de la división química
reportaron en línea con lo esperado, salvo por el decremento de -47%
en la producción de óxido de magnesio. Esto último obedece a la
reducción importante en la demanda por parte de las industrias que
lo consumen (principalmente del acero y el cemento) por lo que se
realizó un paro en la planta de especialidades para control de
inventarios.
Conclusión
El notorio
incremento en el precio del oro (+28% en 2020) y plata (+36%)
pensamos que está relacionado con el debilitamiento del dólar, la
afectación menor de la esperada en la economía China por efecto del
coronavirus, el entorno de menores tasas de interés, el exceso de
liquidez en los mercados financieros por las medidas de estímulo y
la mayor demanda de ETF’s. Si bien es poco probable que esto se
revierta en el corto plazo, consideramos que lo anterior ya ha sido
incorporado en los precios actuales y ambos metales pudieran comenzar
a presentar un agotamiento en su tendencia ascendente. Por su parte,
en cuanto a la producción de Peñoles, creemos que el principal
beneficio en plata lo veremos en 2021 porque se capitalizarán todas
las mejoras en la operación de la mina Fresnillo, la planta de
Piritas, San Julián, Capela (que agregaría 4.7 millones de onzas) y
Juanicipio (destacando este último proyecto en plata porque
agregaría cerca de 11.7 millones de onzas al año). Mientras que en
oro esperaríamos que Peñoles presente ligeros decrementos en su
producción minera a pesar de que Juanicipio agregará una capacidad
de 43,500 onzas de oro al año; este ligero decremento se dará
porque se tiene el planeado cierre de la mina Noche Buena y habrá
una menor producción en Herradura. Por su parte, también restarán
potencia las suspensiones indefinidas de la unidad Madero
(principalmente en zinc y plomo) y Milpillas en cobre catódico;
mientras que zinc Bismark inició en junio el proceso de cierre de
operaciones tras el agotamiento de sus reservas de mineral. La
combinación de altos precios de metales, incremento de doble dígito
en plata para 2021 y ligero decremento en oro para el mismo año, nos
permiten elevar nuestro precio teórico a $390 pesos por acción con
un nuevo crecimiento esperado en EBITDA 2021e de +31%. Si bien es un
crecimiento notable y hay una evidente mejora en el entorno, pensamos
que hay poco espacio para una apreciación mayor en el múltiplo de
valuación (actualmente en 9.1x EV/EBITDA), razón por la cual
bajamos nuestra recomendación de COMPRA a MANTENER.
+++
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