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viernes, 31 de julio de 2020

INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable 31 de julio de 2020 Nota de Emisora Alfa Propone escisión y desconsolidación de Nemak Recomendación: COMPRA. Precio Teórico: $14.40



Alfa presentó a sus accionistas una propuesta que será discutida el próximo 17 de agosto, para constituir una nueva sociedad (probablemente denominada “Controladora Nemak”) a la cual Alfa le transferirá ciertos activos y capital, incluyendo la transferencia del 75% de participación accionaria que Alfa tiene en Nemak.
Datos de la Acción
Precio actual
12.90
Rendimiento potencial (%)
11.6
Máx. / Mín. 12 meses
17.83
6.40
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.) 63,329
Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 2,101.3
Acciones en circulación (mill.)
45
EV/EBITDA (x)
5.34
Esto tiene importantes implicaciones porque, a partir de ese momento, Nemak dejará de consolidar en las cifras de Alfa, quedándose Alfa únicamente con los negocios de Alpek, Sigma, Newpek y Axtel. Además, Alfa pudiera tener una revalorización importante porque se reduciría, a la par, el descuento que los inversionistas le asignan por ser conglomerado.
Estructura Actual de Alfa (lado izquierdo) y Estructura sugerida (lado derecho) Derivado del adelgazamiento de Alfa, es de esperar un lógico ajuste en el precio de la acción de esta empresacuando la escisión se lleve a cabo pero, a cambio, los accionistas de Alfa serán dueños de una nueva empresa (Nemak Controladora) de manera gratuita.
El racional que considera Alfa para hacer esta transacción es poder destrabar el valor que ellos consideran tiene Nemak al cotizar de manera independiente y dejando de tener Alfa injerencia en las decisiones de Nemak, dándole a esta última empresa mayor libertad en sus decisiones, aunque manteniendo su actual equipo directivo.
Adicional a esto, los actuales accionistas de Alfa recibirán una acción de “Controladora Nemak” por cada una de sus acciones en Alfa, además de conservar su participación en el capital social de Alfa. En consecuencia, los actuales accionistas de Alfa serán los mismos dueños que los de “Controladora Nemak” a la fecha de su constitución.
Es decir, Alfa creará “Controladora Nemak” la cual a su vez será dueña del 75% de Nemak. “Controladora Nemak” al igual que Nemak serán ambas empresas públicas en la BMV.
Desde nuestro punto de vista, esta transacción sería sumamente positiva para Alfa, ya que además de que se reduciría su descuento por conglomerado, la empresa retendría sus divisiones con mejor panorama y aquellos negocios que se enfocan más en segmentos defensivos de la economía: Alpek – enfocado en su mayor parte a envases de alimentos y bebidas; Sigma – enfocado en el abastecimiento de alimentos; Axtel – enfocado en la colaboración virtual y servicios de telecomunicaciones; Newpek – que si bien no es un segmento defensivo está en proceso para desinvertir en Estados Unidos y es una unidad pequeña. En contraste, Nemak es un negocio que, a nuestro parecer, pesaba negativamente en los resultados de Alfa, ya que consideramos que la industria automotriz atraviesa en estos momentos una etapa muy compleja y difícil en términos de volúmenes, por lo que anticipábamos que los volúmenes de Nemak bajarían a paso de doble dígito de este año. En consecuencia, Alfa podrá lograr una mayor apreciación en su múltiplo de valuación desconsolidando Nemak, negocio que valuamos en cerca de $2,146 millones de dólares a un múltiplo implícito EV/EBITDA de 4.5xe.
Por otra parte, es de esperar que el nivel de apalancamiento de Alfa disminuya ligeramente con esta transacción, ya que si bien no se trata de una monetización de activos sino de una reestructura accionaria, se dejará de consolidar la deuda de Nemak en el conglomerado. Es decir, de tener una deuda neta de $6,640 millones, Alfa tendrá una deuda neta de $5,125 millones de dólares; mientras que su indicador de Deuda Neta / EBITDA bajará ligeramente de 3.36x a 3.20x considerando que Nemak tiene un apalancamiento de 4.0x en este indicador.
En resumen, consideramos que esta transacción es potencialmente positiva para Alfa en muchos sentidos, particularmente porque pensamos se reducirá el castigo que recibe su valuación por ser conglomerado y por los fundamentales de Nemak, razón por la cual reiteramos nuestra recomendación de COMPRA.
Mientras que para Nemak esta transacción no tendrá implicaciones financieras, ya que sólo estarían cambiando el nombre de sus actuales accionistas. A pesar de lo anterior, la decisión de tener a “Controladora Nemak” y a “Nemak” cotizando ambas en la BMV pudiera ser cuestionable desde el punto de vista operativo (volumen de operación y liquidez en el mercado), a pesar de lo cual vemos positiva la mayor libertad que tendrá Nemak en sus decisiones al dejar de depender de Alfa.
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