01 Nuestra Lectura del Mercado.
Semana positiva para los mercados financieros de renta variable. El S&P500 logró acumular un rendimiento semanal del 6.4%
(no visto desde 2020), mientras que el del Nasdaq fue de +7.5%. Los índices de EUA estuvieron por encima del índice global de
acciones ACWI (2.3%) y del de emergentes (4.2%). La renta variable en México también tuvo rendimientos positivos de 1.6%,
mientras que destacó el peso, al cotizar en P$19.50 por dólar. El optimismo de los mercados se dio como resultado de una
inflación subyacente de EUA más baja de lo esperada en octubre (6.3% vs. 6.5%e). En México, Banxico aumentó 75 pb su tasa
de referencia y ésta ahora se ubica en 10%, con un tono menos restrictivo en su comunicado; mientras que la inflación general
de octubre tuvo un descenso y registró una tasa anual de 8.4% vs. 8.7% anterior, a pesar de la disminución, la inflación
subyacente continuó presionada con un 8.42% anual.
02 Utilidades corporativas en periodos recesivos de la historia.
En la postura de nuestros especialistas globales en Citi Research, el cierre de ciclo económico (recesión) está por llegar. Se trataría
de la contracción prevista (en 2023E) número 8 que estaríamos teniendo en los últimos 50 años para las utilidades corporativas.
En nuestros modelos institucionales, las acciones están incorporando una contracción mucho menor, de entre 5% y 10% para las
utilidades (ACWI). Lo anterior, contrasta con la posición del consenso que prevé un crecimiento de un dígito medio (5%e) para
2023. Sin embargo, la contracción estimada por Citi ya está incorporada en los precios de los activos.
03 Disminuye la volatilidad (VIX), pero se mantienen las posiciones cortas en el S&P500.
En la semana, el índice de volatilidad se ubicó en 23 puntos vs. 33 puntos del mes de octubre. A pesar de esto, los especuladores
mantienen sus posiciones cortas en el S&P500, apostando a que el índice tenga ajustes en el corto plazo. En la semana,
la razón de posiciones cortas/posiciones largas en el S&P500 se ubicó en 0.96x vs. 0.61x observada al cierre de octubre.
De continuar el optimismo en los mercados, las posiciones podrían regresar a niveles promedio (0.6x).
04 Empresas locales reemplazan actividad de recompras por pago de dividendos.
En el mes de octubre, las empresas pertenecientes al S&P/BMV IPC recompraron P$3,314 millones vs. P$6,824 millones
registrados hace 12 meses, destacando que las empresas de los sectores industrial y servicios de comunicación son las que
han presentado la mayor actividad en lo que va el 2S22. A diferencia de esto, las empresas locales han mantenido el pago
de dividendos (P$1,178 millones) en el 3T22, aunque inferior al del 2T22 (P$2,884 millones). Mientras que, el rendimiento por
pago de dividendo en el 3T22 fue de 4% vs. 2.7% promedio desde 2018. Para 2023, el rendimiento por pago de dividendo
continuaría elevado con respecto al promedio, al representar 3.73% anual.
Nuestra Lectura del Mercado.
Utilidades corporativas en episodios recesivos de la historia 1 . ¿Hemos
tocado el fondo?
n la postura de nuestros especialistas globales en Citi Research, el cierre de ciclo económico (recesión) está
por llegar. Este año, pese a la recuperación que observamos en la semana (y en octubre), las acciones se
perfilan a mostrar el peor año en rentabilidad desde el 2008.
Se trataría de la contracción prevista (en 2023E) para las utilidades corporativas número 8 que estaríamos
teniendo en los últimos 50 años de historia. En forma comparativa, en los últimos 7 episodios recesivos de la
economía mundial, las utilidades se han contraído hasta 31% en promedio a lo largo de 2 años, por lo que esta
premisa todavía dista mucho de lo que está incorporando el mercado en estos momentos.
¿Por qué lo señalamos? - En nuestros modelos institucionales, las acciones están incorporando una
contracción mucho menor, de entre 5% y 10% para las utilidades (ACWI) en 2023E. Lo anterior contrasta
con la posición del consenso que prevé un crecimiento de un dígito medio (5%e) para 2023.
Este número es demasiado elevado. Ya lo hemos señalado en otras publicaciones, y también difiere
significativamente de la postura que encuentran nuestros estrategas regionales de Citi Research en torno
a una contracción que podríamos ver el próximo año de 5% y 10%e; es decir, lo que ya ha incorporado el
mercado.
Cabe mencionar, que la visión central es de una recesión moderada (y no severa), que estaríamos observando
el siguiente año. En un escenario de recesión más profunda o severa, la UPA llegaría a caer hasta 20%e en las
proyecciones de Citi y, en consecuencia, el precio de las acciones presentaría minusvalías adicionales de 20%-
30%e.
Nombre del Analista
Williams González
El consenso del
mercado prevé un
crecimiento de 5%e
en la UPA de 2023
para las acciones
globales.
El dato es muy
positivo y contrasta
con la perspectiva
de una contracción
de la UPA que
perciben nuestros
estrategas de Citi
Research en torno
a -5% y -10%e.
Regionalmente, Japón, Europa y los mercados emergentes están incorporando una contracción de dos dígitos
en sus utilidades hacia delante. EUA, siendo un activo aún con valuaciones relativas altas en comparación con
sus pares, sería un activo todavía sensible en toda esta historia.
Para que se materialice la 8a contracción global en 2023 (a la que nos
referimos al comienzo de esta sección), tendríamos que ver una contracción
superior al 10%e en la UPA.
Analistas del mercado
(sellside) aún no
están incorporando
una recesión en sus
proyecciones
El RoE deberá caer
respecto del 16%
que está mostrando
actualmente a nivel
global
En la figura anterior, mostramos la trayectoria histórica observada para la
UPA del MSCI ACWI y las contracciones que se han observado en periodos
recesivos o contracciones económicas relevantes. La última y relativamente
más reciente es la del COVID-19, cuando las utilidades globales de las
compañías se ajustaron en más de 20% (12 meses). La recesión más larga
comenzó en 1989 y finalizó hasta cuatro años después, periodo en el cual
las utilidades corporativas se contrajeron hasta 35%.
La contracción prevista por parte de nuestros especialistas en Citi Research
de la que hablamos anteriormente (-5%-10%e en 2023) es consistente con
la desaceleración global que están previendo nuestros economistas de Citi
para el próximo año (a 2%e vs. 3%e en 2022).
Regionalmente, para EUA, están esperando una contracción de 3%e en la
UPA para 2023. Para Europa, las utilidades en esta región caerían de forma
más profunda, en 10%e de acuerdo a la visión de Citi Research.
Ahora, en cuanto al RoE o retorno de capital, el ACWI ofrece actualmente
una tasa alrededor del 16% (prácticamente la misma que observamos
antes de la recesión del 2008 con la crisis Subprime). Un regreso hacia
los promedios históricos (12%) implicaría una caída de hasta 25% en las
utilidades a nivel global, escenario no previsto para 2023 como ya lo hemos
señalado.
Ahora incluso menos probable dado que, con el último dato de la inflación
CPI en EUA publicado esta semana (7.7% la inflación general; 6.3% la
inflación subyacente), es más probable que se materialice en diciembre
un incremento menor que el ritmo que hemos visto en las últimas cuatro
reuniones de la Fed.
Sin embargo, la rentabilidad sobre el capital (RoE) a nivel regional se
mantiene muy elevada, dejando vulnerable -como ya lo hemos señalado- la
visión tan positiva que sigue teniendo el consenso para las utilidades del
2023. Si esta variable regresa a promedios históricos (12%), la UPA del ACWI
caería alrededor de 27%e (-25%e EUA).
A continuación, mostramos la línea de tiempo prevista para cada región en
los tiempos en los cuales podría materializarse el cierre de ciclo económico
en 2023. Únicamente Japón y China son las dos economías que no
registrarían una contracción económica en 2023.
En otros periodos recesivos (1974, 2001 y 2020), las acciones cayeron de
forma importante antes de que las utilidades observadas llegaran a alcanzar
su punto máximo (como estamos actualmente: serie roja). En dos de esos
mismos periodos (1974, 2020), las acciones repuntaron aun cuando las
utilidades seguían cayendo, sugiriendo que las malas noticias ya estaban
mayormente incorporadas en los precios. Sólo en 2021, el mercado continuó
con su trayectoria negativa.
En otros cuatro episodios (1980, 1989, 2007 y 2015), las acciones subieron
en sintonía con el comportamiento de la UPA, pero posterior a ello, una
vez que la dinámica de utilidades alcanzó su pico, el MSCI ACWI cayó en
promedio 27%, al tiempo que siguió a la debilidad de la UPA.
En otros periodos recesivos (1974, 2001 y 2020), las acciones cayeron de
forma importante antes de que las utilidades observadas llegaran a alcanzar
su punto máximo (como estamos actualmente: serie roja). En dos de esos
mismos periodos (1974, 2020), las acciones repuntaron aun cuando las
utilidades seguían cayendo, sugiriendo que las malas noticias ya estaban
mayormente incorporadas en los precios. Sólo en 2021, el mercado continuó
con su trayectoria negativa.
En otros cuatro episodios (1980, 1989, 2007 y 2015), las acciones subieron
en sintonía con el comportamiento de la UPA, pero posterior a ello, una
vez que la dinámica de utilidades alcanzó su pico, el MSCI ACWI cayó en
promedio 27%, al tiempo que siguió a la debilidad de la UPA.
En otros periodos recesivos (1974, 2001 y 2020), las acciones cayeron de
forma importante antes de que las utilidades observadas llegaran a alcanzar
su punto máximo (como estamos actualmente: serie roja). En dos de esos
mismos periodos (1974, 2020), las acciones repuntaron aun cuando las
utilidades seguían cayendo, sugiriendo que las malas noticias ya estaban
mayormente incorporadas en los precios. Sólo en 2021, el mercado continuó
con su trayectoria negativa.
En otros cuatro episodios (1980, 1989, 2007 y 2015), las acciones subieron
en sintonía con el comportamiento de la UPA, pero posterior a ello, una
vez que la dinámica de utilidades alcanzó su pico, el MSCI ACWI cayó en
promedio 27%, al tiempo que siguió a la debilidad de la UPA.
A diferencia de las recompras, las empresas han optado por mantener el pago de
dividendos, a pesar de que el monto se redujo en el 3T22 (P$1,178 millones) con
respecto al 2T22 (P$2,884 millones).
De hecho, si observamos el rendimiento por dividendo en los últimos 12 meses, ha
sido mayor al promedio desde 2018. En el 3T22, el S&P/BMV IPC pagó un rendimiento
de 4% vs. 2.7% promedio desde 2018. El consenso estima que las empresas locales
terminen pagando un rendimiento por dividendo de 3.2% en 2022, mientras que en
2023e sería del 3.7%.
Para el siguiente año, Citi Research 3 estima que las empresas del mercado de renta
variable local seguirán ofreciendo un rendimiento por flujo de efectivo atractivo
(10.9%), lo que permitirá a las empresas disponer de ese efectivo, ya sea para
recomprar acciones o para pagar dividendos; por tal motivo, nos parece que esa es
otra razón más por la que el mercado local ha reaccionado de forma positiva en
comparación con otros mercados emergentes
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