INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable Reporte 4T21 Kof

Richard Horbach
rhorbach@intercam.com.mx
Crecimiento en ingresos y EBITDA
Recomendación Precio Teórico
MANTENER $119.30
Datos de la Acción
Precio actual
108.50
Rendimiento potencial (%)
10.0
Máx. / Mín. 12 meses
117.34
87.79
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.)
227,857
Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 252.0
Acciones en circulación (mill.) 2,101
Float (%)
25
EV/EBITDA (x)
7.02
Estimados
2020 2021 2022e
Ingresos (mill.) 183,615 194,804 202,125
Ut. de op. (mill.) 25,243 27,402 28,055
EBITDA (mill.) 37,345 38,849 40,182
Crec. EBITDA 0.5% 4.0% 3.4%
Margen EBITDA 20.3% 19.9% 19.9%
Ut. neta (mill.) 10,307 13,636 14,351
Crec. ut. neta 14.8% 32.3% 5.2%
Margen neto 5.6% 7.0% 7.1%
EV/EBITDA (x)
P/U (x)
UPA (pesos)
6.50 7.00 6.80
18.70 16.70 15.90
4.90 6.50 6.80
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
Kof vs. IPyC (base 100)
135
130
IPyC Kof
jun.-21 oct.-21
125
120
115
110
105
100
feb.-21
feb.-22
Fuente: Bloomberg.
Coca-Cola Femsa reportó sus resultados del 4T21. El aumento en ingresos (+8.5%
vs +6.5%e.) se dio, esencialmente, por iniciativas de precio y efectos favorables
en la mezcla. Además, se registró un aumento en los volúmenes consolidados de
+5.4%. El avance en volumen fue impulsado por un buen desempeño en las
operaciones mexicanas, país que representa aproximadamente el 48% de los
volúmenes consolidados; aunque Centroamérica, Colombia, Argentina y Uruguay
también registraron cifras positivas, mientras que se observó una ligera
disminución en Brasil. En comparación con el 4T19 (pre-pandemia), los volúmenes
aumentaron +6.9%, y los ingresos +3.0%. La utilidad bruta aumentó +9.3% por
estrategias de cobertura de materias primas, iniciativas de optimización de
ingresos y la renaudación de créditos fiscales sobre el concentrado en Brasil;
aunque subió el costo del concentrado en México. Y, a pesar de que los gastos
sin depreciación aumentaron 11.7% año con año, el EBITDA creció +6.5% (vs
+0.1%e.) por una menor presión en costos de lo esperado, y el margen retrocedió
ligeramente (40 puntos base).
Desempeño por regiones
 México y Centroamérica (Ingresos +13.7%, EBITDA +3.4%). La región
mostró un avance en ingresos, principalmente por efectos favorables de precio-
mezcla e iniciativas de optimización de precios e ingresos. Además, los
volúmenes aumentaron +7.4% año con año. Se tuvo un buen desempeño en
las operaciones mexicanas (+6.0%), mientras que Guatemala (+14.1%) y
Centroamérica del Sur (+19.8%) registraron incrementos de doble dígito. En
comparación con el 4T19 (pre-pandemia), los volúmenes aumentaron +4.9%.
Por otro lado, la utilidad bruta creció 9.1%, aunque el margen retrocedió 200
puntos base por mayores costos de materia prima: Aumentaron los costos de
concentrado en México. Además, se tuvo un efecto desfavorable por la
depreciación en el tipo de cambio promedio de la mayoría de las monedas
aplicadas a los costos de materia prima denominados en dólares. Con este
contexto, el crecimiento en utilidades fue parcialmente contrarrestado, y el
margen EBITDA retrocedió 220 puntos base.
 Sudamérica (Ingresos +2.0%, EBITDA +12.6%). El ligero crecimiento en
ingresos se apoyó de las iniciativas de precios e ingresos y efectos favorables
en la mezcla. En cuanto a los volúmenes, éstos aumentaron +3.0% y fueron
impulsados, principalmente, por un buen desempeño en las operaciones
Colombianas (+16.2%), seguido por Argentina (+5.8%) y Uruguay (+7.2%). Lo
anterior fue aminorado por una ligera disminución (-1.2%) en los volúmenes en
Brasil, país que representa aproximadamente el 65% de la región. Cabe
mencionar que el aumento en los ingresos también se vio aminorado por los
ingresos de cerveza en Brasil, ya que Kof está llevando a cabo la transición
parcial de su portafolio de cervezas en el país; También jugó en contra la
depreciación de la mayoría de las monedas de la división contra el peso
mexicano. Sin dicho efecto, los ingresos hubieran aumentado +6.4% año con
año. A nivel bruto, la utilidad aumentó +9.6%, y el margen se expandió 280
puntos base, esencialmente por los efectos favorables en la mezcla, coberturas
de materias primas, y menores costos de concentrado en Brasil relacionados
con la reanudación de créditos fiscales sobre el concentrado comprado en la
región de Franca de Manaus. Lo anterior impulsó la utilidad a nivel EBITDA, y
el margen avanzó 160 puntos base.
Conclusión
Kof maneja un diversificado portafolio de productos a nivel internacional y marcas
reconocidas por todo el mundo. Es importante mencionar, además, que el nivel de
apalancamiento de la empresa se mantiene sano y bajo control en 0.99x (Deuda
Neta / EBITDA). Además, Kof cerró exitosamente la adquisición de CVI
Refrigerantes en Brasil, cuyos resultados impulsarán sus cifras consolidadas,
aunque ligeramente, a partir de febrero del 2022.
Sin embargo, la emisora sigue enfrentando mayores costos de materias primas y
efectos desfavorables de tipo de cambio que merman sus resultados. Y en Brasil,
las cifras fueron aminoradas por menores volúmenes y el acuerdo al que se llegó
con Heineken a principios del año pasado; aunque dicho acuerdo impulsará los
resultados de Kof en el largo plazo dado que le permite crecer su portafolio de
marcas de cerveza en el país. El inicio de dicho proceso se dio durante el 3T21
cuando Kof, junto con el sistema Coca-Cola en Brasil, anunció que firmó un
contrato de distribución con la cervecera Estrella Galicia, y adquirió Therezópolis.
Dado lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de MANTENER a un precio
teórico de $119.30 pesos por acción para el 2022e. El aumento en el precio teórico
(anteriormente $117.20) obedece a una disminución en la Beta de la emisora y
una ligera alza en nuestras expectativas los ingresos y EBITDA de Kof en el corto
plazo.