INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable. Reporte 3T22. Funo Buenos flujos y propiedades, pero valor estancado. Recomendación MANTENER Precio Teórico $29.50

Datos del CBFI

Precio actual
22.17
Rendimiento potencial (%)
33.1
Máx. / Mín. 12 meses
24.03
18.59
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.) 83,780
Volumen (op. 12 meses mill. CBFIs) 2,296.1
CBFIs en circulación (mill.)
3,779
Float (%) 74
Cap rate implicito (%) 6.6
Estimados
2021 2022e 2023e
Ingresos (mill.) 21,869 23,700 25,700
NOI (mill.) 17,422 18,900 20,350
Crec. NOI 16.7% 8.5% 7.7%
Margen NOI 79.7% 79.7% 79.2%
Ut. neta (mill.) 8,953 10,218 11,825
Crec. ut. neta 48.5% 14.1% 15.7%
Margen neto 40.9% 43.1% 46.0%
6.1% 6.3% 6.8%
P/U (x) 9.36 8.20 7.09
Ut./CBFI (pesos) 2.37 2.70 3.13
Cap rate
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
Funo vs. IPyC (base 100)
130
IPyC
Funo
La Fibra mostró resultados ligeramente mejores a nuestros estimados que veían
un trimestre de crecimiento. Así, el fideicomiso tuvo un reporte positivo con base
en: 1) industrial sólido, pero presiones en oficina y comercial; 2) entrega de la
primera fase de Mitikah y venta de 23 propiedades a 1.31x Valor Libros; 3)
dividendos superiores al sector; y 4) buena generación de flujos. A pesar de estos
buenos resultados y cotizar a 0.52x P/NAV, consideramos que la acción no cerrará
esta brecha pronto por razones listadas abajo. De esta manera, recomendamos
MANTENER con un precio objetivo de $29.50 por CBFI.
Mayor generación de flujos, pero portafolio mixto
Fibra Uno cerró este trimestre con 612 propiedades (196 industriales, 90
oficinas, 146 comerciales y otros). Esto representa un ABR de 11.212 millones
de m 2 y una ocupación del 93.2%, mayor al año pasado. Destacamos que,
durante el trimestre, Funo vendió 23 propiedades (17,418 m 2 ) de oficinas y otros
por $608.4 mdp. Por otro lado, entregó la primera fase de Mitikah que agrega
alrededor de 105 mil m 2 e incluyó 67 mil m 2 de Cuautipark al portafolio.
Los ingresos totales aumentaron +11.5% anual, en línea con nuestro estimado
(+11.0%e). Este incremento se debe a mayores rentas, una mejor ocupación y el
crecimiento de +3.8% del ABR. Los ingresos del segmento comercial mostraron
contracciones por menor ocupación, oficinas bajo presión e industrial aumentó.
El NOI creció +9.8%, ligeramente mayor al estimado (+7.9%). Así, el margen NOI
fue de 79.5%, menor al 3T21. Por su parte, el AFFO subió +13.2%, con un
margen de 41.8%, gracias a las ventas de propiedades y cobranzas atrasadas.
Finalmente, durante el 3T22, Funo distribuirá $0.5659 por CBFI, una tasa de
10.2% respecto al precio actual. Esta distribución equivale al 85% del AFFO
generado. Asimismo, continúan las recompras de acciones a buen nivel. Los
próximos dividendos serán a 100% de AFFO, alcanzando tasas de 12%.
Mayor deuda, pero posición financiera sólida
La Fibra tiene una buena posición financiera por prepagos de deuda. El
apalancamiento LTV fue 43.4%, menor al 2T22. No obstante, el ICD fue de 1.40x,
una caída considerable contra los dos trimestres anteriores por un aumento en
las obligaciones de corto plazo. Estaremos atentos a su evolución.
120 El mercado no logra reconocer el valor de Fibra Uno
110 Fibra Uno cotiza a 0.52x el valor de sus activos netos, a pesar de los buenos
resultados y excelente portafolio de propiedades. Esto indica que el mercado no
tiene una buena percepción sobre Funo y el Sector. Así, nuestra recomendación
de MANTENER con un precio de $29.50 se basa en: 1) activos de renta fija más
atractivos por los incrementos en tasas; 2) lo anterior se traduce en un mayor costo
de financiamiento que limita el apalancamiento y la capacidad de nuevas
adquisiciones generadoras de valor; 3) oficinas y comercial (57% de los ingresos)
estancados; y 4) la administración no ha logrado destrabar el valor de la Fibra a
sus accionistas ante el complejo entorno actual. Así, el diferencial entre los precios
de Mercado y el NAV tardará en cerrar, por lo que recomendamos MANTENER.