Citibanamex: Kimberly-Clark de México (KIMBER.A)

Reducimos estimados de utilidades y PO por la persistente presión a los costos de ventas a pesar de la mayor solidez del peso y la menor recuperación de los márgenes en el 2S17; reiteramos Neutral por la valuación

A pesar de la mayor fortaleza del peso vs. el dólar en el 2S17, lo cual ayuda a los costos de ventas en dólares de Kimberly-Clark de México, las crecientes presiones a los costos de la pulpa, de otras materias primas y los relacionados con la energía, nos llevan a reducir en 3%-4% el EBITDA esperado para este año y para 2018, y como consecuencia, reducimos también nuestro Precio Objetivo. El margen EBITDA proyectado para el 2S17 y el 1S18 debería mejorar anualmente vs. la contracción superior a 400 p.b. en el 1S17. Asimismo, los ahorros anuales de costos estimados de P$1,000 millones durante el periodo (2S17 a 1S18) también deberían aliviar la presión a los márgenes. Sin embargo, el principal riesgo de alza de las acciones es la magnitud y la persistencia de los aumentos de precios esperados en el 4T17. En la reciente conferencia de resultados del 2T17, la administración sugirió que podrían necesitar un aumento potencial de precios de 5%-7% para fin de año para contrarrestar los mayores costos (tras el aumento de 4% en el 2T17). Sin embargo, preferimos ser más conservadores al contemplar en nuestro modelo un aumento promedio de 3%, lo cual resultaría en un crecimiento de las ventas de 9% este año, inferior al aumento de doble dígito del año pasado. En general, proyectamos una contracción del margen EBITDA de más de 250 p.b. anual en 2017, vs. nuestro supuesto anterior de -170 p.b.

Aunque el culpable más reciente de los aumentos de costos parece ser la pulpa, principalmente reciclada, los precios de la pulpa virgen también están subiendo, y los estimados apuntan a un incremento anual en dólares de 21% en el 2S17 (ver la Figura 1). En el corto plazo, esperamos una contracción anual del margen EBITDA en el 3T17, aunque inferior a la del 2T17, debido en parte a que los gastos de la consolidación de los activos de jabón 4e continúan aumentando trimestralmente (el primer año de adquisición de los activos ocurrirá en el 4T17). Otra tendencia del 3T17 parece ser una reducción de inventarios antes de lo habitual de las compañias minoristas, la cual comenzó en junio y refleja el objetivo de los comercios de mejorar el capital de trabajo. 

Reducimos nuestro Precio Objetivo para Kimberly-Clark de México a P$37.00 por acción con base en los menores estimados de utilidades (Figura 4). A nuestro PO, Kimberly-Clark de México cotizaría a 12.1x el múltiplo VC/EBITDA proyectado a 12 meses, aproximadamente en línea con la valuación actual, pero con un descuento de 8% vs. su promedio histórico a tres años. Comparado con sus pares globales (Figura 3), Kimberly-Clark de México cotiza a una prima de 4% en cuanto al múltiplo VC/EBITDA proyectado para 2018. Asimismo, creemos que el dividendo para 2017 (a pagar a principios de 2018) se contraerá en términos reales, por primera vez desde 2009. 

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