Panorama Bursátil.
Nombre del Analista
Williams González
Reportes corporativos amortiguan la volatilidad
01 Nuestra Lectura del Mercado.
Esta semana, el comportamiento de los mercados financieros a nivel internacional tuvo un sesgo positivo derivado
de la temporada de reportes del 3T22, en la cual, hasta el momento, las empresas han tenido mejores números
de lo esperado y, aunque ha disminuido la volatilidad (VIX 29 puntos vs. 32 puntos de la semana anterior), aún
se mantiene en niveles por arriba de su promedio histórico (19 puntos). La tasa del treasury de 10 años alcanzó
niveles no vistos desde 2007 (4.28%), mientras que la de 2 años se ubicó en 4.6%. El mercado está incorporando
una tasa final del 5% por parte de la Reserva Federal. En Reino Unido, renunció la primera ministra Liz Truss
y continúa la crisis política en el país. En Europa, la inflación de septiembre registró niveles máximos históricos
(9.9% anual). En México, el consenso de analistas estima un alza de 75pb en la tasa de referencia y pronostica que
se ubique en 10.50% para fin de este año.
02 Temporada de reportes 3T22 en EUA.
La temporada de reportes ha comenzado a tomar mayor relevancia conforme el flujo de éstos ha aumentada.
Sin dejar de lado la visión de volatilidad que seguimos teniendo para los mercados en las próximas semanas (por
temas de tasas, inflación, empleo y otros indicadores), el foco continuará sobre los resultados operativos de las
empresas. Para esta temporada, el consenso estima que la UPA crecerá 2.1% anual y 3.9%e en el 4T22 (conocido
hasta el 1T23). Según el consenso, esto representará -en su caso- un crecimiento de 6.4%e para todo el 2022 y de
7.9%e para 2023 (vs. -3.1%e en la perspectiva institucional de Citi Research).
03 Continuaría la fortaleza del dólar a nivel internacional.
Se espera que continúe la fortaleza del dólar a nivel internacional a pesar de que el índice DXY ha avanzado 19%
en el año. No se esperarían grandes bajas; históricamente, cada vez que avanza 20% en un año, le queda 3% de
incremento adicional. Entre los factores que pudieran ocasionar caídas en el dólar se encuentran: que el crecimiento
global (exc. EUA) llegué a su punto mínimo, fin de la política “cero-COVID-19” por parte de China, invierno suave en
Europa y que el Banco Central de Japón detenga su control de la curva de tasas locales.
04 En qué invierten los fondos de inversión en México (septiembre).
A pesar de una caída de 0.8% del S&P/BMV IPC en el mes de septiembre, la posición de los fondos de renta variable
se revalorizó 4% y ahora los fondos representan 1.64% de la capitalización de mercado local vs. 1.61% anteriormente.
En septiembre, las empresas del sector financiero presentaron mayores entradas por parte de los fondos como
consecuencia de la integración de Gentera al índice. La más grande empresa de Telecomunicaciones en México es la
empresa AAA con mayor sobreponderación en los fondos, siendo una posición defensiva dentro del contexto actual.
Además, continúa la preferencia por empresas del sector de consumo discrecional, así como por algunas de los
sectores industrial y de materiales.
Nuestra Lectura del Mercado.
Continuaría la fortaleza del dólar a nivel internacional
En su más reciente nota, los estrategas de Citi Research mantienen su expectativa de que el dólar a nivel
internacional (DXY) continúe sólido en las siguientes semanas. Y es que, el DXY ha tenido un avance del 19% en lo
que va del año, aprovechando la debilidad de otras monedas de mercados desarrollados.
Nombre del Analista
Williams González
Al menos en el corto plazo, no se esperan grandes movimientos a la baja debido a que factores como la política
monetaria acomodaticia de otros países como China y Japón, la cancelación de propuestas fiscales de Reino Unido
y la crisis energética de Europa, además de que el dólar funge perfectamente como activo de cobertura ante la
volatilidad, será difícil que se disipen en el corto plazo.
¿Se debilitaría el dólar una vez que la Fed terminé su ciclo de alza en las tasas?
Si bien, el dólar ha tenido debilidad, una vez que la Fed comienza con el primer recorte en sus tasas, la dispersión es
alta, como ocurrió en 2001 cuando la Fed realizó recortes a la tasa de referencia, pero el dólar continuó avanzando.
La fortaleza del dólar se dio debido a que la Fed recortó las tasas para proteger el crecimiento de EUA y el avance
de la divisa se interpretó como medida de refugio de valor. Por otra parte, el dólar ha tenido un mayor avance
exactamente cuando la economía global se desacelera, aun cuando la Fed realiza recortes más significativos a su tasa
que otros bancos centrales.
No se espera un
retroceso del dólar
en el corto plazo,
el DXY refleja a la
divisa como refugio
de valor (+19% en lo
que va del año)
¿Qué se necesita para que el dólar se debilite?
•
•
•
•
Que el crecimiento global (exc EUA) llegué a su punto mínimo.
Finalización de la política cero-COVID de China (lo que interfiere con su crecimiento).
Invierno suave en Europa.
Se detenga del control de la curva de interés por parte del Banco Central de Japón (depreciación
del yen de -20%)
¿Hasta dónde podría llegar el dólar (DXY)?
Desde un punto de vista estadístico, cada vez que el dólar alcanza una apreciación
del 20% en términos anuales (19% actual), en 5/6 ocasiones ha tenido un alza del
3% adicional antes de empezar una reversión. Mientras que, desde un punto de
vista de análisis técnico, el dólar pareciera estar sobrecomprado.
Con respecto al peso mexicano (USD/MXN), los estrategas de Citi Research esperan
que el peso mexicano amortigüe la volatilidad a nivel internacional debido a su
diferencial de tasas, y se esperan niveles de P$20.4 por dólar en el plazo de 3
meses.
Para un horizonte de 3-12 meses, a medida que el diferencial de tasas que tiene
México con respecto a EUA disminuya, se esperaría una menor cotización del peso y
podría alcanzar un nivel de P$20.8 por dólar.
En qué invierten los fondos de inversión en México (septiembre)
Los fondos
incrementaron su
participación en la
capitalización de
mercado de la renta
variable local en un
1.64% vs. 1.61% anterior.
Septiembre fue otro mes volátil para la renta variable a nivel internacional. El índice
global de acciones tuvo una caída del 7.8%, el S&P500 de 9.3% y el índice local de
0.8%.
Contrario al desempeño de la renta variable local, las posiciones de los fondos de
inversión en emisoras mexicanas lograron tener una valorización de 4%.
El sector financiero presentó mayores flujos de entrada en los fondos con respecto a
lo reportado en agosto pasado, debido a la integración de Gentera a la muestra del
índice; el incremento mensual en las posiciones en ese sector fue de 66%, seguido de
materiales con 13% y bienes raíces con 12%.
La participación de los fondos en la capitalización de mercado de la renta variable
en México también aumentó en 1.64% vs. 1.61% de la lectura anterior, lo que fue
consecuencia de la minusvalía que tuvo la renta variable local, combinado con el
incremento en la valorización en las posiciones de los fondos.
Excluyendo a Gentera, los fondos aumentaron sus posiciones en Cemex,
Inbursa y la empresa más grande de telecomunicaciones en México,
aprovechando los precios de oportunidad en el mercado. Por otra parte,
disminuyeron sus posiciones en Femsa, Cuervo y Banorte.
Con respecto a lo que pesan en el índice, la mayor sobreponderación de los fondos se encontró en empresas
de consumo discrecional (Alsea y Liverpool), seguidas de algunas de materiales (GCC, Cemex y Orbia).
Cabe resaltar que, de las empresas AAA, la empresa más grande de telecomunicaciones en México sigue
siendo la favorita de los administradores a pesar de que tuvo una disminución en su exposición. Por su parte,
Femsa, con la disminución de sus flujos se encuentra prácticamente neutral, y Banorte por segundo mes
consecutivo se vio subponderada. Grupo México y Walmex tienen la mayor subponderación dentro de las
empresas AAA de México.
Desde la perspectiva anterior, observamos que los fondos están muy activos dado el contexto actual,
aunque tienen sus excepciones. En el sector de consumo prefieren posicionarse más en servicios que en
los productos; en el sector financiero benefician más a los bancos regionales con mejores fundamentales
(Gentera y Regional) que a los grupos financieros tradicionales (Banorte e Inbursa) y bancos que ya no
esperan grandes avances (BanBajío). Mientras que, están mayoritariamente expuestos a los sectores
industrial y de materiales.
A pesar de que en el panorama se espera una recesión económica, los fondos prefieren posicionarse en
empresas con buenos fundamentales y con buenos niveles de valuación que en empresas defensivas, aunque
no se debe de perder de vista la exposición a la empresa más grande de telecomunicaciones en México, ya
que, dadas sus características, es una empresa defensiva.
Nota de la Semana.
Alpek (ALPEK.A): 1
Nombre del Analista
Andrés Cardona
Otro trimestre sólido, impulsado por el segmento de Poliéster y una
contribución inesperada de EPS
Nuestras conclusiones. Alpek continúa logrando
sólidos márgenes del PET Integrado y una contribución
inesperada de EPS. Los inversionistas deben seguir de
cerca los márgenes PET integrados (US$356 por tonelada
en septiembre vs. nuestro estimado de US$295 por
toneladas para 2023), que es el insumo clave para los
contratos de 2023, generalmente firmados a finales de
noviembre o principios de diciembre. Seguimos esperando
un pago extraordinario de dividendos en el 4T22
(US$200-US$300 millones). Se reiteró la guía para 2022,
en línea con nuestros estimados.
Otro trimestre sólido. Alpek registró un EBITDA de
US$306 millones (-40% anual, -40% trimestral), mucho
peor que nuestro pronóstico de US$373 millones debido
a pérdidas no monetarias mayores que las esperadas de
US$118 millones vs. nuestra proyección de US$60 millones
por mayor debilidad en las materias primas a finales
del 3T22. El EBITDA recurrente llegó a US$424 millones
(+81% anual /+15% trimestral), sólo 2% por debajo de
nuestra expectativa, pero 10% por encima del consenso.
La utilidad neta fue de US$110 millones, peor que nuestra
previsión de US$156 millones, explicado por las pérdidas
no monetarias mencionadas anteriormente. La deuda
neta fue de US$1.8 mil millones, 11% por debajo de nuestro
estimado de US$1.6 mil millones debido a un flujo de
efectivo operativo más débil de lo esperado, explicado por
un capital de trabajo neto más bajo (-US$111 millones vs.
nuestra proyección de +US$17 millones).
Fortaleza impulsada por el segmento de Poliéster y una
contribución inesperada de EPS. El EBITDA recurrente del
negocio de Poliéster fue de US$261 millones (+144% anual
/+20% trimestral), 9% por debajo de nuestra previsión,
aunque 10% por encima del consenso. La fortaleza del
segmento de Poliéster se explica por: (i) la consolidación
total de Octal, (ii) los márgenes integrados de PET aún
resilientes de US$400 por tonelada (+26% anual /-2%
trimestral), ligeramente por debajo de nuestra proyección
de US$405 por tonelada. El segmento de Plásticos y
Químicos registró un EBITDA recurrente de US$158
millones (+27% anual /+7% trimestral), 8% por encima
de nuestro estimado, impulsado principalmente por una
contribución inesperada de EPS.
Eventos a seguir en el 4T22. Creemos que los
inversionistas deben seguir de cerca los desarrollos
durante el 4T22, con especial atención a: (i) los márgenes
de PET asiáticos, que promediaron US$356 por tonelada
en septiembre, que son el insumo clave para los contratos
de 2023 y que representan ~60% de los volúmenes
totales. Los contratos generalmente se negocian a finales
de noviembre o principios de diciembre, y los precios spot
suelen ser un buen indicador anticipado. 2022 registró
una contribución de márgenes extraordinaria de: (a) la
prima de confiabilidad en América y (b) costos de flete
inusualmente altos de Asia a América, los cuales también
deben seguirse de cerca. Por último, seguimos pensando
que Alpek podría pagar un dividendo extraordinario
(US$200-US$300 millones) en el 4T22.
Implicaciones. Esperamos que Alpek tenga un desempeño
superior al del mercado mañana gracias a los aún sólidos
márgenes de PET integrado (US$356 por tonelada en
septiembre vs. nuestro estimado de US$295 por tonelada
para 2023), también proyectamos que la prima de
confiabilidad y los costos del flete se reducirán en 50% en
2023.
Compra (1); PO: P$35.80. Analista: Andrés Cardona.
Fuente: Citi Research
Análisis Fundamental.
Alfa (ALFA.A): 1
Revisión del 3T22: Lectura mixta - Sigma decepciona, Alpek fue
>10% superior al consenso
Nuestras conclusiones. Alfa reportó un conjunto mixto de resultados, siendo Sigma el principal
rezagado, particularmente en Europa debido a los mayores costos de la energía. Por otro lado, Alpek
registró un buen conjunto de resultados superando al consenso en ~10%. Los inversionistas deben
seguir las actualizaciones sobre la estrategia de liberar valor, que ha llegado a un punto sin retorno con
la escisión de Axtel establecida para fin de año y esperamos un dividendo extraordinario de Alpek de
US$200-US$300 millones en el 4T22.
Lectura mixta: Sigma decepciona, Alpek fue >10% superior al consenso. Alfa registró un EBITDA
de US$492 millones (-30% trimestral, +1% anual, US$454 millones excl. Axtel), 13% por debajo de
nuestro estimado, explicado principalmente por una pérdida no monetaria mayor de la esperada en
Alpek (US$118 millones vs. nuestra proyección de US$60 millones). El EBITDA recurrente fue de US$610
millones (+7% trimestral, +39% anual, US$572 millones sin Axtel), 3% por debajo de nuestro pronóstico
debido a márgenes EBITDA más débiles de lo esperado en Sigma, que registró un EBITDA de US$151
millones (-12% trimestral, -14% anual), -11% por debajo de nuestro estimado debido a márgenes EBITDA
más débiles de 8.0% vs. nuestra proyección de 9.4% (-214 pb anuales /-116 pb trimestrales). La utilidad
neta llegó a US$141 millones, en línea con nuestra expectativa de US$144 millones, debido a menores
impuestos (US$38 millones vs. nuestra previsión de US$141 millones). La deuda neta de la holding fue de
US$1,317 millones, 2% por encima de nuestro estimado.
Actualización de la estrategia de liberar valor. El 12 de julio, los accionistas de Alfa aprobaron el plan
de escisión de Axtel, que esperamos que termine en diciembre. También esperamos que se pague un
dividendo extraordinario de Alpek de US$200-US$300 millones en el 4T22. Los inversionistas deben
seguir las actualizaciones sobre la estrategia de liberar valor, que ha llegado a un punto sin retorno con
la escisión de Axtel.
Analista: Andrés Cardona. Fuente: Citi Research
Nemak (NEMAK.A): 1
Sólido 3T22 por volúmenes y márgenes mejores de lo esperado
Nuestras conclusiones. Nemak reportó resultados trimestrales mejores de lo esperado, con un EBITDA
que estuvo 12% por encima del consenso. En lo que va del año, los resultados pueden implicar cierto
potencial de alza para nuestro estimado y el del consenso por volúmenes (guía de 36.9, 30.3 millones
en lo que va del año) y un margen EBITDA por unidad equivalente (guía de US$13.6, US$14.1 en lo que va
del año) potencialmente mejores de lo esperado.
Sólido 3T22 impulsado por mejores volúmenes y márgenes. Nemak registró un EBITDA de US$157 millones,
+12% por encima de nuestra proyección y el consenso. La diferencia se explica por: (i) mejores volúmenes que
estuvieron en 10 millones de unidades equivalentes (+28% anual / +1% trimestral) +5.7% por encima de nuestro
estimado, y (ii) un mayor margen EBITDA por unidad equivalente de US$15.5 (+5.1% anual / +3.0% trimestral),
+6.1% por encima de nuestra expectativa. La utilidad neta fue de US$19 millones, inferior a nuestra previsión de
US$30 millones por impuestos más elevados (US$37 millones vs. la proyección de US$15 millones) y mayores
gastos financieros netos (US$23 millones vs. nuestro estimado de US$17 millones).
América del Norte el punto clave (nuevamente), Europa tuvo un desempeño inferior. América del Norte
registró un EBITDA de US$90 millones (+36.5% anual / +5.4% trimestral), +26% por encima de nuestro
estimado, impulsado principalmente por un margen EBITDA mucho mejor de lo esperado, de US$16.1 por unidad
(+23.4% anual / +1.4% trimestral), mejor que nuestra previsión de US$13.1 por unidad (+22.5%). El EBITDA de
Europa fue de US$51 millones (+6.3% anual / -10.5% trimestral), 10% por debajo de nuestro estimado. El Resto
del Mundo llegó a US$16 millones, mejor que nuestra proyección de US$12 millones.
Compra (1); PO: P$6.00. Analista: Andrés Cardona. Fuente: Citi Research
Nemak (NEMAK.A): 1
Incrementamos nuestro Precio Objetivo a P$6.0 por acción. Mantenemos
nuestra recomendación de Compra
Nuestras conclusiones. Nemak reportó un buen conjunto de resultados, que respaldan nuestro estimado de
un EBITDA de US$579 millones para 2022. La contratación de vehículos eléctricos (EV por sus siglas en inglés)
creció 45% anual, y la administración ve oportunidades de crecimiento relevantes en los próximos 12 a 18
meses. La asignación de capital prioriza el crecimiento orgánico de los vehículos eléctricos sobre los dividendos
y las recompras, aunque proyectamos un dividendo de P$0.27 por acción en 2023. Desde nuestro punto de
vista, la postura en exceso conservadora de la administración podría afectar el desempeño de las acciones hasta
principios de 2023, a pesar de que nuestro modelo apunta a un EBITDA de US$635 millones.
Actualización del modelo. Actualizamos nuestro modelo para incorporar: (i) los resultados del 3T22, (ii) el
pronóstico macroeconómico actualizado y (iii) las tasas a 10 años de EUA a valor de mercado en nuestro
WACC, que aumenta de 9.9% a 10.3%. Actualizamos nuestro Precio Objetivo para los próximos doce meses a
P$6.0 por acción desde P$5.0 por acción anteriormente, al tiempo que mantenemos nuestra recomendación
de Compra. Vemos a Nemak cotizando a un múltiplo VC/EBITDA de 3.5x y 3.1x proyectado para 2022 y 2023,
respectivamente.
Asignación de capital para favorecer las oportunidades de crecimiento orgánico de los vehículos eléctricos.
La administración ve múltiples oportunidades de crecimiento al tiempo que destaca su compromiso con la
disciplina de capital con un enfoque de ser muy selectivo en: (i) TIR, (ii) reembolsos, (iii) clientes, (iv) región y (v)
producto. En un segundo nivel de prioridades pueden estar los dividendos y las recompras, sujetos a no exceder
el objetivo de apalancamiento neto de 2.0x. En nuestro caso base, vemos un pago de dividendos de US$40
millones (P$0.27 por acción, rendimiento por dividendo de ~5%) en 2023.
Compra (1); PO: P$6.00. Analista: Andrés Cardona. Fuente: Citi Research
Banorte (GFNORTE): 1
Otro trimestre sólido; aumento de 8% en la guía de las utilidades
para 2022
Nuestras conclusiones. Banorte registró una utilidad neta de P$11.5 mil millones en el 3T22 (+30% anual),
en línea con nuestras proyecciones y el consenso. Las tasas de interés más altas continúan impulsando los
resultados, con una expansión del margen financiero del banco de 9% trimestral, mientras que la cartera de
crédito creció sólo 1% trimestral. Los resultados serían todavía mejores si no fuera por otros gastos operativos
mayores (P$1.3 mil millones vs. P$0.3 mil millones en el 2T22), relacionados con provisiones de impuestos
de seguros, que parecen ser no recurrentes. Banorte también actualizó su guía para 2022, indicando ahora
11una utilidad de P$44,000-P$45,400 millones, 8% por encima de la guía anterior (y en línea con nuestros
estimados actuales). En general, esperamos que el resultado sólido y la guía de la compañía, deberían
continuar respaldando el buen impulso de la acción.
Principales aspectos destacados de los resultados. El margen por interés neto del banco se expandió 90
pb trimestralmente (a 6.3%), lo que llevó a un avance de 9% trimestral en el margen financiero, a pesar del
aumento de sólo 1% trimestral en la cartera crediticia. La calidad de los activos se mantiene bajo control,
con los créditos de etapa 3 mostrando un aumento menor (1.04% vs. 1.02% en el 2T22), así como el costo
de riesgo (1.4% vs. 1.1% en el 2T22). Destacamos que otros gastos operativos parecen verse afectados
negativamente por partidas únicas que, si se excluyen, podrían representar un 6% en mayores utilidades.
Guía actualizada. Crecimiento crediticio de 7%-9% (5%-7% anteriormente), expansión del margen por
interés neto del banco de 100-115 pb (anterior de 50-70 pb), costo de riesgo de 1.3%-1.5% (anterior de 1.4%-
1.7%) y utilidad neta de P$44-P$45.4 mil millones (P$40.5-P$42 mil millones anteriormente).
Compra (1); PO: P$171.00. Analista: Rafael Frade. Fuente: Citi Research
Banorte (GFNORTE): 1
Más por recorrer
Nuestras conclusiones. Actualizamos nuestros estimados para Banorte incorporando los resultados del
3T22, así como mayores tasas de interés, incrementando las utilidades para 2022 y 2023 en 1% y 10%,
respectivamente, elevando nuestro Precio Objetivo a P$171 por acción de P$160 por acción anteriormente y
manteniendo nuestra recomendación de Compra. Si bien la acción tuvo un fuerte rally desde nuestra última
actualización (+24%), ahora vemos un alza adicional proveniente de los vientos a favor de las tasas de interés
más altas, con un fuerte impacto positivo en las utilidades de 2023. Además, con el final de las discusiones
sobre fusiones y adquisiciones, esperamos que la atención se centre en el retorno del capital, lo que debería
conducir a un alto rendimiento por dividendo en el futuro (estimamos 8.2% en este momento). Esperamos que
tales factores conduzcan a una revaluación/expansión de los múltiplos de la acción (cotizando actualmente a
un múltiplo P/U barato de 8.5x), manteniendo el buen impulso de la acción. Compra (1); PO: P$171.00. Analista:
Rafael Frade. Fuente: Citi Research
Liverpool (LIVEPOL.C1): 1
3T22: EBITDA 11% por encima del consenso por el impulso de las ventas
y las eficiencias de los gastos operativos
Nuestras conclusiones. Liverpool podría tener un desempeño superior en la próxima sesión del mercado, al
haber reportado un EBITDA 11% por encima del consenso en el 3T22. Los catalizadores fueron un crecimiento
de las VMT de 18.9%, lo que subraya la demanda asociada a la reapertura y el crecimiento de los gastos
operativos más lento que las ventas en 360 pb. En el formato homónimo de Liverpool, la demanda de la
categoría softline (mercancías livianas) fue sólida y se normalizó hacia los niveles previos a la pandemia.
Las eficiencias de los gastos operativos reflejaron una pausa en la contratación, el servicio click & collect
con 9 puntos porcentuales más a 34% de las ventas digitales, y la transición para manejar mercancías
costosas en un nuevo centro logístico. El crecimiento de la categoría softline y las eficiencias logísticas
parecen sostenibles. Una agenda clave de la administración justifica la participación del 9.9% en las tiendas
departamentales Nordstrom (JWN) más allá de la diversificación en activos en moneda fuerte.
La noticia. El EBITDA creció 18% a P$6,189 millones, 4% por encima de nuestro estimado. La utilidad neta fue
9% superior a lo esperado, lo que refleja sólidos resultados operativos.
Implicaciones. La mezcla de ventas del canal digital fue del 21%, o en niveles similares trimestralmente.
Los inventarios aumentaron 26% (en comparación con las ventas subieron 20%), proporcionando niveles
adecuados para un 4T22 estacionalmente sólido que incluye eventos como El Buen Fin, la Copa Mundial y
Navidad.
Compra (1); PO: P$105.00. Analista: Sergio Matsumoto. Fuente: Citi Research
12Walmex (WALMEX): 2
3T22: EBITDA 2% por debajo del consenso por inversiones en comercio
electrónico y gastos laborales
Nuestras conclusiones. Esperamos que las acciones de WALMEX probablemente tengan un desempeño
inferior mañana al haber reportado un EBITDA 2% por debajo del consenso en el 3T22, lo que refleja otra
ronda de gastos operativos relacionados con el comercio electrónico y mayores gastos laborales. El omnicanal
es un facilitador clave del crecimiento a largo plazo (ver nuestro reporte Walmex - El evento Walmex Day 2022
renueva el efecto flywheel para la estrategia del ecosistema liderado por el omnicanal, publicado el pasado 16
de marzo) y los gastos considerables esporádicos deberían repetirse en el futuro. El omnicanal GMV (o valor
bruto de la mercancía, que es una métrica usada comúnmente para el comercio electrónico) en México creció
19%, aportó 0.8% al crecimiento de las ventas y representó 4.8% de las ventas. El crecimiento de las VMT
en México aumentó 11.1% con un acumulado de tres años estable trimestralmente. Una prioridad clave de la
administración es equilibrar las inversiones de crecimiento, como salarios, comercio electrónico y tecnología,
con las expectativas de retorno del mercado.
La noticia. El EBITDA del 3T22 creció 6% a P$21,163 millones con una contracción del margen de 70 pb
anuales y se ubicó 4% por debajo de nuestros estimados. La utilidad neta fue 7% superior por los menores
gastos financieros netos.
Implicaciones. Los catalizadores del tráfico fueron la propuesta de valor de la estrategia de precios bajos
todos los días (every day low prices -EDLP, por sus siglas en inglés-) y las marcas privadas, particularmente
en los formatos de Bodega y Sam’s. El inventario aumentó 23% (vs. 12% de las ventas) debido a cambios en
la diversidad de las categorías de comestibles, salud y belleza, bebés y mascotas, además de abastecerse
para las ventas de temporada navideña en el 4T22. Pero hay poco riesgo de rebajas según la administración.
Neutral (2); PO: P$80.00. Analista: Sergio Matsumoto. Fuente: Citi Research
Gruma (GRUMA.B): 1
3T22: EBITDA 6% superior al consenso, ya que el precio/mezcla
de EUA mejoró para traspasar las presiones de costos
Nuestras conclusiones. GRUMA debería tener un desempeño superior mañana al haber reportado un
EBITDA 6% por encima del consenso. El resultado mejor de lo esperado del EBITDA refleja principalmente
la expansión del margen EBITDA de EUA de 110 pb anual, revirtiendo la contracción anterior del margen de
-250 pb durante el 1S22. Atribuimos esto a un mejor precio/mezcla que impulsó el margen bruto de EUA.
El entorno de precios de EUA es más fluido que en años anteriores debido a los aumentos significativos de
costos en todas las categorías. El margen EBITDA del grupo mejoró a una contracción anual de -90 pb vs.
-260 pb durante el 1S22. Los elementos clave de la agenda de la administración incluyen la cobertura de sus
necesidades para 2023 y la determinación del aumento de precio apropiado en México para la harina de maíz
en el 1T23 dado el escrutinio del gobierno sobre el papel de las empresas minoristas y de alimentos en la
inflación.
La noticia. El EBITDA del 3T22 fue de P$4,209 millones o 5% por encima de nuestro estimado. La utilidad
neta fue 4% inferior por el gasto financiero neto y el impuesto sobre la renta.
Implicaciones. Las ventas en Estados Unidos crecieron 25% (volumen de +4%), reflejando la demanda de
tortilla, particularmente en las líneas “better for you” y lanzamientos de nuevos productos. Las ventas de
Gimsa crecieron 18% con un aumento del volumen del 5%.
Compra (1); PO: P$290.00. Analista: Sergio Matsumoto. Fuente: Citi Research
13Kimberly-Clark de México (KIMBER.A): 2
3T22: EBITDA 3% por encima del consenso por mejores precios de la resina y
el programa de reducción de costos; expansión del margen por fin
Nuestras conclusiones. KIMBER debería tener un desempeño superior en la sesión de mañana (21 de
octubre), lo que reflejaría el EBITDA 3% por encima del consenso en el 3T22. Los principales catalizadores
positivos fueron tres. Primero, un costo de ventas mejor de lo esperado gracias a los precios de la resina más
bajos anualmente. En segundo lugar, el programa de reducción de costos de P$500 millones representó 390
pb de las ventas. Y tercero, los aumentos de precios estimados del 13% anual coincidieron con las recientes
presiones de los costos. El margen EBITDA se expandió 180 pb después de las contracciones en los siete
trimestres anteriores y podría marcar el comienzo del camino de recuperación del margen en el futuro. La
pregunta clave para la administración es la estrategia de fijación de precios para navegar por otro aumento en
los precios de la pulpa cuando los consumidores mexicanos se vuelvan más sensibles a los precios.
La noticia. El EBITDA del 3T22 fue de P$2,755 millones, 23% superior anualmente y 3% por encima de
nuestro estimado. La utilidad neta fue 4% superior a lo esperado por los mejores resultados operativos.
Implicaciones. El crecimiento lento del volumen estimado podría continuar a menos que la compra de
productos a precios más accesibles abra espacio para un uso más abundante de los productos de papel y para
el hogar y cuidado personal (HPC, por sus siglas en inglés).
Neutral (2); PO: P$32.00. Analista: Sergio Matsumoto. Fuente: Citi Research
Corporación Inmobiliaria Vesta SAB de CV (VESTA): 1
Sólido trimestre con la ocupación alcanzando máximos históricos
Nuestras conclusiones. Vesta reportó un 3T22 sólido. Si bien el estado de resultados estuvo ligeramente
por encima de nuestro estimado, las métricas operativas reflejaron un mercado industrial muy ajustado,
con una ocupación de la compañía del 96.1%, un nivel alto dado que Vesta es un desarrollador que ofrece
constantemente nuevas propiedades. La escasez de espacio y la posterior dinámica positiva de los alquileres
están permitiendo a la compañía mantener un rendimiento del 10% en el costo de los desarrollos a pesar del
aumento en el costo de los materiales. Esto es positivo, ya que, a pesar de los ciclos restrictivos, tanto en EUA
como en México, las tasas de capitalización para las transacciones a nivel de activos aún se encuentran en
7% o incluso menos. Naturalmente, una recesión en Estados Unidos o México enfriaría el mercado industrial,
siendo el principal riesgo en este punto. VESTA cotiza a una tasa de capitalización del 9.0% proyectada para
2023E, en línea con el promedio de sus pares. Mantenemos nuestra recomendación de Compra para Vesta y
nuestro Precio Objetivo de P$48.0 por acción.
Ocupación total del portafolio de 96.1%, aumentó 330 pb anuales. La ocupación del portafolio total (incluye
desarrollos y propiedades en venta) aumentó a 96.1% de 92.8% en el 3T21 y 95.8% en el 2T22. El portafolio
estabilizado de Vesta experimentó mejoras trimestrales en la ocupación en todos los mercados, liderado por
la región central con 99% vs. 90.5% en el 3T21. La región norte mantuvo el 100% alcanzado en el último
trimestre vs. 97.7% en el 3T21, y la del Bajío se ubicó en 92.4% vs. 90.8%.
Estado de Resultados. El estado de resultados estuvo mayormente en línea con nuestros estimados, con
ingresos que alcanzaron los US$45.5 millones, +11% anual y un margen de la utilidad operativa neta (NOI) del
94.9%. El EBITDA fue de US$38.7 millones con un margen EBITDA del 85.0%. La utilidad neta de US$62.3
millones (+56% anual) fue 245% superior a nuestra expectativa debido a revaluaciones de propiedades
(no en efectivo) por un total de US$62.9 millones. Los flujos operativos (FFO) de US$26.9 millones también
estuvieron en línea con nuestra proyección.
Compra (1); PO: P$48.00. Analista: Andre Mazini. Fuente: Citi Research
14Fibra Prologis (FIBRAPL.14): 2
Actualizamos nuestro modelo
Nuestras conclusiones. Actualizamos nuestro modelo para Fibra Prologis debido a un evento de dilución con
un factor de 0.997254 y una fecha ex dividendo del 13 de septiembre de 2022. Nuestro Precio Objetivo cambia
a P$51.86 por CBFI de P$52.00 por CBFI anteriormente. Los casos optimista y pesimista se actualizaron en
consecuencia. Neutral (2); PO: P$51.86. Analista: Andre Mazini. Fuente: Citi Research
Fibra Prologis (FIBRAPL.14): 2
Trimestre positivo, amplios recursos para adquisiciones por delante
Nuestras conclusiones. FIBRAPL ha reportado un 3T22 positivo, con una ocupación en un máximo histórico
de 98.5% por una retención de clientes del 93%. El número de ocupación muy alto es indicación de un
mercado propenso a los propietarios, lo que permitió una utilidad operativa neta (NOI) en efectivo de 7.3%
anual y un incremento de la renta neta efectiva de 24.6% anual. Asignamos una recomendación de Neutral
para FIBRAPL; la compañía cotiza a una tasa de capitalización de 7.9% vs. el promedio de la industria del 9.1%.
Exitosa oferta de derechos por US$396 millones. Durante el 3T, la compañía colocó 61% de su oferta
subsecuente prevista de US$650 millones, recaudando así US$396 millones. El uso previsto de los recursos
fue de 60% en adquisiciones de terceros y 40% en adquisiciones de la empresa matriz. Esperamos que
FIBRAPL siga adelante con la adquisición de terceros y posponga la adquisición de partes relacionadas para
2023 (cuando podría usar una línea de crédito revolvente, después de haber pagado la actual). Después
de las compras, esperamos que FIBRAPL esté más orientada a la manufactura de lo que está actualmente
(33% manufactura y 67% logística). Vemos que esto es positivo, ya que los mercados de manufactura son
los que se benefician de la tendencia secular de nearshoring o contratación cercana al país de fabricación y
tienen ocupaciones aún más altas (99.1% vs. 98.3% para logística, en el portafolio de FIBRAPL). Por último,
creemos que la compañía puede usar el hecho de que el tamaño del acuerdo fue más pequeño de lo planeado
originalmente para tratar de negociar una tasa de capitalización más alta, desde el 6.3% original.
Estado de Resultados. En el 3T22, FIBRAPL reportó P$1,397 millones en ingresos netos, 4% por encima de
nuestro estimado y una utilidad operativa neta (NOI) de P$1,221 millones, +15% anual en línea con nuestra
proyección. El EBITDA de FIBRAPL alcanzó los P$1,062 millones (+14% anual y +4% vs. nuestra expectativa)
y la utilidad neta de P$470 millones se vio impactada por P$333 millones de revaluación no monetaria
de propiedades. La compañía finalizó el 3T22 con flujos operativos (FFO) de P$819 millones, +12% anual,
4% por debajo de nuestro estimado, principalmente por mayores gastos financieros. Los fondos ajustados
de las operaciones (AFFO) llegaron a P$626 millones, +8% anual, 12% por debajo de nuestra proyección,
principalmente debido a mayores mejoras en propiedades y arrendatarios y costos de arrendamiento, P$198
millones vs. nuestra previsión de P$122 millones. La guía para los FFO por CBFI tuvo un aligera disminución,
probablemente debido al evento de dilución.
Neutral (2); PO: P$51.86. Analista: Andre Mazini. Fuente: Citi Research
Volaris (VOLAR.A): 1
El reciente aumento del factor de ocupación apunta a una ruta de vuelo
más suave: reiteramos nuestra recomendación de Compra
Nuestras conclusiones. No es fácil para las aerolíneas de descuento cambiar las tarifas aéreas en función
de los picos de precios del combustible. En relación con las aerolíneas de la red, las aerolíneas de descuento
ganan la batalla a través de perfiles superiores de costo por asiento por milla, no por tarifas altas. Como tal,
los aumentos bruscos y sostenidos de los precios del combustible pueden, al menos temporalmente, disminuir
esta superioridad. Aunque los aumentos sustanciales en el precio del combustible en el 2T22 no dejaron
buenas opciones para las aerolíneas sin posiciones significativas de cobertura de combustible, la reciente
fortaleza del factor de ocupación de Volaris (con recomendación de Compra) sugiere que las operaciones de la
aerolínea han vuelto a la normalidad.
15Precio Objetivo sin cambios en US$18 por ADR (en pesos es de P$38.00 por acción). Los ajustes a
los estimados para Volaris incluyen la incorporación de ingresos por unidad esperados algo más altos, un
crecimiento del tráfico ligeramente mayor y pronósticos del combustible modestamente más caros en
nuestro modelo (los ingresos por unidad son los ingresos por milla por asiento disponible o RASM por sus
siglas en inglés). Dado que nuestro estimado del EBITDA en dólares para 2023E para la aerolínea mexicana
de ultra-bajo costo (ULCC, por sus siglas en inglés) aumenta sólo ligeramente, este leve ajuste deja nuestro
Precio Objetivo para Volaris sin cambios en US$18 por ADR (en pesos es de P$38.00 por acción).
Compra (1); PO: P$38.00. Analista: Stephen Trent. Fuente: Citi Research
Grupo Aeroportuario del Pacífico (GAP.B): 1
Actualizamos nuestro modelo
Nuestras conclusiones. Los ajustes a nuestros estimados para GAP (con recomendación Compra) incluyen
la incorporación de un crecimiento de tráfico en el 3T22 más fuerte de lo esperado, junto con una mejor
dilución de costos fijos asociada en nuestro modelo. Nuestra proyección para la UPADS del 3T22E para
el operador del aeropuerto mexicano aumentan de US$1.70 a US$1.86. Nuestros estimados de la UPADS
para todo el año cambian de US$7.65 este año, US$8.14 el próximo y US$9.20 en 2024E, a US$7.81,
US$8.42 y US$9.50, respectivamente. Estos ajustes incrementan nuestro Precio Objetivo para GAP,
calculado bajo la metodología de valuación de flujos de efectivo descontados, de US$170 por ADR (P$361
por acción) a US$173 por ADR (P$367 por acción). Compra (1); PO: P$367. Analista: Stephen Trent. Fuente:
Citi Research
Grupo Aeroportuario del Sureste (ASUR.B): 2
Actualizamos nuestro modelo
Nuestras conclusiones. Con un crecimiento del tráfico de pasajeros en todo el sistema de ~24% anual
en el 3T22, vs. nuestro estimado de 29%, nuestra proyección para la UPADS del operador aeroportuario
mexicano en el 3T22E se redujo de US$3.35 a US$3.29. Este ajuste, junto con mayores ganancias
diversas no monetarias esperadas, llevan nuestras proyecciones de la UPADS de ASUR para todo el
año de US$14.74 este año, US$14.30 el próximo y US$15.28 en 2024E a US$14.70, US$14.38 y US$15.38,
respectivamente. En general, nuestro Precio Objetivo para ASUR, calculado bajo la metodología de flujos
de efectivo descontados, disminuye de US$230 por ADR (P$479 por acción) a US$229 por ADR (P$477
por acción). Neutral (2); PO: P$477. Analista: Stephen Trent. Fuente: Citi Research
Grupo Aeroportuario del Centro Norte (OMA.B): 2
Actualizamos nuestro modelo
Nuestras conclusiones. Los ajustes a nuestros estimados para OMA (con recomendación de Neutral)
incluyen la incorporación en nuestro modelo de un crecimiento de tráfico esperado ligeramente mejor
en el 3T22, mayores ingresos comerciales pronosticados y una cobertura de costos fijos más sólida.
Nuestra proyección de la UPADS para el operador del aeropuerto mexicano en el 3T22E cambia de
US$1.00 a US$1.04. Nuestros estimados de la UPADS de OMA para todo el año aumentan de US$3.64
este año, US$3.72 el próximo y US$3.99 en 2024E a US$3.71, US$3.78 y US$4.06, respectivamente. Estos
ajustes elevan nuestro Precio Objetivo para OMA, calculado bajo la metodología de flujos de efectivo
descontados, de US$56.50 por ADR (P$135 por acción) a US$58 por ADR (P$139 por acción). Neutral (2);
PO: P$139. Analista: Stephen Trent. Fuente: Citi Research
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