INTERCAM BANCO. OPINIÓN ANÁLISIS. Renta Variable Resultados 4T22 Resultados mixtos: Diferentes factores deterioran los reportes

El lunes 27 de febrero fue la fecha límite para la presentación de resultados
financieros correspondientes al 4T22 en el mercado mexicano. Con base en
nuestros cálculos, las emisoras del IPC bajo nuestra cobertura presentaron un
incremento en ingresos de +12.0% (vs +10.1%e) y en EBITDA de +10.4%
(+10.1%e). De esta manera, la mayoría de los resultados estuvieron en línea con
nuestros estimados, aunque existieron algunas sorpresas, positivas y negativas.
El 4T22 estuvo caracterizado por un entorno mixto, con presiones
inflacionarias y señales contrastantes. Según los datos preliminares, la
economía mexicana creció +3.1% durante el 2022, mejor que lo esperado por los
analistas. A su vez, la economía de EE.UU. crecía +2.1%. Pero, la inflación global
se ha mantenido elevada y, si bien parecía que mostraría una clara trayectoria de
baja, los datos han indicado que los esfuerzos monetarios no han sido suficientes.
Así, los bancos centrales continuaron incrementando sus tasas de referencia.
Los niveles esperados de tasas han dictado el ritmo del mercado. En los
primeros días del 2023, gran parte de los inversionistas pensaban que a finales de
este año íbamos a ver recortes a las tasas, inflación controlada y soft landing, un
escenario poco realista que impulsó las cotizaciones. Subsecuentemente, los
datos de inflación, empleo y los comentarios de los bancos centrales regresaron a
la tierra las expectativas del mercado, causando deterioros en las valuaciones.
Los reportes se caracterizaron por ser mixtos. El precio de los hidrocarburos,
metales y minerales permanecieron bajos, mientras la materia prima para
alimentos se fijó al alza. Asimismo, en casi todas las empresas vimos mayores
costos derivados de un incremento en el precio de la energía o de los insumos
requeridos para sus operaciones. Finalmente, las tasas más altas empiezan a
resonar en el costo financiero de los bancos, además de deteriorar poco a poco la
calidad de sus carteras.
Los sectores con mejores resultados fueron los Bancos, los Aeropuertos, las
Tiendas de Autoservicio y el Consumo Básico (incluyendo Alimentos y Bebidas).
Si bien las bases ya no son tan débiles, seguimos viendo buenos crecimientos en
ingresos, EBITDA y utilidades por mejores operaciones, márgenes y volumen.
Por otro lado, los sectores con resultados menos alentadores fueron los
Industriales, las Mineras y las Aerolíneas. Los primeros dos sufrieron menores
precios de los commodities que extraen, lo cual redujo el volumen y, con la
inflación de costos, bajaron el EBITDA. Por su parte, el alto costo de la turbosina
opaca completamente los buenos crecimientos en ingresos de las Aerolíneas.
Finalmente, este trimestre es importante por la publicación de las Guías de
Resultados 2023. A excepción de los bancos que insisten, con buenas razones,
en crecimientos de doble digito tanto en cartera como en margen financiero y
utilidades, el resto de las Guías son conservadoras o ligeramente más positivas.
En general, las administraciones esperan crecimientos moderados en ventas y
esperan controlar los costos. Asimismo, no vemos o esperamos grandes noticias
de inversión o adquisiciones, más que en casos muy selectos cuyos planes llevan
meses en proceso. Esto como resultado de las presiones inflacionarias, altas tasas
de interés y temores de una potencial desaceleración económica.
Sector primario y secundario: menores precios de
commodities e inflación de costos deterioran el EBITDA
Los Conglomerados Industriales presentaron un trimestre con resultados
mixtos. Los factores negativos como el aumento de costos y las disrupciones en
distintas cadenas de suministro fueron compensadas por el alto precio de algunos
commodities. No obstante, los mercados de materias primas (principalmente el
crudo y sus derivados) comenzaron una tendencia bajista en septiembre, la cual
perduró hasta acabar el año. Alpek reportó un crecimiento de +14% anual en
ingresos y una disminución en EBITDA de -31%. Si bien aprovechó un mayor
volumen de ventas por menores precios, los márgenes de sus productos cayeron.
Alfa tuvo mayores ingresos (+13%) por los resultados de Alpek y los crecimientos
de Sigma (+11%). No obstante, el EBITDA de Sigma también vio caídas por
elevados precios de insumos y energéticos, sobretodo en Europa (-73%).
Finalmente, Axtel fue registrada como “Operaciones discontinuas” y la
administración solo espera los permisos regulatorios para completar la escisión.
Orbia presentó un trimestre débil con caídas en ingresos (-10%) y EBITDA (-39%).
De sus 5 divisiones, solo 2 aumentaron sus ventas. Los confinamientos en China
llevaron a una sobreoferta de PVC en el mercado, lo que mantuvo los precios
bajos. Nemak registró un trimestre positivo en ingresos con un incremento
de+18% debido a una mayor producción automotriz en Norteamérica y Europa. No
obstante, su EBITDA se redujo -9%, principalmente por la inflación en costos de
energéticos, principalmente en Europa.
El sector Minero continuó afectado por el bajo precio de los metales y minerales.
Grupo México reportó mayor contribución en casi todos sus sectores, sobretodo
en su división de transporte. Sin embargo, su sección minera vio débiles precios
del cobre (-16.4%) y baja producción (-7.2%), lo mismo que en todo el 2022.
Además, el costo operativo creció +22% debido al entorno inflacionario. Así, los
ingresos subieron +0.3% y el EBITDA cayó -4.5%. Respecto a Peñoles, la firma
no ha publicado sus resultados, estos se esperan para el 7 de marzo.
En Infraestructura, Pinfra tuvo un trimestre positivo con la recuperación de
actividades después de la pandemia. Esto aumentó el flujo promedio diario +12%
en sus concesiones carreteras, así los ingresos incrementaron +6.2%, alcanzando
un nuevo máximo para la firma. El EBITDA aumentó +25% anual. Cemex registró
un crecimiento de +6.9% en ventas gracias al aumento de precios en todas las
regiones que opera. Además, los costos (+5.2%) representaron un menor
porcentaje de las ventas. No obstante, el EBITDA cayó -3.1% por mayores costos
de energía, fletes e importaciones. Los temores de recesión y contracción del
mercado afectaron el desempeño de Cemex que, si bien espera una reducción en
el volumen, a largo plazo continuamos positivos en torno a su crecimiento.
Servicios basados en la economía doméstica con
buenos crecimientos, pero presiones en costos
La Aviación se benefició de una mayor afluencia de pasajeros, el atractivo
turístico del país, la resiliencia de la demanda y tarifas máximas más altas. Todos
los Aeropuertos presentan mejores resultados que los vistos antes de la
pandemia, mientras las Aerolíneas ven presiones en utilidades por el alto costo
de la turbosina.
Asur reportó un crecimiento acelerado en tráfico de pasajeros (+18%), ingresos
totales (+53.7%) y EBITDA (+34.8%). Asimismo, los márgenes se han expandido.
Gap resultó mejor a nuestros estimados por un mayor tráfico (+20.8%) y tarifas
máximas más altas. Esto llevó a mejores ingresos (+54.3%) y EBITDA (+30.6%),
no obstante, los costos y gastos aumentaron +43.5%, deteriorando los márgenes.
Finalmente, Oma registró un fuerte aumento del tráfico (+20.7%), mayores
ingresos (+36.8%) y avances en EBITDA (+27.5%). El margen subió ligeramente
a 75.8%, a pesar del incremento en costos y gastos (+15.9%).
Finalmente, Volaris presentó un trimestre neutral. La aerolínea mostró buenos
resultados en ingresos (+22% anual) derivado de incrementos en la capacidad,
factores de ocupación más altos y mayores ingresos unitarios. Pero, los altos
precios de la turbosina incrementaron los gastos considerablemente (+44%). A
pesar de mostrar una fuerte y resiliente demanda de su mercado VFR, el EBITDAR
se deterioró -15%, con una caída en el margen a 25.2%.
El Consumo Discrecional tuvo un trimestre mixto. En cuanto a Tiendas
Departamentales, los resultados de Liverpool se ubicaron arriba de nuestros
estimados en ingresos y utilidades. Se observó un buen desempeño en las ventas
mismas tiendas del formato Liverpool (+11.5%) y, en el negocio de Intereses, la
cartera vencida del Grupo fue de 2.4%; y la provisión de cuentas incobrables
fueron -11.1% menores que en el 4T21, lo que impulsó el avance en utilidades.
En Restaurantes, Alsea tuvo un reporte negativo. Si bien los resultados pre-IFRS
16 estuvieron en línea con nuestros estimados, y considerando que alcanzaron
ventas récord este trimestre, observamos una moderación en el crecimiento de las
ventas y mayores costos de insumos y energía en Europa. Los resultados también
fueron aminorados por efectos cambiarios desfavorables. Tomando en cuenta el
IFRS-16, el EBITDA disminuyó en doble digito y el margen se contrajo -730 puntos
porque la emisora aumentó la proporción de contratos de arrendamiento a un
esquema de renta variable. Así, Alsea registró una caída en EBITDA de $787 mdp.
En el Sector Financiero, los bancos registraron fuertes expansiones de la cartera
gracias a un mayor consumo impulsado por las festividades de fin de año y el Buen
Fin. Asimismo, la cartera empresarial e hipotecaria continuaron creciendo. Esto
junto con el incremento de tasas, llevaron a mayores ingresos, márgenes,
utilidades y ROEs. No obstante, empezamos a ver un costo financiero más alto y
una mayor necesidad de provisiones por una morosidad más deteriorada. De esta
manera, esperamos que los ingresos sigan creciendo, pero la rentabilidad se
normalice por mayores gastos y reservas en los próximos trimestres. El 2022 fue
un año de récords para los bancos, lo cual será difícil de superar.
Banorte reportó un buen trimestre con una fuerte expansión de la cartera
(+12.1%), principalmente en nómina (+22%) y auto (+16%). Asimismo, los créditos
empresariales se aceleraron considerablemente en el último trimestre. El IMOR se
mantuvo en mínimos (1.1%) con un costo de riesgo de 1.6%, también muy bajo.
Así, el banco registró un MIN de 6.6% y una ROE de 19.4% por mayores gastos
operativos. BanBajío y Regional fueron los claros ganadores de este trimestre.
Su exposición al sector empresarial cosechó tres frutos: 1) aprovechar al máximo
los incrementos de tasas por su alta sensibilidad; 2) mantener buenos niveles de
calidad que minimiza la necesidad de provisiones; 3) fuerte crecimiento de la
cartera y potencial para aprovechar el Nearshoring. Así, estos bancos registraron
MINs de 6.8% y las ROEs más altas de nuestra cobertura (21.8% Regional y
29.6% BanBajío). Finalmente, Gentera presentó un opaco trimestre. Si bien su
2022 fue mejor que el de cualquier otro grupo financiero, las sensaciones que dejó
este último cuarto no son agradables: 1) provisiones adicionales por la situación
política y social en Perú; 2) deterioro en el valor de ConCrédito por menor
recolección de lo esperado; 3) mayores costos financieros. Así, la financiera
presentó fuertes caídas en su utilidad, con una ROE de 14.2%.
En las Fibras, los resultados estuvieron en línea con nuestros estimados y fueron
muy similares a los del trimestre anterior. Industrial continúa siendo la punta de
lanza con máximos niveles de ocupación y rentas subiendo a doble digito.
Comercial muestra una lenta recuperación, aunque una mayor afluencia por las
compras de fin de año y la temporada de promociones. Finalmente, Oficinas dio
señales de vida y sorprendió con una buena recuperación.
Fibra Uno cerró el trimestre con la venta de 16 propiedades (270 mil m 2 ) a 1.25x
P/VL, lo que equivale a $205.5 mdd que serán distribuidos en los próximos meses.
Además, entrego 43 mil m 2 de expansiones en GVO y Tultipark. Asimismo, este
trimestre repartió dividendos extraordinarios por repomos, alcanzando una tasa de
16.9%. A pesar de esto, notamos una situación de estrés financiero en Funo con
un LTV de 41.5%, lo que redujo su calificación a BBB- por Fitch, y una caída del
ICD a 1.2x. Fibra Mty está en proceso de adquirir el portafolio Zeus, lo cual
cambiará totalmente el juego para el fideicomiso. Está compra duplicará su ABR y
mejorará la mezcla geográfica, sectorial, de clientes y vencimientos. El trimestre
fue bueno, similar al anterior, y mostró una posición financiera sólida lista para
estresarse. Esperamos buenos resultados de ambas Fibras para el 2023.
En Telecomunicaciones, América Móvil reportó una caída en ingresos (-5%) y
EBITDA (-5.6%), sin ajustar por las ventas de activos. La firma estuvo afectada en
ingresos debido a la apreciación del peso. Además, siguen enfrentando mayores
costos de energía y mano de obra, que mitigaron parcialmente con un sólido
control de costos. Se agregaron un total 3.3 millones de suscriptores durante el
trimestre, donde México sobresalió en prepago. También, removieron 4.1 millones
de suscriptores en Brasil por no generar tráfico.
Servicios esenciales con buenos resultados gracias a
mayor volumen y estrategias de precio
Las tiendas de Autoservicio mostraron sólidos reportes. Walmex registró
resultados positivos en ingresos (+10.8%), EBITDA (+7.5%) y utilidad (+11.8%).
Esto gracias a un sólido desempeño en México y Centroamérica. Los mayores
gastos del trimestre se debieron a la reforma de “vacaciones dignas”, un gasto no
recurrente. Por lo que tenemos buena perspectiva para la compañía. Soriana
reportó en línea con nuestros estimados. Los ingresos aumentaron +5.8% por la
recuperación de ingresos inmobiliarios y la apertura de dos nuevas unidades en el
último año. Destacamos que su crecimiento fue el más bajo del sector y es menor
a la inflación, por lo que deducimos que la empresa sigue perdiendo participación
de mercado. Finalmente, Chedraui presentó mejores resultados de lo esperado a
nivel operativo. Los ingresos aumentaron +7.6% y el EBITDA creció +28.5%, esto
como producto del sobresaliente desempeño en México y EE.UU. (el 56.3% de los
ingresos). La empresa prácticamente no tiene apalancamiento y esperamos
mejores resultados por la adquisición de las tiendas Arteli.
El sector de Bebidas tuvo un desempeño positivo. Las emisoras enfrentaron
mayores costos de materia prima y efectos cambiarios desfavorables. No
obstante, Arca Continental y Kof avanzaron principalmente por estrategias de
precio. Los volúmenes de Arca se mantuvieron estables y los de Kof avanzaron
+4.6%. Con este contexto, ambas firmas registraron aumentos en utilidades y
mantienen bajos niveles de apalancamiento.
Los resultados de Femsa fueron sumamente positivos e impulsados por Bebidas,
División Comercio y las adquisiciones del último año. El negocio de Proximidad
aumentó sus ingresos +17% por un crecimiento en el ticket promedio y mayor
tráfico. A la vez, observamos un buen desempeño en Salud (en moneda local). El
negocio de Combustible registró un fuerte aumento en ingresos por mayor
movilidad y el crecimiento en el precio promedio de la gasolina.
El sector de Alimentos presentó un trimestre muy positivo, aunque los márgenes
se vieron nuevamente presionados por mayores costos de materia prima. Gruma
tuvo mayores ventas (+26.5%) por el traspaso de costos y gastos. A pesar del
aumento en los volúmenes de operaciones en EE.UU. (+8%) por una semana
adicional, a nivel consolidado el retroceso fue de -3%. Además, el costo de ventas
aumentó +25.4%, esencialmente por el impacto de la inflación sobre las materias
primas. Así, el EBITDA incrementó doble dígito y el margen se mantuvo estable.
Finalmente, el Consumo Básico, Kimber reportó aumentos de +9.2% en ingresos
(8.5%e); atribuido al avance de Productos al Consumidor (+12%) y Professional
(+13%), mientras Exportaciones decrecieron -14% anual. En cuanto a utilidades,
el EBITDA avanzó extraordinariamente por una base comparable más débil (4T21
vio aumentos fuertes en el costo de materia prima). Sin embargo, el margen
continúa recuperándose y avanzó 530 pbs.