INTERCAM BANCO. Reporte 3T23 Alfa. Alpek. Asur. Gap. Regional.

 Reporte 3T23 Alfa Alpek continua mermando los resultados Los ingresos del trimestre fueron $4,198 millones de dólares, quedando por debajo en -13.6% al 3T22 (vs-18.7%e). El decremento fue causado por por un menor ingreso en comparación anual de Alpek (-33.7%), que continúa contrarestando los buenos resultados de Sigma (+17.6%). El EBITDA comparable (el cual toma en cuenta ajustes por partidas extraordinarias) sumó $407 mdd, -29% anual (vs-12.7%e), el cual fue principalmente afectado por un menor volumen de Alpek y su persistente disminución en márgenes por la normalización en los precios de materia prima y la inflación de costos; donde Sigma amortiguó parcialmente con un aumento de EBITDA (67.1%). El EBITDA reportado (el cual no toma en cuenta ajustes por partidas extraordinarias), fue de $373 mdd (-17.80%). Cabe destacar los diveros procesos de reajuste en las operaciones que Alpek ha tenido que implementar durante el trimestre, tales como el cierre de la planta de producción de filamentos y la pausa en la construcción de la planta Corpus Christi Polymers. Cifras por empresa  Alpek. Ventas -33.7% (vs -34.4%e), EBITDA comparable -62.2% (vs 61.2%e). Sus ventas sumaron $1,956 mdd, correspondientes al 47% de las ventas totales. Estas fueron impactadas principalmente por el decremento en volumen por la saturación del mercado derivado de las importaciones asiáticas. El EBITDA comparable, sumó $160 mdd, correspondientes al 38% del EBITDA comparable total; el cual se contrajo por la caída en los precios de referencia, así como la inflación de costos.  Sigma. Ventas +17.6% (vs +7.0%e), EBITDA +67.1% (vs +53.0%e). Sus ventas sumaron $2,209, mdd, correspondientes al 57% de las ventas totales. Donde se experimentó crecimiento en todas sus geografías, entregando así un récord en ingresos y volumen consolidado. El EBITDA sumó $254 mdd, correspondientes al 62% del EBITDA comparable total, con un margen significativamente mayor al 3T22 (11.5% vs 8.1%). Conclusión La empresa continúa con el proceso de normalización por las altas bases comparables, donde Alpek era beneficiada de precios del crudo históricos, así como cadenas de suministro que le traían una mayor demanda. Por otro lado, Sigma continúa con impulso en todas sus geografías y con buenos resultados de su servicio Foodservice. Adicionalmente, Sigma sigue siendo apoyada por los efectos cambiarios de un peso fuerte, no obstante este efecto comenzó ya a revertirse, por lo que pudiéramos esperar un 4T sin este efecto tan presente; no obstante, la sinergia del negocio continuará manteniendo a Alfa. Esperamos que la situación comience a normalizarse para Alpek, donde vemos a) un precio del crudo al alza por las coyunturas globales que pudiera brindar un alivio, b) bases comparativas son cada vez más normalizadas y permitirán entregar crecimientos en el mediano plazo, y finalmente c) los procesos ajustes en la empresa ya han pasado, permitiendo a la administración concentrarse sobre sus operaciones. Por lo tanto, revisamos nuestro precio de Alpek a la baja por ajustes en sus flujos, sin embargo, cambiamos su recomendación a compra dado que creemos existen los catalizadores necesarios antes mencionados. Alvaro Hernández alvahernandezg@intercam.com.mx Recomendación COMPRA Precio Teórico $15.15 OPINIÓN ANÁLISIS Datos de la Acción Precio actual 10.74 Rendimiento potencial (%) 41.1 Máx. / Mín. 12 meses 13.84 10.07 Indicadores de Mercado 51,745 1,605.9 4,818 Float (%) 100 EV/EBITDA (x) 5.64 Estimados 2022 2023e 2024e Ingresos (US mill.) 18,208 16,013 16,695 Ut. de op (US mill.) 1,605 1,509 1,680 EBITDA (US mill.) 2,116 1,502 1,841 Crec. EBITDA 4.6%-29.0% 22.6% Margen EBITDA 11.6% 9.4% 11.0% Ut. neta (US mill.) 811 681 949 Crec. ut. neta 115.1%-16.1% 39.4% Margen neto 4.5% 4.3% 5.7% EV/EBITDA (x) 3.88 5.46 4.46 P/U (x) 3.52 4.19 3.00 UPA (US$) 0.17 0.14 0.20 Fuente: Intercam con datos de la empresa. Alfa vs. IPyC (base 100) Fuente: Bloomberg. Valor de mercado (mill.) Volumen (op. 12 meses mill. accs.) Acciones en circulación (mill.) 80 85 90 95 100 105 110 115 120 125 130 oct.-22 feb.-23 jun.-23 oct.-23 IPyC Alfa INTERCAM BANCO Alfa 23 de octubre de 2023 Ver información importante al final de este documento. 2 En términos de la razón Deuda Neta/ EBITDA la empresa se ubica en 3.1x, lo que es mayor con respecto al trimestre y año anterior; derivado de mayor deuda y menor EBITDA. Consideramos que Alfa tiene una perspectiva positiva. El múltiplo EV/EBITDA forward se ubica en 4.9x contra el 4.2x promedio de los últimos 5 años, lo que proviene de un EBITDA contraído. Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA con un precio de $15.15, esto como consecuencia de un ajuste del precio objetivo de Alpek a la baja, pero un aumento en los flujos esperados de Sigma por su impulso, crecimiento y resiliencia.

Reporte 3T23 Alpek Persiste la normalización de Ingresos y EBITDA Los ingresos del trimestre fueron $1,956 millones de dólares, quedando por debajo en –33.7% al 3T22 (vs -34.4%e), debido al decremento de volumen de 13.5% (vs -12.4%e). El decremento en ingreso continúa con el efecto de a) menor demanda tras la normalización de precios de fletes desde Asia y b) la normalización de precios de referencia. Su EBTIDA comparable (aquel ajustado por partidas extraordinarias), fue $160 mdd, con un efecto negativo de -62.2% contra el 3T22 (vs -61.2%e), como resultado de una menor demanda, y el decremento de los márgenes por una normalización en el precio del petróleo e inflación de costos; su EBITDA reportado (aquel no ajustado por partidas extraordinarias) fue de $126 mdd (-58.8%). Cabe resaltar, que durante el trimestre la empresa pasó por diversos procesos de restructura como: el cierre de la planta de producción de filamentos y la pausa en la construcción de la planta Corpus Christi Polymers. Cifras por grupos de negocio  División Poliéster. Ventas -26.7%, EBITDA -56.3%. Sus ventas sumaron $1,483 mdd, correspondientes al 76% de las ventas totales. Las ventas, han disminuido persistentemente por la saturación de las importaciones asiáticas en el mercado. El EBITDA comparable, sumó $114 mdd, correspondientes al 71% del total, con un margen significativamente menor al 3T22; 7.7% contra 12.9% hace un año.  División Plásticos y Químicos. Ventas -38.7%, EBITDA -73.4%. Su volumen, creció trimestralmente por estacionalidad (4%). Sus ventas sumaron $372 mdd, correspondientes al 19% de las ventas totales. El EBITDA comparable, sumó $42 mdd, correspondientes al 26% del total, con un margen bastante por debajo al 3T22; ubicándose en 11.3% contra 26.0% hace un año derivado de la inflación de costos. Conclusión La empresa continúa experimentando la normalización en los precios del petróleo y el ajuste en la demanda, lo que ha afectado tanto sus ventas como su EBITDA. No obstante, consideramos que la empresa comienza a presenciar catalizadores que puedan cambiar su tendencia. Uno de ellos siendo un repunte en los precios de los energéticos como consecuencia de ajustes en la oferta mundial y diversas coyunturas que pudiera brindar un alivio en el corto plazo empezando a surtir efecto durante el 4T. Asimismo, consideramos que las bases comparativas comenzarán a ser más manejables, permitiendo en el corto plazo entregar crecimientos y revertir la tendencia actual. Finalmente, las decisiones administrativas complejas ya han pasado, permitiendo a los administradores el concentrarse sobre aumentar el flujo y restablecer la normalidad en las operaciones. En términos de la razón Deuda Neta / EBITDA la empresa se ubica en 2.3x, lo que es superior con respecto al trimestre pasado y un aumento de 130% contra el año anterior; este aumento proviene del doble efecto del incremento de la deuda a largo plazo y la caída en EBITDA. Consideramos que Alpek tiene una perspectiva positiva, si bien enfrenta retos que deberá de afrontar en el corto plazo, ellos han buscado continuar con sus Alvaro Hernández alvahernandezg@intercam.com.mx Recomendación COMPRA Precio Teórico $17.00 OPINIÓN ANÁLISIS Datos de la Acción Precio actual 13.80 Rendimiento potencial (%) 23.2 Máx. / Mín. 12 meses 30.65 13.63 Indicadores de Mercado 29,077 476.4 2,107 Float (%) 18 EV/EBITDA (x) 7.29 Estimados 2022 2023e 2024e Ingresos (US mill.) 10,556 7,640 7,162 Ut. de op (US mill.) 1,212 815 764 EBITDA (US mill.) 1,456 590 692 Crec. EBITDA 27.3%-59.5% 17.3% Margen EBITDA 13.8% 7.7% 9.7% Ut. neta (US mill.) 788 478 448 Crec. ut. neta 56.0%-39.4%-6.3% Margen neto 7.5% 6.3% 6.3% EV/EBITDA (x) 2.31 5.70 4.86 P/U (x) 2.03 3.35 3.58 UPA (US$) 0.37 0.23 0.21 Fuente: Intercam con datos de la empresa. Alpek vs. IPyC (base 100) Fuente: Bloomberg. Valor de mercado (mill.) Volumen (op. 12 meses mill. accs.) Acciones en circulación (mill.) 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 140 oct.-22 feb.-23 jun.-23 oct.-23 IPyC Alpek INTERCAM BANCO Alpek 23 de octubre de 2023 Ver información importante al final de este documento. 2 planes de largo plazo (la planta Corpus Christi) sin comprometer su balance ni su salud financiera. El múltiplo EV/EBITDA forward se ubica en 4.7x contra el 4.28x promedio de los últimos 5 años, por la caída en EBITDA. Nuestra recomendación cambia a COMPRA con un precio actualizado de $17.00, esto es resultado de un ajuste en sus flujos, pero donde determinamos que existen los catalizadores antes mencionados.

Reporte 3T23 Asur Reporte alineado a expectativas La empresa dio a conocer los resultados del 3T23 con resultados ligeramente mejores a nuestras estimaciones a nivel ingresos y alineados a nivel EBITDA. En términos de tráfico, sigue avanzando, aunque a un paso más moderado, en línea con los crecimientos observados pre pandemia. El tráfico total de pasajeros fue mayor en 3.4%. Los pasajeros de los aeropuertos mexicanos mostraron un aumento del 5.7%, Puerto Rico fueron mayores en 24.8% y Colombia disminuyeron 14.5%. Derivado del comportamiento en el tráfico, los ingresos por servicios aeronáuticos crecieron 3.9%, mientras que los ingresos por servicios no aeronáuticos se incrementaron en 2.4%. Los ingresos totales (sin incluir ingresos por servicios de construcción) comparados contra el 2022 son mayores 3.3%. Al incluir el renglón de ingresos por servicios de construcción -referentes a las adiciones y mejoras de los aeropuertos- los ingresos totales aumentaron 0.7% ( 0.3%e) El margen EBITDA ajustado se ubicó en 69.6% mostrando un ligero deterioro de 8 puntos base. Desempeño por regiones  México (ingresos: 0.5%, EBITDA: +4.4%). El tráfico de pasajeros fue mayor en 6.0%. Los ingresos por servicios aeronáuticos se elevaron 8.2%, y los no aeronáuticos en 1.5%. La suma de estos dos renglones arrojó un crecimiento del 5.6%. El crecimiento en ingresos obedece al incremento en el tráfico de pasajeros, pero se observa un menor dinamismo en los ingresos comerciales posiblemente afectados por un peso fuerte (La ventas de duty free retrocedieron 5.3%). Los ingresos totales se mantuvieron prácticamente sin cambios, derivado de una disminución en los ingresos por servicios de construcción que se refieren a las inversiones en sus aeropuertos. En la parte de los costos y gastos aumentaron 9.8% por personal asistencia técnica y asistencia técnica. El EBITDA fue mayor en 4.4% y el margen EBITDA ajustado se ubicó en 74.4% menor en 88 puntos base.  Puerto Rico (ingresos: 6.0%, EBITDA: 7.9%). El tráfico de pasajeros fue mayor en 24.8% Los ingresos por servicios aeronáuticos disminuyeron 6.0% por la apreciación del peso. Los ingresos por servicios no aeronáuticos aumentaron 7.5%, por una buena ejecución comercial. La suma de estos ingresos fue ligeramente menor en 0.1%. En el trimestre, se hicieron adiciones al aeropuerto y los ingresos totales aumentaron 6.0% por el reconocimiento de los ingresos por servicios de construcción. El total de costos y gastos excluyendo costos de construcción fueron mayores en 24%, principalmente afectados por “ingresos extraordinarios” registrados el año pasado que no se obtuvieron en el 3T23. A nivel EBITDA aumentó 7.9%, y el margen ajustado se ubicó en 54.5% menor en 436 puntos base.  Colombia (ingresos: -5.3%, EBITDA: -9.6%). El tráfico de pasajeros fue menor en 15.1%. Los ingresos aeronáuticos decrecieron 6.9%, en tanto los no aeronáuticos en 1.0%. Los costos y gastos disminuyeron 7.2% ante caídas en todos los rubros. El EBITDA fue menor en 9.2% y el margen EBITDA ajustado se ubicó en 60.8% menor en 280 puntos base. Revisión en el precio objetivo El episodio reciente sobre la modificación de las bases en las tarifas nos obliga a poner nuestro precio objetivo en revisión. Las principales modificaciones fueron las siguientes: 1) Para el cálculo de la tasa de descuento se contemplará la deuda Alejandra Marcos amarcos@intercam.com.mx Recomendación EN REVISION Precio Teórico EN REVISION OPINIÓN ANÁLISIS Datos de la Acción Precio actual 385.33 Máx. / Mín. 12 meses 566.88 362.25 Indicadores de Mercado 115,599 154.0 300 Float (%) 73 EV/EBITDA (x) 6.84 Estimados 2022 2023e 2024e Ingresos (mill.) 25,314 24,160 26,452 Ut. de op. (mill.) 14,698 15,205 16,402 EBITDA (mill.) 16,211 18,105 19,577 Crec. EBITDA 57.3% 11.7% 8.1% Margen EBITDA 64.0% 74.9% 74.0% Ut. neta (mill.) 9,987 10,964 12,271 Crec. ut. neta 66.9% 9.8% 11.9% Margen neto 39.5% 45.4% 46.4% EV/EBITDA (x) 9.00 6.54 6.05 P/U (x) 13.69 10.54 9.42 UPA (pesos) 33.29 36.55 40.90 Fuente: Intercam con datos de la empresa. Asur vs. IPyC (base 100) Fuente: Bloomberg. Volumen (op. 12 meses mill. accs.) Valor de mercado (mill.) Acciones en circulación (mill.) 70 80 90 100 110 120 130 140 oct.-22 feb.-23 jun.-23 oct.-23 IPyC Asur INTERCAM BANCO Asur 23 de octubre de 2023 Ver información importante al final de este documento. 2 y los niveles de endeudamiento. Lo que impactará la tasa de descuento a la baja, considerando que todos los grupos tienen deuda con costo. 2) La autoridad revisará en caso de que exista una diferencia acumulada superior al 3% en la unidad de tráfico. Se realizará un ajuste al valor de referencia que deberá ser utilizado para el nuevo cálculo para el siguiente PMD. 3) Modificación de la tasa de crecimiento para calcular el valor terminal, la determinación del valor terminal de cada concesión se calcula ahora siguiendo una proyección explícita a cinco años. 4) La tasa libre de riesgo utilizada para el cálculo de la tarifa máxima es el UMS de los últimos 5 años de los plazos que tengan una duración entre 5 y 30 años. Además, de una modificación que aún deberá ser aprobada por la cámara de senadores a la Ley de Derechos que contempla un ajuste a las tarifas de concesión (derechos de concesión), del 5% de los ingresos totales al 9%. El cambio tendrá un impacto en los niveles de utilidad neta y flujo de efectivo. A pesar de que es prematuro delinear los cambios y trazar los nuevos flujos, consideramos que el descuento que presenta la emisora es considerable. 

Reporte 3T23 Gap Reporte inferior a estimados La empresa dio a conocer resultados del 3T23 con resultados menores con respecto a nuestras estimaciones. Los ingresos aumentaron 9.5% (20.9%e) en tanto el EBITDA fue mayor en 4.5% (14.8%e). El tráfico de pasajeros total aumentó en 10.8%, y resultó 14.6% mayor en el tráfico doméstico, y 5.4% en el internacional. Los usuarios del cross border totalizaron 1,084 con un decremento del 1.8% Los ingresos por servicios aeronáuticos crecieron 8.2% como resultado del incremento en el tráfico de pasajeros. Los ingresos por servicios no aeronáuticos fueron mayores en 14%. Este es el resultado del incremento sobresaliente en los negocios operados directamente por la compañía (34.7%) , en tanto los negocios a terceros tuvieron resultados mixtos. La principal diferencia con nuestros estimados a nivel ingresos, resulta el renglón de ingresos por servicios a bienes concesionados que reflejan las inversiones a las estimadas por nosotros (que resultaron en un monto menor) en los aeropuertos con motivo del PMD. Es importante destacar que estos ingresos no representan un flujo de ingresos, es solamente un asiento contable. Deterioro en márgenes El total de costos y aumentó en 34.7% principalmente por personal y seguros, así como asistencia técnica y derechos de concesión. Estos últimos dos rubros relacionados con los avances del EBITDA e ingresos respectivamente. El EBITDA fue mayor en 4.5%, y el margen EBITDA ajustado se ubicó en 67.5% menor en 280 puntos base. Finalmente en cuanto a la utilidad neta disminuyó 4.0%, afectada por el costo integral de financiamiento y mayores impuestos. La deuda neta a EBITDA se ubicó en 1.48x que aun sigue siendo bajo apuntando a un bajo nivel de apalancamiento aunque refleja un incremento en términos anuales, y es importante destacar que dentro del sector aeroportuario es la que se encuentra más apalancada. Precio objetivo en revisión El episodio reciente sobre la modificación de las bases en las tarifas nos obliga a poner nuestro precio objetivo en revisión. Las principales modificaciones fueron las siguientes: 1) Para el cálculo de la tasa de descuento se contemplará la deuda y los niveles de endeudamiento. Lo que impactará la tasa de descuento a la baja, considerando que todos los grupos tienen deuda con costo. 2) La autoridad revisará en caso de que exista una diferencia acumulada superior al 3% en la unidad de tráfico. Se realizará un ajuste al valor de referencia que deberá ser utilizado para el nuevo cálculo para el siguiente PMD. 3) Modificación de la tasa de crecimiento para calcular el valor terminal, la determinación del valor terminal de cada concesión se calcula ahora siguiendo una proyección explícita a cinco años. 4) La tasa libre de riesgo utilizada para el cálculo de la tarifa máxima es el UMS de los últimos 5 años de los plazos que tengan una duración entre 5 y 30 años. Además, de una modificación que aún deberá ser aprobada por la cámara de senadores a la Ley de Derechos que contempla un ajuste a las tarifas de concesión (derechos de concesión), del 5% de los ingresos totales al 9%. El cambio tendrá un impacto en los niveles de utilidad neta y flujo de efectivo. A pesar de que es prematuro delinear los cambios y trazar los nuevos flujos, consideramos que el descuento que presenta la emisora es considerable.

Reporte 3T23 Regional Buen reporte, sorprenden positivamente los ingresos financieros Regional reportó crecimientos superiores a nuestros estimados. No obstante, la morosidad aumentó. En general, consideramos que el banco tuvo un buen reporte gracias a: 1) crecimientos significativos en margen financiero y utilidad 2) buena expansión de la cartera; 3) MIN, ROE y ROA por encima de lo anticipado. Asimismo, consideramos que a pesar de ver un ROE elevado (23.0%), su valuación actual (1.6x P/VL) luce ajustada bajo una perspectiva de crecimientos más moderados y recortes en tasas en la segunda mitad del año. Así, reiteramos MANTENER con un precio de $145.00 por acción. Gastos financieros deterioran los mejores ingresos Los ingresos financieros crecieron +40.6% anual gracias a la expansión de la cartera y tasas más altas. Los gastos financieros aumentaron +50.4. Destaca que los depósitos vista cayeron -1% anual, mientras los plazos aumentaron +51%, ahora siendo el componente dominante del portafolio. Así, el margen financiero subió +29.2%, colocándose por arriba de nuestro estimado (+17.9%e), con un MIN de 5.9%, mismo nivel que el visto en el 3T22. Las estimaciones preventivas fueron de $336 mdp, -0.9% trimestral (3T22 fue extraordinariamente menor), por el crecimiento de la cartera. El costo de riesgo fue 0.89%, mejorando levemente, mostrando un menor deterioro. Los ingresos no financieros disminuyeron tanto en su comparativa anual como trimestral. Los gastos operativos incrementaron +11.4% por salarios más altos y gastos de administración. La utilidad neta se situó en $1,563 mdp, con una UPA de $4.77, +20.2% anual, superior a nuestro estimado ($1,336). En cuanto a la rentabilidad: ROE de 23.0% (vs 22.3% 3T22) y ROA de 2.7% (vs 2.8% 3T22). La cartera continúa expandiéndose, aunque vemos mayor deterioro La cartera vigente aumentó +20.4% anual. Destaca consumo creciendo +41.3%, mientras empresarial incrementó +19.4%. La cartera vencida avanzó +24.7% debido a la degradación de $594 mdp en crédito a cartera vencida, +38% que durante el 3T22. Además, se aplicaron castigos por $256 mdp y liquidaciones por $313, mientras solo mejoraron $89 mdp a vigente. El IMOR fue de 1.4%, todavía bajo, con un ICOR de 168.9%. Consumo toma mayor relevancia en vencida. Rentabilidad sostenida pero perspectiva más modesta Si bien esperamos que el mercado de crédito empresarial tenga ritmos de crecimiento más modestos, Regional ha destacado con mayor participación de mercado y expandiéndose a tasas más altas que sus pares. No obstante, a perspectiva es de recortes en las tasas de interés a suceder en el 2024 lo que deberá presionar los márgenes. El gasto financiero le está deteriorando los buenos crecimientos y la gestión favorable del riesgo. Parece que el resto del año será similar. Así, reiteramos MANTENER con un precio de $145.00 por acción.