Las empresas listadas en el mercado accionario mexicano tuvieron como fecha
límite el día viernes 28 de octubre para presentar sus resultados financieros del
3T22. Según nuestros cálculos, las emisoras del IPyC que cubrimos
presentaron un incremento en ingresos de +12.3% y de +8.5% en EBITDA
(3T22 vs 3T21, medido en pesos). Los datos fueron ligeramente superiores a
nuestros estimados de crecimiento en ventas (vs +9.3%e.) e inferiores en
EBITDA (vs +10.3%e.).
Los resultados se dieron en un entorno económico caracterizado por
presiones inflacionarias, problemas en cadenas de suministro y conflictos
geopolíticos. Sin embargo, el dato preliminar del crecimiento del PIB en México
fue de +4.3% a tasa anual, lo que representa el cuarto trimestre consecutivo de
crecimiento.
De igual manera, la economía estadounidense sorprendió con un crecimiento
anualizado en su PIB de +2.6% tras registrar dos trimestres consecutivos de
contracción. El dato pone en manifiesto la resiliencia de la economía
estadounidense y no muestra signos claros de una recesión. Si bien se han
retrasado las expectativas de ver una recesión en EE.UU. hacia principios del
2023, se observa una desaceleración en los componentes más importantes de la
economía, lo que podría acentuarse en los próximos trimestres conforme se
materializan los efectos de una política monetaria restrictiva.
A pesar del crecimiento anual en EBITDA de la muestra, los reportes se
caracterizaron por ser de calidad mixta, ya que se enfrentaron mayores
presiones en costos por elevados precios de commodities y energía. Es importante
destacar que la cifra se vio favorecida por las operaciones de las empresas
pertenecientes a los sectores de Aeropuertos, Consumo Discrecional y Consumo
Básico debido a bases débiles en el 3T21.
Por otro lado, los conglomerados industriales, las mineras, de infraestructura
y aerolíneas se vieron afectadas por una marcada inflación de costos
derivadas del alza de precios de materias primas, energía y transporte (fletes), así
como problemas en la cadena de suministro. Por ejemplo, los precios del gas
natural tuvieron un incremento de +83% en el 3T22, mientras que el petróleo
registró un aumento de +31%. Las empresas han implementado diversas
estrategias para afrontar las presiones en costos observados. Cemex, por
ejemplo, ha optado por incrementar los precios en todas las regiones donde opera.
Sin embargo, esto solo ha compensado parcialmente los efectos negativos sobre
el margen bruto.
Sector primario y secundario: cemento, minería e
industriales
Los Conglomerados Industriales tuvieron un trimestre con resultados
mayormente positivos, pese al constante aumento de costos y afectaciones a
distintas cadenas de suministro. Esto compensado por el alto precio de algunos
commodities, pero que empezaron a caer durante el mes de septiembre,
principalmente el petróleo y sus derivados. Alpek reportó crecimientos anuales en
ingresos de 42% y EBITDA de 10% gracias al buen desempeño de sus 2
divisiones, ya que ambas se vieron beneficiadas por una alta demanda y altos
precios que no disminuyeron en la misma proporción que el resto de los derivados
del petróleo. También, su división Poliéster tuvo un impulso en volumen vendido
gracias a la adquisición de Octal a finales del 2T22. Alfa, +26% en ingresos, tuvo
un buen desempeño, principalmente, por los buenos resultados de Alpek, mientras
que Sigma tuvo mayores ingresos (+9%) que el año anterior, pero una caída en
EBITDA (-14%) por elevados precios de insumos y energéticos. La región más
afectada fue Europa con -63% de EBITDA en el trimestre. Axtel fue presentada
como “Operaciones discontinuas” y se espera que su escisión se complete durante
el mes de noviembre.
Orbia presentó un trimestre negativo ya que sus ingresos se mantuvieron al mismo
nivel que hace un año, pero tuvo una caída en EBITDA de 28%. De sus 5
divisiones solo 2 tuvieron crecimiento en ventas y en EBITDA Orbia sufrió la caída
del precio del PVC, ya que debido a los confinamientos en China llevaron a
productores chinos a ofrecer producto en el mercado que normalmente se
consume en ese país. Nemak tuvo un trimestre positivo ya que tuvo un incremento
en ventas de 42% anual debido a más volumen vendido generado por una mayor
producción automotriz en Estados Unidos, 25%, y en Europa, 20%, y a mayores
precios del aluminio, mientras que su EBITDA se creció 36%.
El sector Minero tuvo un trimestre difícil, mostrando una caída en el precio de los
metales y un incremento en el costo de ventas. Primero, Grupo México reportó
una caída en ingresos y EBITDA de -14.7% y -19.8%, respectivamente, debido a
una reducción en la producción de cobre de -6.6% y una fuerte disminución de -
18.6% en el precio. A su vez, Peñoles reportó una disminución en ventas de -
11.1% y en EBITDA de -45.7%, por un menor volumen vendido y caídas en los
precios del oro (-3.4%) y la plata (-21.3%).
En Infraestructura, Pinfra tuvo un trimestre positivo con la recuperación de
actividades después de la pandemia, aumentando el flujo promedio diario +12% y
el tráfico del puerto de Altamira también llegó a esos niveles. Así, los ingresos
aumentaron +22% y 17%, respectivamente. Estos dos avances impulsaron el
EBITDA +18% año contra año. Por otro lado, Cemex registró un crecimiento de
4.4% en ventas gracias al aumento de precios en todas las regiones que opera.
No obstante, su EBITDA cayó -12.3% por mayores costos de energía, de fletes e
importaciones. Los temores de una recesión y contracción del mercado han
afectado al desempeño de Cemex que, si bien sí se espera una reducción en el
volumen, a largo plazo continuamos con nuestras expectativas de crecimiento.
Servicios basados en la economía doméstica con
sólidos crecimientos
El sector de Aviación reflejó mejor dinamismo por la normalización de actividades
y mayor movilidad. Los Aeropuertos registraron fuertes crecimientos por el
aumento en tráfico de pasajeros; Oma superó los niveles observados previos a la
pandemia (Gap y Asur lo hicieron en el 2T22).
Asur tuvo un crecimiento en ingresos de +29.4%, de +39.6% en EBITDA y su
margen creció a 64.6%. Por su parte, Gap registró ingresos +27.6% mayores y
EBITDA +31.8%, lo que también se le atribuye a la implementación de mayores
tarifas máximas que se actualizaron basadas en inflación. Y en el caso de Oma
(ingresos +32.3%), emisora que se benefició de menores gastos de operación (-
4.2%), tuvo un incremento de +29.5% en EBITDA; aunque el margen retrocedió
140 puntos base.
Finalmente, Volaris presentó un trimestre neutral, donde los altos precios de la
turbosina siguen afectando los resultados. La aerolínea mostró buenos resultados
a nivel operativo, aumentando sus ingresos +20% anual derivado de incrementos
en la capacidad, factores de ocupación más altos y mayores ingresos unitarios.
No obstante, sus gastos incrementaron considerablemente (52% vs 3T21) por el
aumento en el costo de la turbosina, lo que deterioró el EBITDAR -33%, con un
margen de 22.8%. Volar presentó una utilidad neta de $40 mdd.
El Sector de Consumo Discrecional tuvo un trimestre muy positivo. En cuanto a
Tiendas Departamentales, los resultados de Livepol se ubicaron por arriba de
nuestros estimados en ingresos y utilidades. El avance en ventas mismas tiendas
(VMT +19.3% Liverpool; +16.1% Suburbia) impulsó el crecimiento en ingresos
consolidados (+19.6%). La mejora se le atribuye a mayores ventas y una mezcla
más favorable ya que el período comparable reflejó ventas afectadas de Softline
durante la pandemia.
En Restaurantes, Alsea también presentó resultados muy sólidos por una
recuperación en el consumo y en la movilidad, así como por la implementación de
estrategias comerciales exitosas y mayores precios. Las marcas de comida casual
(que dependen más del tráfico dentro de los restaurantes) registraron un
crecimiento de +20.3% en VMT; y el segmento de comida rápida también tuvo un
buen desempeño (VMT +19.6%). Cabe destacar que la emisora redujo su nivel de
apalancamiento a 2.6x (Deuda Neta / EBITDA).
En el Sector Financiero, los bancos registraron resultados muy buenos gracias
al crecimiento de la cartera y tasas más altas. Por otro lado, vimos un ligero
deterioro en las carteras, que se reflejó en mayores provisiones y costos de riesgo
regresando a niveles normales. Asimismo, los gastos financieros se elevaron
considerablemente por el incremento de los depósitos plazo y tasas pasivas
superiores. A pesar de esto, las utilidades fueron máximas en todos los bancos y
la rentabilidad superó ROEs de 21.0%, niveles superlativos. En los próximos
trimestres, esperamos que la rentabilidad y los márgenes se mantengan altos,
aunque prevemos que tenderán a reducirse hacia niveles normales por mayores
costos de fondeo, gastos en digitalización y provisiones por deterioros.
Banorte reportó un trimestre muy bueno en ingresos que llevó a un MIN de 6.7%,
de los más altos vistos. La utilidad fue ligeramente superior al trimestre anterior
con una ROE de 19.2%, detrás de sus pares por la acumulación de capital. Lo
relevante de esta temporada para Banorte fue: 1) la obtención de una nueva
licencia bancaria para su Neobanco, el cual dará frutos en el largo plazo; y 2) la
salida de la puja por Banamex. Este último destraba un poco el valor que Gfnorte
tenía presionado y generaría una distribución de dividendos extraordinaria o una
mayor recompra de acciones, según decida la asamblea. BanBajío y Regional
mostraron un gran crecimiento en ingresos y utilidades, mientras mantienen la
excelente calidad de sus activos. Así, revelaron ROEs superiores (23.8% y 22.3%,
respectivamente) y buen control de los gastos, pero con un aumento considerable
de los gastos financieros. Finalmente, Gentera tuvo nuevamente un trimestre
récord con la mayor cartera y la mayor utilidad de su historia. Sigue sorprendiendo
la resiliencia de su público objetivo y la gran gestión de sus pasivos, manteniendo
los gastos bajo control. No obstante, nos empieza a llamar la atención la
generación de provisiones y los próximos gastos en tecnología que harán, por lo
que estaremos atentos a la resiliencia del negocio ante un entorno económico más
desafiante.
En las Fibras, vimos resultados trimestrales muy parecidos a todo lo que ha sido
el año. El sector industrial continúa liderando las operaciones, con ocupación al
tope y rentas creciendo a doble dígito. Por otro lado, observamos un
estancamiento en las propiedades comerciales, lo cual no nos agrada ya que
podría ser un indicador de desaceleración. Las oficinas no avanzan, aunque
empiezan a dar ligeras señales de vida. Fibra Uno tuvo un buen trimestre
caracterizado por la venta de 23 propiedades a 1.31x su P/VL, lo cual es
excepcional y equivale a $608 mdp. De igual manera, este trimestre entregaron la
primera fase de Mitikah, que sin duda impulsará el valor de la Fibra en el largo
plazo. Fibra Mty sentó las bases que marcarán su futuro en el mediano plazo. El
fideicomiso levantó $3,450 mdp en capital para financiar la adquisición de múltiples
propiedades industriales relacionadas con el Nearshoring en el norte del país,
aprovechando esta favorable coyuntura. De esta manera, esperamos sólidos
resultados de ambas emisoras en los próximos trimestres.
En las Telecomunicaciones, América Móvil, después de la venta de Tracfone,
Panamá y la escisión de Sitios, reportó resultados positivos con un crecimiento en
ingresos de 1.8% y en EBITDA de 2.3%. Sus suscriptores móviles aumentaron
9.6%, mientras que la línea fija se mantuvo contra el 3T21. Los ingresos
incrementaron, principalmente, por la adquisición de Oi, donde continúa con la
asimilación de los activos de la empresa.
Servicios esenciales con resultados positivos, pero otra
vez con márgenes presionados por aumento en costos
Las tiendas de Autoservicio mostraron avances en ingresos, aunque los
resultados fueron mixtos en cuanto a utilidades. Walmex tuvo un crecimiento de
+12.4% en ingresos por un buen desempeño en México y Centroamérica. Sin
embargo, los gastos en México aumentaron más que las ventas, lo que llevó a una
contracción en los márgenes de utilidad. Para Soriana, los ingresos avanzaron
+7.9% año con año; los ingresos inmobiliarios procedentes de las rentas de los
locales comerciales y la apertura de cuatro nuevas unidades en el último año
impulsó la cifra. Mientras que también registró una contracción en márgenes por
un crecimiento en gastos mayor que en ventas. Por otro lado, los resultados de
Chedraui sobresalieron y se ubicaron muy por arriba de nuestros estimados
(ingresos +23.4%; EBITDA +37.3%): Registró un fuerte desempeño en México y
en formatos de EE.UU. (el 60% de los ingresos se generaron en el país). A la vez,
la emisora se benefició al consolidar los resultados de Smart&Final. El crecimiento
en utilidades se dio a pesar de un fuerte entorno promocional y la elevada inflación.
El sector de Bebidas tuvo un desempeño muy positivo aún a pesar de enfrentar
efectos cambiarios desfavorables y mayores costos de materia prima –
específicamente de PET. Los resultados de Arca Continental y Kof mostraron
una efectiva estrategia en precios y un buen avance en volúmenes, lo que pudo
más que contrarrestar el efecto de las presiones inflacionarias. Ambas empresas
mantienen bajos niveles de apalancamiento.
Los resultados de Femsa fueron sumamente positivos gracias a las operaciones
en Bebidas, División Comercio y las adquisiciones llevadas a cabo en los últimos
12 meses. El negocio de Proximidad aumentó sus ingresos +15.4% por un mayor
ticket promedio y una recuperación en el tráfico. A la vez, se observó un buen
desempeño en Salud en moneda local, y el negocio de Combustible registró un
fuerte aumento en ingresos (+33.6%) por una mayor movilidad y un crecimiento
en el precio promedio de la gasolina.
El sector de Alimentos presentó un trimestre fuerte en cuanto a ventas, aunque
cabe mencionar que los márgenes de utilidad se moderaron nuevamente por
mayores costos de materia prima. Las ventas de Gruma aumentaron +21.2% por
el traspaso de costos y gastos incrementales a las ventas; y resaltaron los mayores
volúmenes de venta en EE.UU. y México. Sin embargo, el costo de ventas
aumentó +22.1% y los gastos incrementaron +21.5%, lo que llevó a una dilución
en el margen EBITDA de 100 puntos base.
Finalmente, sobre el Consumo Básico, Kimber registró un aumento de +12.8%
en ingresos en el trimestre. La empresa se benefició de aumentos en precio y
mezcla, mientras que los volúmenes decrecieron ligeramente. A pesar de lo
anterior, todas las categorías de materias primas – con excepción de las resinas –
se compararon negativamente contra el año pasado; el margen bruto se ubicó en
33.2%. Si bien es un avance anual (la base comparable 3T21 fue sumamente
débil) y secuencial, los mayores costos siguen presionando los márgenes de
utilidad.
Cambios de recomendaciones y precios teóricos
después de reportes 3T22
El equipo de Análisis de Intercam realizó cinco cambios de recomendación. Dos
se hicieron al alza, de MANTENER a COMPRA, ante valuaciones más atractivas
y un mejor panorama: Amx y Gap. Por otro lado, reducimos la recomendación de
tres emisoras debido a nuevas expectativas sobre el entorno económico,
problemas en el reconocimiento de valor y precios muy ajustados: Gfnorte, Oma y
Regional pasaron de COMPRA a MANTENER.
Con base en el siguiente cuadro, vemos 8 cambios de precios objetivos al alza
derivado de nuevas expectativas de crecimiento: Gfnorte, AC, Bbajio, Chdraui,
Funo, Gentera, Kof y Soriana. Asimismo, derivado del cambio en el entorno
económico y mayores tasas de inversión requeridas, vemos 9 bajas en los precios
teóricos: Amx, Alfa, Cemex, Gmexico, Gruma, Nemak, Orbia, Peñoles y Pinfra.
