Raúl Álvarez del Castillo
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raul.alvarezdelcastillo@citi.com
RESUMEN E JECUTIVO
Han transcurrido dos años del
inicio de la pandemia de Covid-
19 y ésta continúa afectando la
salud y la economía a nivel
global, sin embargo, algunas
medidas de prevención y
distanciamiento
se
han
relajado en varios países.
Tras
la
cuarta
ola
es
alentadora la tendencia a la
baja en el número de casos y
fallecimientos en México, sin
embargo, la aparición de una
variante de Ómicron y el
repunte de los casos en
Europa y China implican
riesgos de una quinta ola para
México.
En febrero de este año hubo
un
escalamiento
en
las
tensiones
geopolíticas
en
Europa, debido a invasión de
Rusia a Ucrania (R/U). Este
conflicto ha generado un
aumento en los energéticos y
en los granos. Conforme el
conflicto se alarga y se
imponen
sanciones
económicas
a
Rusia
se
incrementan los riesgos de
observar nuevas interrupciones
en las cadenas de suministro a
nivel global.
Para 2022, el choque de oferta
generado por el conflicto R/U
tendrá como resultado un
menor crecimiento y una mayor
inflación.
Hemos
reducido
nuestra
expectativa
de
crecimiento del PIB mundial a
3.3% de 3.9%.
Para la inflación a nivel global
también
revisamos
significativamente
nuestro
pronóstico pasando a 6.1% de
4.8%.
Elaborada con la información disponible al 24
de marzo de 2022. Las fuentes utilizadas en el
texto son: INEGI, Bloomberg, Reserva Federal
de EUA, Banxico, OMS, Secretaría de Hacienda
y Crédito Público, Secretaría de Salud,
Universidad John Hopkins, Citi Research y
Citibanamex Estudios Económicos.
1
Los
principales
bancos
centrales,
tanto
de
las
economías avanzadas como de
las emergentes, han iniciado el
proceso de normalización de
su postura monetaria por la
aceleración de la inflación.
Los
mercados
financieros
habían estado durante el
primer mes del año atentos a
las señales de retiro del
estímulo monetario por parte
de las principales economías,
mostrando incrementos en las
tasas de interés de corto plazo
y
correcciones
en
los
mercados accionarios. Con el
estallamiento del conflicto R/U
se incrementó rápidamente la
volatilidad en los mercados
financieros con depreciaciones
en los activos de riesgo y un
aumento en los futuros de
materias primas de energéticos
y de granos.
En
México,
la
actividad
económica ha mantenido un
bajo crecimiento impulsado
principalmente
por
las
exportaciones. Sin embargo,
continúan
algunos
efectos
negativos de la implementación
de la ley de subcontratación y
un elevado ausentismo laboral
derivado de la cuarta ola de
Covid que afectaron a la
actividad económica durante el
primer trimestre de 2022.
Para 2022 se estima una
desaceleración de la economía
estadounidense acentuándose
por los altos precios de los
combustibles, así como una
moderación de la recuperación
de la demanda interna que es
afectada por los altos niveles
de inflación y el incremento en
las tasas de interés. Por su
parte
la
incertidumbre
generada
por
la
reforma
energética que se encuentra
en discusión en el congreso ha
limitado
la
inversión.
Adicionalmente vemos riesgos
de posibles disrupciones en las
cadenas de suministro por lo
3
que
anticipamos
un
crecimiento del PIB de 1.3%.
Considerando
que
las
presiones inflacionarias tanto
externas como locales están
resultando más persistentes
que lo previsto y los nuevos
choques
provenientes
del
conflicto
entre
R/U,
anticipamos
una
inflación
general y subyacente anual al
cierre de 2022 de 6.0% y 5.8%
respectivamente.
Estos
pronósticos incorporan precios
más altos esperados de las
materias
primas.
Pero
a
diferencia de lo que ocurre en
otras economías vemos un
efecto
limitado
en
el
componente de la gasolina y
diésel debido a la política de
subsidios del gobierno.
Para 2022, anticipamos que
Banxico
continúe
incrementando su tasa de
referencia llevándola a 8.25%
hacia finales de año, con un
aumento de 50pb en su
decisión de mayo y de 25pb en
las decisiones posteriores.
Pensamos que los factores
clave para Banxico incluyen la
evolución
de
la
inflación
subyacente
y
de
las
expectativas de inflación de
mediano y largo plazo. Las
posibles turbulencias en los
mercados financieros, y en
particular en la cotización del
peso,
también
serán
relevantes.
Respecto
a
las
finanzas
públicas, luego del choque R/U
proyectamos
ahora
un
aumento del déficit primario a
0.8% del PIB, mayor tanto a
nuestra estimación anterior de
0.4% como a la meta de
Hacienda de 0.3% del PIB. Eso
considera
el
costo
fiscal
atribuido
a
los
subsidios
gubernamentales a la gasolina,
que estimamos en 350 mil
millones de pesos, o 1.2% del
PIB.P ANDEMIA DE C OVID -19, UNA
NUEVA VARIANTE 2
Han transcurrido dos años del inicio
de la pandemia de Covid-19 y
continúa afectando la salud y la
economía a nivel global. A finales
de 2021 apareció la variante
Ómicron la cual es más contagiosa,
pero presenta una menor severidad.
El rápido incremento de casos
(Gráfica 1) por la nueva variante
motivó a varias economías a
adoptar nuevamente medidas de
distanciamiento
social.
Sin
embargo, conforme el número de
casos activos ha descendido y se
continuó
avanzando
con
los
programas de vacunación y de
refuerzo
varios
países
han
comenzado a retirar algunas
medidas de prevención y de
distanciamiento.
Para el caso de México, tras la
cuarta ola (Gráfica 3), la tendencia a
la baja en el número de casos y
fallecimientos
es
alentadora,
aunque continúa siendo un riesgo
que el 30% (Gráfica 2)
de la
población aun no ha recibido la
vacuna contra la Covid-19.
En semanas recientes se ha
registrado una nueva variante de
Ómicron que ha llevado al gobierno
de China a adoptar medidas de
confinamiento
y
también
ha
provocado un repunte en el numero
de casos en Europa y Estados
Unidos por lo que esperamos un
repunte en los casos en México en
las próximas semanas y no
podemos descartar una nueva ola
de infecciones.
2
Elaborada con la información disponible al 24 de
marzo de 2022. La fuentes utilizadas en el texto fueron:
OMS, Secretaría de Salud, Our World in Data, Citi
Research y Citibanamex Estudios Económicos.
E CONOMÍA MUNDIAL : MAYOR
INFLACIÓN Y MENOR
CRECIMIENTO 3 4
La economía a nivel global estaba
mostrando señales de menor
dinamismo y al mismo tiempo de
persistencia de la inflación desde
finales del año pasado. Sin
embargo, estas tendencias se han
acentuado tras la invasión de Rusia
a Ucrania.
En febrero hubo un escalamiento en
las tensiones geopolíticas en
Europa, debido a invasión de Rusia
a Ucrania (R/U) que ha traído como
resultado un aumento en los precios
de los energéticos y en los granos
que son de los principales bienes
producidos por ambos países.
Adicionalmente Ucrania es el mayor
productor de gas neón del mundo
que es un insumo indispensable
para
la
fabricación
de
semiconductores. Por su parte
Rusia se encuentra entre los
mayores exportadores de paladio y
rodio que son metales utilizados en
3
Elaborada con la información disponible al 24 de
marzo de 2022. Las fuentes utilizadas en el texto son:
Bloomberg, Reserva Federal de EUA, Banxico, OMS,
Citi Research y Citibanamex Estudios Económicos.
4
Ver nota especial: “Conflicto Rusia-Ucrania:
implicaciones macroeconómicas para México”,
publicada por Citibanamex Estudios Económicos (3 de
marzo de 2022).
Ver nota publicada en inglés: “Looking through the Fog:
Some Early Thoughts on the Implications of Russia-
Ukraine Tensions for Global Growth” publicada en
Citivelocity (8 de marzo de 2022).
Ver nota publicada en inglés: “Stagflation? Recession?
Overcast conditions at the very least”, publicada por
Citibanamex Estudios Económicos (11 de marzo de
2022).
Ver Nota en inglés: “The lasting consequences of the
conflict for globalisation”, publicada en Citivelocity (16
de marzo de 2022).
Ver Nota en inglés: “Russia/Ukraine and the
Geopolitics of Energy”, publicada en Citivelocity (17 de
marzo de 2022).
Ver nota especial: “Estanflación, ¿la nueva
normalidad?
Revisiones
a
nuestro
marco
macroeconómico en 2022 y más allá”, publicada por
Citibanamex Estudios Económicos (18 de marzo de
2022).
4
la fabricación de catalizadores. A un
mes de inicio de este conflicto y a
medida que se extiende y la
imposición
de
sanciones
económicas a Rusia se intensifica
pensamos que los principales
canales por los cuales el conflicto
impactará en la economía global
son: (1) el aumento de los precios
de la energía y los productos
básicos, (2) interrupciones en las
cadenas
de
suministro,
(3)
condiciones de financiamiento más
estrictas derivadas de las tensiones
del mercado financiero, (4) el riesgo
de
interrupción
adicional
del
suministro, en particular para el
suministro de energía en Europa, y
(5) un aumento de la incertidumbre
que puede mermar la confianza, la
inversión y el consumo.
Así, para 2022, el choque de oferta
generado por el conflicto R/U tendrá
como resultado un menor comercio
consecuente, menor crecimiento y
una mayor inflación. Ante este
escenario hemos reducido nuestra
expectativa de crecimiento del PIB
mundial a 3.3% de 3.9%.
Estos efectos ligados a la oferta
también esperamos tengan un
efecto negativo en el crecimiento de
Estados Unidos y que nos llevaron
a revisar a la baja su pronóstico de
PIB para 2022 a 3.3% desde 3.6%
(Gráfica 4), principalmente como
resultado del impacto que tendrán
los precios de energéticos más
elevados.
Adicionalmente
proyectamos que la producción de
manufacturas en ese país se
expanda en 3.0% en 2022 (3.7%
anterior) que a su vez repercutirá en
las exportaciones que realiza
México.
Respecto a la inflación a nivel global
revisamos
también
significativamente
nuestro
pronóstico pasando a 6.1% de 4.8%
derivado de los aumentos recientes
en las materias primas y las
potenciales disrupciones en lascadenas de valor. En el caso de
Estados Unidos la inflación ha
permanecido en niveles por arriba
del 7% no observados desde la
década de los 70. principalmente se
ha observado un aumento en los
precios de los servicios que podrían
permanecer elevados debido a las
condiciones de estrechez en el
mercado laboral y mayores salarios.
En este contexto anticipamos una
inflación general de 5.7% para el
cierre de año.
En este entorno de elevada
inflación, los principales bancos
centrales, tanto de las economías
avanzadas
como
de
las
emergentes, han iniciado el proceso
de normalización de su postura
monetaria buscando contener una
mayor aceleración de la inflación y
el desanclaje de las expectativas. El
Banco de la Reserva Federal
decidió aumentar en 25pb su rango
de tasa de política monetaria
llevando
a
0.25%-0.50%.
El
comunicado estuvo acompañado
por los pronósticos de sus
miembros que anticipan en su
mayoría al menos seis incrementos
adicionales
este
año.
Adicionalmente se anticipa que en
julio comenzará a reducir su
balance.
Los mercados financieros habían
estado durante el primer mes del
año atentos a las señales de retiro
del estímulo monetario otorgado
durante la pandemia, por parte de
las
principales
economías,
mostrando incrementos en las tasas
de interés de corto plazo y
correcciones en los mercados
accionarios. Con el estallamiento
del conflicto R/U se incrementó
rápidamente la volatilidad en los
mercados
financieros
con
depreciaciones en los activos de
riesgo y un aumento en los futuros
de materias primas de energéticos y
de granos. Se anticipa una
recomposición de las carteras en
donde podrían resultar beneficiados
aquellos países con menores
vínculos con los países en conflicto.
M ENOR RITMO DE
RECUPERACIÓN ECONÓMICA EN
M ÉXICO 5
México viene de un 2021 con una
tasa de crecimiento anual de 4.8%
del PIB que no fue suficiente para
alcanzar los niveles observados
previos a la pandemia. El panorama
económico para 2022 no es muy
halagüeño debido a que se
continúan observando factores que
no favorecen una recuperación más
rápida de la economía. Durante los
primeros meses de 2022 hemos
visto que continúan observándose
los efectos adversos de la reforma
en materia de subcontratación y de
la pandemia. En particular la cuarta
ola de la pandemia causada por la
variante Ómicron provocó un
importante ausentismo laboral en el
mes de enero. El IMSS otorgó
prácticamente el mismo número de
incapacidades por Covid-19 en
enero que durante todo el resto de
los meses de la pandemia. Debido a
estos efectos habíamos reducido
nuestra perspectiva de crecimiento
de 2022 de 1.8% a 1.7%.
Aunado a los efectos de la
pandemia y a la aparición de una
nueva variante de Ómicron, desde
mediados de febrero el conflicto
entre Ucrania y Rusia se ha
intensificado y como se mencionó
anteriormente, tendrá un efecto
negativo sobre la economía global,
para el caso de México los impactos
directos en la actividad serán
moderados.
Los vínculos económicos directos
entre México y R/U son muy
5 Elaborada con la información disponible al 24 de
marzo de 2022. Las fuentes utilizadas en el texto son:
INEGI, Bloomberg, Banxico, Secretaría de Hacienda y
Crédito Público, Citi Research y Citibanamex Estudios
Económicos.
5
pequeños, y por eso no esperamos
efectos significativos por un menor
comercio con la región afectada o
menor inversión de compañías de
aquellos países. Sin embargo,
posiblemente las exportaciones que
han sido el principal motor de
crecimiento serán negativamente
afectadas por el conflicto debido a
una menor demanda principalmente
de Estados Unidos. Debido a estos
eventos
actualizamos
nuestro
estimado de crecimiento de las
exportaciones a 4.5% cuando a
inicios de año esperábamos un
crecimiento de 5.8%.
Por otro lado, los mayores riesgos
corresponden
a
los
efectos
indirectos causados por posibles
interrupciones en las cadenas de
valor a nivel global. México es un
país con cuentas corriente y
financiera muy abiertas, y su
comercio internacional está muy
concentrado en manufacturas, en
comparación con otros países de
América Latina. En 2021, el monto
de bienes comerciados por México
ascendió a 1.057 billones de
dólares (o 79.5% del PIB), y las
manufacturas representaron el 88%
del total de exportaciones. Muchas
de esas exportaciones dependen de
la
importación
de
bienes
intermedios, los cuales representan
alrededor del 80% de todas las
importaciones. Esta composición
hace vulnerable a México ante
disrupciones en las cadenas de
suministros como las observadas
por la falta de semiconductores que
afectaron al sector automotriz y de
electrónicos entre otros durante
2020-21.
No vemos un impacto directo de las
tensiones geopolíticas sobre la
demanda interna, pero una mayor
inflación y tasas de interés más
altas debilitarán al consumo y a la
inversión. Los determinantes del
consumo
privado
continúan
mostrando resultados mixtos. Por
un lado, los flujos de remesassiguen
registrando
máximos
históricos y algunos segmentos de
la
población
continúan
beneficiándose de los programas
sociales.
Sin
embargo,
la
recuperación del crédito bancario al
consumo sigue siendo muy lenta y,
lo que es más preocupante, es que
todavía
estamos
observando
fragilidad en la recuperación del
mercado laboral. A pesar del
aumento en el empleo y los
incrementos en el salario mínimo, la
subutilización de la fuerza laboral
sigue siendo muy amplia, con un
número elevado de personas
subocupadas o fuera del mercado
laboral aún si están dispuestas a
volver a trabajar. Las tasas de
empleo en el sector informal
también se mantienen por arriba de
los niveles previos a la pandemia.
Tomando en consideración las
adversas perspectivas para los
ingresos (nominales) de los hogares
y las tasas de inflación muy
elevadas,
prevemos
que
la
recuperación del consumo será a un
ritmo todavía más moderado al que
proyectábamos antes.
Por otro lado, la inversión tanto
pública como privada permanece
muy débil. La inversión fija bruta
total se ubicó en 18.5% del PIB en
2021, su segundo nivel más bajo
desde 1995. Las perspectivas para
la inversión en 2022 son poco
alentadoras a la luz de las
incertidumbres asociadas a la
pandemia y varias políticas del
gobierno, incluidas las diversas
reformas
constitucionales
que
propone el Ejecutivo, como la
reforma
energética
que
se
encuentra en discusión en la
Cámara
de
Diputados.
Las
incertidumbres
adicionales
resultantes
del
panorama
geopolítico, así como las presiones
al alza sobre las tasas de interés,
contribuyen en nuestra opinión a
deteriorar aún más las perspectivas
para la inversión. La necesidad de
reforzar la resiliencia de las
cadenas de suministro a nivel
regional debería, en principio,
generar incentivos para impulsar la
inversión en México, pero seguimos
sin ver que el gobierno mismo esté
aprovechando estas oportunidades
o que logre persuadir con éxito al
sector privado para revertir las
tendencias recientes. Por lo tanto,
ahora estimamos un crecimiento del
PIB (Gráfica 5) de 1.3% y 2.0% en
2022 y 2023, respectivamente y que
el consumo privado y la inversión se
expandan solo en 1.7% y 1.6% en
2022, respectivamente (2.0% y
2.2% antes), y 2.0% y 1.9% en 2023
(2.0% y 1.7% antes). Eso implica
que alcanzaríamos niveles de
actividad pre-Covid hasta el 3T23,
en marcado contraste con el resto
de los pares de México en
Latinoamérica, cuya recuperación
ha sido evidentemente más rápida.
I NFLACIÓN SE MANTENDRÁ POR
ARRIBA DE LA META DE BANXICO
POR MAYOR TIEMPO 6
Nuevamente
el
2022
está
presentando un ambiente adverso
para la inflación debido a que las
cadenas de suministro no se han
logrado recuperar al tiempo que las
tensiones geopolíticas en Europa se
intensificaron. El conflicto entre
Rusia y Ucrania ha provocado una
aceleración
de
los
precios
internacionales de los energéticos,
metales,
gases
y
alimentos
producidos
en
esa
región
incrementando
los
riesgos
inflacionarios
y
de
futuras
disrupciones en las cadenas de
suministro. Estos efectos se han
traducido en presiones al alza para
los precios de energía y alimentos y
revisiones al alza en expectativas
de inflación en México.
6 Elaborada con la información disponible al 24 de
marzo de 2022. Las fuentes utilizadas en el texto son:
INEGI, Bloomberg, Banxico, Secretaría de Hacienda y
Crédito Público y Citibanamex Estudios Económicos.
6
Las presiones sobre la inflación
subyacente
siguen
siendo
importantes —y el choque global
reciente a los precios de las
materias primas las intensifica—. En
11 de los últimos 12 meses, las
tasas mensuales de la inflación
subyacente se han ubicado cerca o
muy por encima de sus máximos
históricos y cerca del 60% de los
genéricos
presentan
aumentos
anuales superiores al 6%. Hace un
par de meses, vimos algunas
señales incipientes de que las
presiones
podrían
estar
disminuyendo. Sin embargo, la
tendencia de la inflación subyacente
en términos mensuales anualizados
y ajustados por estacionalidad no
ha dejado de aumentar. El choque a
los precios de las materias primas
ha
empeorado
esta
inercia.
Estimamos que los precios más
elevados
de
energéticos,
fertilizantes, granos, y varios
insumos metálicos y no metálicos
impactarán
los
costos
de
producción tan pronto como este
mes. Dentro de los impactos
inmediatos en los próximos dos
meses se observarán mayores
costos para los productores, los
cuales ya presentaban incrementos
muy importantes previos al conflicto.
Nos preocupa en particular el alza
en los precios internacionales de los
alimentos, así como el alza en los
precios
de
los
insumos
agropecuarios como fertilizantes y
granos para forraje debido a que el
INPC ha venido reflejando por
varios meses que los incrementos
en los costos de producción para
los productores de alimentos y para
los establecimientos que venden
alimentos han incidido de manera
relevante sobre la inflación al
consumidor.
Las alzas en los precios de los
energéticos inquietan, aunque no
por
efectos
inflacionarios
provenientes de las gasolinas
debido a que el gobierno haanunciado
ya
subsidios
que
complementan su política de por sí
benigna para la inflación de control
de precios de las gasolinas y el
diésel. Dicha política consiste en no
permitir que los precios de los
combustibles se incrementen más
allá del aumento acumulado del
INPC general desde el inicio de la
administración de AMLO. Esto no
solo mitiga el impacto directo que
precios de combustibles más altos
tendrían sobre la inflación general
(dado que los precios de las
gasolinas se incluyen en el
componente no subyacente del
INPC general), sino también limita
posibles efectos de segunda ronda,
por ejemplo, al implicar menores
presiones a los costos del
transporte tanto de individuos como
de mercancías. Sin embargo, este
subsidio no se aplica al gas natural,
que es un insumo importante en
varias industrias y que podría
repercutir en mayores precios para
los consumidores si se mantiene en
niveles elevados por varios meses.
Dado
este
escenario
ahora
estimamos la inflación general y la
subyacente en 6.0% y 5.8%,
respectivamente (Gráfica 6). Estas
estimaciones son significativamente
más
elevadas
que
nuestros
pronósticos de 4.6% para ambas a
inicio de año. Y si bien hay efectos
de
base
de
comparación
importantes que seguirán siendo
favorables para las tasas anuales,
sobre todo a partir de mayo en
adelante, creemos que las tasas de
inflación mensuales seguirán siendo
altas por los próximos meses.
Nuestras
nuevas
proyecciones
consideran algunas disrupciones
relativamente moderadas de las
cadenas
de
suministro
y
consecuentes presiones sobre los
costos de las empresas. No
obstante, pensamos que en caso de
una prolongación del conflicto R/U
a, digamos más de unas 8-10
semanas, entonces enfrentaríamos
choques a precios adicionales
significativos en distintos rubros,
desde frutas y verduras (por
ejemplo, dada la importancia de
Rusia
y
Ucrania
en
el
abastecimiento
de
fertilizantes)
hasta autos y electrónicos (dada su
relevancia en la producción de
gases raros, paladio, rodio, y otros
insumos cruciales).
Dado el panorama inflacionario
vemos poco probable que la
inflación converja a un nivel menor
a 4% en los próximos años.
Nuestras expectativas en torno a
que las tasas mensuales de
inflación se ubiquen por debajo de
sus promedios históricos en el corto
plazo no son optimistas. Si bien la
política actual de subsidios a los
combustibles funge como un
amortiguador ante los choques en
los precios de los energéticos, han
surgido nuevos choques como los
aumentos recurrentes del salario
mínimo, que pensamos que hasta el
momento podrían haber tenido
efectos limitados en el crecimiento
de los precios al consumidor. Pero,
dado el firme compromiso del
gobierno al respecto, pensamos que
hacia
delante
los
impactos
inflacionarios de esta política serán
mayores. Adicionalmente, existen
factores como la ineficiencia de
distintas políticas y regulaciones
gubernamentales,
la
menor
competencia en varios sectores
económicos, presiones duraderas
sobre los precios globales y la
inercia general sobre la evolución
del nivel de precios local implican
que las presiones inflacionarias se
mantendrán elevadas durante un
tiempo prolongado.
U N ENTORNO COMPLEJO PARA
LA POLÍTICA MONETARIA :
BALANCE ENTRE TRES FUERZAS 7
Banxico ha aumentado la tasa en
250pb desde que inició su ciclo de
alza de tasas en el verano de 2021.
A pesar de que la mayor parte del
año pasado Banco de México
consideró
las
presiones
inflacionarias como transitorias y
principalmente provenientes de
factores del exterior, en sus últimas
decisiones de política monetaria se
ha enfatizado que la inflación por su
magnitud y persistencia podría
afectar el proceso de formación de
precios y las expectativas en el
mediano plazo.
En enero se incorporó a la Junta de
Gobierno del instituto central
Victoria
Rodríguez
como
gobernadora quien ha reforzado en
cada oportunidad su compromiso
con el mandato constitucional único
de estabilidad de precios y votando
por incrementos de 50pb en las dos
decisiones pasadas, con la finalidad
de
mantener
ancladas
las
expectativas de inflación, por lo que
no notamos un cambio significativo
en la función reacción del banco
central.
No obstante, la Junta de Gobierno
enfrenta, en pleno ciclo alcista,
grandes retos al tener que tomar
sus decisiones en un ambiente en el
cual las presiones inflacionarias se
han intensificado y podrían llevarla
al doble de su meta al tiempo que
se ha desacelerado la actividad
económica y adicionalmente la
Reserva Federal ha iniciado un
proceso de retiro del estímulo
monetario.
7 Elaborada con la información disponible al 24 de
marzo de 2022. Las fuentes utilizadas en el texto son:
INEGI, Bloomberg, Banxico, Secretaría de Hacienda y
Crédito Público, Citi Research y Citibanamex Estudios
Económicos.
