INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Economía FED mantiene postura monetaria; reconoce riesgos de mediano plazo para la economía

La Reserva Federal, a través del Comité de Mercado Abierto, decidió mantener la tasa de interés sin cambios en 0-0.25% y se comprometió a seguir utilizando todas las herramientas disponibles para respaldar la economía ante los retos del COVID-19.

El comunicado resalta los efectos económicos negativos del virus, tras una marcada caída en la actividad económica, un aumento importante en el desempleo y baja inflación por la débil demanda y el colapso de los precios del petróleo. La FED considera que la actividad económica, el empleo y la inflación estarán afectados en el corto plazo por la pandemia, pero el fenómeno representa también un riesgo para la economía en el mediano plazo. Por ello, ha decidido mantener la tasa de interés en su nivel más bajo y no espera realizar ajustes sino hasta que se haya superado el problema. La FED reiteró que mantendrá su programa de compras de activos y el respaldo al crédito de los hogares y empresas. Además, seguirá ofreciendo liquidez a gran escala en el mercado de fondeo diario.

En conferencia de prensa, el Presidente Jerome Powell, reconoció el impacto severo del virus en la economía y espera una caída sin precedentes de la actividad económica en el 2T20, con una recuperación dependiente del control de la enfermedad. Sobre esta recuperación, habló de riesgos. Será importante primero que se controle el virus con tratamientos o vacunas, se evite un desempleo prolongado de las personas o la insolvencia de negocios; todos estos podrían ser nocivos para la economía en el mediano plazo. Las medidas adoptadas hasta hoy tanto por la FED como por el gobierno buscan atacar y reducir estos riesgos. No obstante, también está consciente de lo importante que es ver lo mismo en el resto de la economía internacional, pues de no recuperarse podría afectar a EE.UU. Hacia adelante, Powell espera ver una recuperación fuerte en 3T20, pero no a niveles de pre- risis; le preocupa que en ese periodo también podrían haber nuevos brotes del virus.

Sobre la respuesta monetaria, esperan mantener las tasas en su nivel actual hasta que tengan confianza de que la economía ha atravesado lo peor y que ha iniciado una recuperación. Para la FED, es esencial mantener el flujo de crédito en la economía, para evitar quiebras y pérdidas en la calidad de vida de las personas; por ello han optado por un estímulo agresivo. Los programas no tienen un límite y es posible que la economía requiera más (incluidos estímulos fiscales) para lograr una recuperación robusta. En general, los programas de compras buscan relajar las condiciones financieras, evitar insolvencia y garantizar estabilidad financiera. Como la FED sólo puede otorgar crédito y no realizar gasto, el apoyo fiscal es importante para evitar efectos negativos persistentes en la economía.

La reacción en los mercados ante la decisión fue limitada. Ya se anticipaba el tono y contenido del comunicado, mientras que en su conferencia de prensa, Powell no agregó nuevas guías para entender el futuro de la política monetaria. La postura de la FED se mantiene aún pendiente de un efecto incierto tanto en profundidad como en duración del virus, lo que la obliga a mantener su compromiso de respaldar más la economía en caso de ser necesario; es muy probable que esta postura se mantenga al menos hacia el verano, cuando haya más visibilidad sobre el futuro.

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INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 1T20 Bachoco Fuertes resultados y ligeramente por encima de estimados Recomendación: COMPRA. Precio Teórico: $90.10

Datos de la Acción

Precio actual

66.10

Rendimiento potencial (%)

36.3

Máx. / Mín. 12 meses

92.44

58.76

Indicadores de Mercado

Valor de mercado (mill.)

39,660

Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 99.9

Acciones en circulación (mill.) 600

Float (%)

27

EV/EBITDA (x)

4.22

Estimados

2019 2020e 2021e

Ingresos (mill.) 61,655 65,996 68,241

Ut. de op. (mill.) 3,977 5,772 4,709

EBITDA (mill.) 5,263 5,637 6,142

Crec. EBITDA 5.4% 7.1% 9.0%

Margen EBITDA 8.5% 8.5% 9.0%

Ut. neta (mill.) 3,233 4,780 3,568

Crec. ut. neta -3.8% 47.9% -25.4%

Margen neto 5.2% 7.2% 5.2%

6.96 4.12 3.78

15.72 8.30 11.12

5.39 7.97 5.95

EV/EBITDA (x)

P/U (x)

UPA (pesos)

Fuente: Intercam con datos de la empresa.

Incremento en volúmenes y precios en Estados Unidos Las ventas netas de la compañía tuvieron un fuerte crecimiento de +9.9% (vs. 7.0%e), Es importante mencionar, que el mayor crecimiento en ventas se dio en la región de Estados Unidos con un crecimiento de +16.4%, mientras que en el negocio de México el crecimiento también fue alto al colocarse en +7.3%, lo que demuestra una fuerte recuperación de la demanda en el primer trimestre del año. A la par, este fuerte crecimiento en ventas se vio apoyado por un incremento en los precios de sus 2 segmentos de productos. Por su parte, los márgenes también se vieron beneficiados, principalmente ante una disminución de precios en las materias primas, no obstante, este beneficio se vio en parte contrarrestado por el fuerte movimiento que presentó el peso mexicano contra el dólar estadounidense, el cual se depreció de manera importante durante la última mitad del trimestre. A nivel EBITDA la compañía reportó un margen de 6.0% (vs 5.3%e), lo que representa un crecimiento del 44.7% comparada contra el 1T19.

Es importante mencionar que durante el trimestre presentaron una fuerte utilidad neta de $ 2,170.2 millones de pesos, contra la reportada en el 1T19 de $302.5 millones, esto se debe a que la mayor parte de la posición de efectivo de la compañía está en dólares, lo que le permitió beneficiarse de la depreciación del pesos mexicano con respecto al dólar y resultó en mayores ingresos financieros ($2,483.5 millones de pesos), comparado con el mismo período de 2019.

Conclusión

Bachoco reportó fuertes resultados correspondientes al 1T20. Esto fue resultado de una mayor demanda en ambas regiones, tanto en México como en Estados Unidos, en el cuál destaca el último. Si bien a principio del trimestre se notaba debilidad por parte de la demanda, durante los últimos meses hubo una fuerte recuperación, que logró incrementar el volumen vendido tanto en el segmento avícola como en segmento de “otros”. Asimismo, también se ve un beneficio por el incremento de precios en ambos segmentos. Es importante destacar que la compañía se vio beneficiada por una disminución de costos de materias primas, lo que dio como resultado un ligero beneficio en los márgenes. Sin embargo, esto se vio parcialmente contrarrestado por la volatilidad presentada durante el último mes del trimestre en el tipo de cambio.

Cambiamos nuestra recomendación de MANTENER a COMPRA, con un precio teórico de $90.10 pesos por acción, dado que la empresa continúa mostrando características defensivas a pesar de los eventos relacionado con el coronavirus. Pensamos que, hacia adelante, la empresa logrará mantener un crecimiento orgánico, con un desempeño en ventas cercano al 4% de crecimiento. A la par, vemos atractiva su fuerte posición de caja que le da amplias posibilidades para realizar adquisiciones, impulsar el crecimiento actual o beneficiarse de la depreciación del peso frente al dólar. De igual forma, la compañía pudiera comportarse estable dado que pertenece a una industria de consumo básico, y es resiliente frente a situaciones desfavorables como la que actualmente estamos viviendo, debido a que tiene la tecnología necesaria para mantener una producción sana y cumplir con sus obligaciones. Cabe destacar que el múltiplo EV/EBITDA actual es de 4.2x, lo que representa un descuento importante contra empresas comparables, si consideramos además que Bachoco cuenta con un nivel de apalancamiento de -3.0x Deuda Neta / EBITDA.

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INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 1T20 Bbajio Ingresos y resultado operativo disminuyen en línea con nuestras estimaciones Recomendación: MANTENER. Precio Teórico $27.00

Datos de la Acción

Precio actual

18.96

Rendimiento potencial (%)

42.4

Máx. / Mín. 12 meses

40.92

16.90

Indicadores de Mercado

Valor de mercado (mill.)

22,561

Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 454.0

Acciones en circulación (mill.) 1,190

Float (%) 100

P/VL (x) 0.69

P/U (x) 4.15

Estimados

2019 2020e 2021e

12,452 12,168 13,461

Crec. mgn. financ. 8.7% -2.3% 10.6%

Result. oper. (mill.) 7,660 6,738 7,345

Crec. result. oper. 13.7% -12.0% 9.0%

Result. neto (mill.) 5,607 4,994 5,370

Crec. result. neto

Mgn. financ. (mill.)

10.5% -10.9% 7.5%

P/VL (x) 1.19 0.66 0.59

P/U (x) 6.72 4.52 4.20

UPA (pesos) 4.71 4.20 4.51

Fuente: Intercam con datos de la empresa.

En el trimestre las provisiones registraron un aumento de 142.2%, esto obedece a las estimaciones preventivas creadas para la cartera comercial, así como al resultado de la calificación en los riesgos crediticios. Esperamos que las reservas sean cada vez mayores a lo largo del año, y especialmente en el último trimestre para poder hacer frente a la cartera vencida una vez que termine el período de diferimiento autorizado por los reguladores. Si bien las medidas de apoyo ayudarán al sistema financiero, creemos que sí habrá un impacto en las provisiones en el 2020.

Los ingresos no financieros crecieron 5.1%, impulsados por las comisiones cobradas (10.6%) mientras que las comisiones pagadas crecieron en menor medida. Los gastos de venta y administración crecieron 6.6%, en su mayoría provenientes de los sueldos y beneficios a empleados. Con todo lo anterior el resultado de la operación fue de $1,656mdp que implica una disminución de - 13.1% (vs -12.1%e). Tras aplicar una tasa efectiva de impuestos de 25.3% la utilidad neta se situó en $1,238mdp, -12.2% menor frente al 1T19. Con ello los niveles de rentabilidad se vieron afectados, el ROE bajó 3.9pp a 15.4%, mientras que el ROA disminuyó 0.5pp a 2%; con lo que ambos permanecen ligeramente por encima de los niveles del sistema. El crecimiento en cartera continúa desacelerándose

Bbajio vs. IPyC (base 100)

IPyC

Consideramos que el reporte del 1T20 de Banco del Bajío fue negativo tanto por sus disminuciones en ingresos como en la utilidad. La cartera de crédito registró un incremento anual de 6.9% impulsado por los créditos empresariales, lo que a pesar de todo, extiende la tendencia de desaceleración en el ritmo de crecimiento en cartera. Lo anterior está sucediendo a nivel del sistema y, agregando el impacto negativo que tendrá el COVID en la economía, esta tendencia de desaceleración debería agravarse. Adicionalmente, se anticipa que se extienda un entorno de baja de tasas de interés que, junto con el menor crecimiento de la cartera, llevará a una presión en los ingresos. Con ello los ingresos por intereses de BanBajío registraron un decremento de -2.6% (vs - 1.4%e) frente al 1T19. Los gastos por intereses también disminuyeron -6.1% considerando la menor tasa en los pasivos. Con ello el margen financiero se mantuvo prácticamente estable al crecer 0.3% y con un MIN de 5.2%.

La cartera de crédito vigente creció 6.9% año contra año, esta cifra es superior a la del trimestre anterior, pero no se ve una reversión en la tendencia de desaceleración. Adicionalmente, debido al impacto del coronavirus no esperamos ver una reversión pronta en esta tendencia. El crecimiento en la cartera de crédito de BanBajío continúa impulsado por la cartera de crédito empresarial, que aumentó 5.6% y representa el 81.7% de la cartera vigente, en menor medida la cartera también es apoyada por los créditos a entidades gubernamentales, los cuales representan el 7.7% del total e incrementaron 28.4%. Consideramos clave el hecho de que el enfoque del banco sea la cartera empresarial, ya que ha sido esta estrategia de negocio la que los ha llevado a ser exitosos, sin embargo, bajo la situación actual las PyMEs son de los segmentos más expuestos a la crisis sanitaria.

De acuerdo con la institución financiera, 15.8% de los créditos de la cartera total se considerarían de riesgo elevado, mientras 54% serían de riesgo medio y el 30.2% restante moderado o bajo.

Por otro lado, la cartera de crédito vencida incrementó en mucho mayor medida (+34.3%) que la vigente. Con ello el índice de morosidad se situó en 1.2%, que si bien empeoró respecto al 0.9% del 1T19, se mantiene entre los mejores niveles del sistema como lo ha hecho constantemente. Esperamos que estos niveles continúen viéndose afectados durante el año, pero se mantengan en un rango saludable, ya que siempre ha tenido un claro enfoque en mantener una buena calidad de los activos. Recomendamos MANTENER

El modelo de negocio enfocado a la porción empresarial del portafolio ha llevado al banco a tener una ventaja competitiva y métricas superiores al sistema históricamente. Cuenta con uno de los menores índices de morosidad, lo que refleja el énfasis del banco en mantener un bajo perfil de riesgo y una calidad de activos superior a la competencia. Pero, en un entorno en el cual el crédito otorgado a las instituciones privadas ha sufrido una desaceleración, hasta el momento BanBajío no ha podido contrarrestar los impactos negativos de un menor nivel de inversión. Adicionalmente, con los efectos negativos en la economía derivados de la crisis de salud, así como la disminución en las tasas de interés, consideramos que será un entorno mucho más retador para revertir esta tendencia, ya que los ingresos se verán presionados a lo largo del año. Es una buena señal que la empresa esté enfocada en mantener una sana calidad de los activos, y será de suma importancia el contacto con sus clientes, sobre todo con las PyMEs que representan una gran porción de su portafolio y podrían ser de las más afectadas por la pandemia. Aunque, como contrapeso, la valuación de la empresa se mantiene atractiva con un múltiplo de P/U de 4.2 veces, lo que implica un múltiplo bajo. Derivado de todo lo anterior, mantenemos nuestra recomendación de MANTENER con un nuevo precio teórico para el 2020 de $27.0 pesos por acción, principalmente considerando una mayor desaceleración en la cartera de crédito, menores ingresos, mayores provisiones y una disminución en la utilidad neta durante los próximos años.

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INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 1T20 FibraHD Disminuciones en ingresos y NOI

Recomendación: MANTENER.  Precio Teórico: $6.10
Datos del CBFI
Precio actual
4.80
Rendimiento potencial (%)
27.1
Máx. / Mín. 12 meses
8.65
4.70
Indicadores de Mercado
Valor de mercado (mill.)
2,053
Volumen (op. 12 meses mill. CBFIs) 80.1
CBFIs en circulación (mill.) 428
Float (%)
100
Cap rate (%)
11.67
Estimados
2019 2020e 2021e
Ingresos (mill.) 584 565 603
NOI (mill.) 473 444 470
Crec. NOI 12.7% -6.2% 5.9%
Margen NOI 78.0%
81.1% 78.5% Ut. neta (mill.) 232 222 282
Crec. ut. neta 232.5% -4.6% 27.1%
Margen neto 39.8% 39.2% 46.7%
Cap rate 8.7% 11.1% 11.7%
P/U (x) 16.68 9.27 7.29
0.54 0.52 0.66
Ut./CBFI (pesos)
FibraHD reportó resultados para el 1T20 que reflejaron disminuciones en los
ingresos, NOI y FFO. Los ingresos totales del fideicomiso disminuyeron -2.6%
(vs -2.4%e) respecto al 1T19, manteniendo una tendencia a la baja en el ritmo de
crecimiento de sus ingresos durante el último par de años. Dada la situación de
la industria, que además se verá afectada debido al impacto en las diversas
propiedades por el COVID-19, anticipamos que esta tendencia se mantenga. Si
bien la Fibra ha hecho un buen trabajo en la comercialización del portafolio,
inclusive firmando diez contratos de arrendamiento en el trimestre, esto no ha
sido suficiente para reactivar los ingresos por la falta de crecimiento en el
portafolio y, por ende, en su Área Bruta Rentable (ABR).
Consideramos que la caída en los ingresos (-2.6%) se explica por la disminución
en los ingresos por renta de -4.1% (que representan el 91% de los ingresos
totales) debido a la falta de incorporaciones al portafolio y por el vencimiento de
algunos por penalización pagados por adelantado. En el trimestre actual no hubo adiciones y durante todo el 2019 únicamente se añadió el Colegio México Nuevo Campus Querétaro. El enfoque actual se basa en una estrategia de
comercialización, que busca optimizar el perfil de los contratos y mejorar la
calidad de sus activos, y esperamos esta siga siendo la línea de acción mientras
el panorama permanezca incierto por la crisis de salud. Posteriormente, la
empresa debería identificar oportunidades de adquisiciones favorables para
crecer sus ingresos a mayores ritmos. Los ingresos por mantenimiento y por
renta de estacionamientos sí registraron una mejora.
Junto con los menores ingresos los gastos operativos crecieron 8.3%, por lo que
el NOI disminuyó -6.8% y el margen NOI sobre ingresos totales fue 79.7%. La
caída en el margen de los distintos sectores obedece a mayores gastos de
operación y, en menor medida, por incrementos en el impuesto predial. Por otro
lado y, a diferencia de los gastos operativos, los gastos de administración
disminuyeron -12.2%, por lo que el EBITDA cerró en $97,404mdp, -3.9% abajo
del 1T19 y que implica un margen EBITDA de 68.7%. Los márgenes aún se
mantienen en niveles saludables y, para mejorarlos, el Administrador y Asesor
continuará con la estrategia de comercialización proactiva. El FFO fue -8.1%
menor al año pasado.
Fuente: Intercam con datos de la empresa.
En cuanto a las distribuciones de efectivo, la Fibra anunció que las distribuciones
respectivas desde febrero hasta julio se determinarán hasta agosto, con el fin de
tener una posición más sólida en términos de solvencia y liquidez ante la
situación causada por la pandemia. La distribución de enero, usando el precio
ponderado para ese mes, implicó un rendimiento anualizado de
aproximadamente 9%.
El LTV es de 46.8% y el Índice de Cobertura del Servicio de la Deuda (ICD) se
encuentra en 1.3 veces. Ambos se encuentran en el rango requerido por la
Comisión, pero muy cerca de los límites establecidos (LTV menor a 50% e ICD
mayor a 1x). Se espera que el LTV se reduzca a cerca de 40% cuando se realice
la amortización anticipada de la emisión FibraHD18U y a 35% cuando se pague
la línea de crédito dispuesta con BBVA por los $500mdp.
Portafolio estable mientras rentas y ocupación mejoran
El portafolio cuenta con 41 propiedades y un ABR total de 309,850 metros
cuadrados. Las rentas comerciales, industriales y de instituciones educativas
tuvieron incrementos anuales de 5.7%, 6.7% y 3.5%, respectivamente. Por otro
lado, fue en el sector de oficinas donde las rentas cayeron casi -14% lo cual
obedece en parte a la elevada competencia que existe en este segmento. La
apreciación del dólar frente al peso ayudará a las rentas de propiedades
industriales. Del total de los contratos 20% están denominados en dólares, pero
por las coberturas contratadas sólo 6% están sujetas al tipo de cambio.
El factor de ocupación total registró un ligero incremento para situarse en 94%.
Durante el trimestre sobresalen las recuperaciones tanto en la Nave Industrial
Ternium así como en la Torre Garza Sada, subiendo sus ocupaciones de
alrededor de 70% a 100% y 91%, respectivamente. El único sector que reflejó
una afectación considerable fue el de oficinas pasando de 93% el año pasado al
80% actual. Esta disminución tiene que ver con los bajos niveles en los
corporativos de Periférico Sur, Periférico Norte y de Bosques de las Lomas.
Reiteramos recomendación de MANTENER
Inclusive con anterioridad a los efectos de la pandemia de salud considerábamos
que la Fibra se enfocaría en mejorar la eficiencia y la operación de su portafolio
actual. Dada la situación de la industria y, debido a la crisis causada por el
COVID-19, reforzamos esta expectativa, esperamos que por el momento el
fideicomiso concentre sus esfuerzos en la operación del portafolio y no en
adquisiciones de nuevas propiedades. Sin embargo, creemos que, para
mantener ritmos de crecimientos que impulsen una mayor valuación, se requerirá de una continua incorporación de adquisiciones, dado que prevemos un menor dinamismo en las rentas ante una economía en la cual se espera una
disminución considerable del PIB. Los factores de ocupación se mantienen en
niveles sólidos, pero esperamos que estos se vean impactados en diferentes
formas por la pandemia, de hecho, consideramos que las propiedades
comerciales serán de las más afectadas y, si bien la fibra es preponderantemente comercial, ayudarán propiedades defensivas como las educativas. Ante el panorama incierto la empresa decidió diferir los pagos de sus distribuciones mensuales (desde febrero) hasta agosto. Consideramos que lo anterior es una buena decisión ya que mantienen los recursos en caso de ser necesarios. Reiteramos nuestra recomendación de MANTENER con un nuevo Precio Teórico de $6.1 pesos por acción para el 2020, en gran parte por la expectativa de un freno en el crecimiento del portafolio del fideicomiso, de la disminución de sus ingresos y de sus resultados durante este complejo entorno.

INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 1T20 Oma Reporte negativo alienado a expectativas

Recomendación: COMPRA. Precio Teórico: $118.00

Datos de la Acción

Precio actual

82.95

Rendimiento potencial (%)

Máx. / Mín. 12 meses

42.3

156.83

64.82

Indicadores de Mercado

Valor de mercado (mill.)

32,636

Volumen (op. 12 meses mill. accs.)

284.2

Acciones en circulación (mill.)

393

Float (%)

91

EV/EBITDA (x)

5.93

Estimados

2019 2020e 2021e

Ingresos (mill.) 8,527 4,786 5,879

Ut. de op. (mill.) 4,855 1,458 2,836

EBITDA (mill.) 5,563 1,980 3,424

Crec. EBITDA 17.5% -64.4% 72.9%

Margen EBITDA 58.2%

65.2% 41.4% Ut. neta (mill.) 3,211 3,190 3,667

Crec. ut. neta 11.6% -0.6% 15.0%

Margen neto 37.7% 66.7% 62.4%

EV/EBITDA (x) 10.26 16.57 9.58

P/U (x) 17.33 10.11 8.80

8.16 8.11 9.32

UPA (pesos)

Fuente: Intercam con datos de la empresa.

La empresa reportó resultados del 1T20 en línea con nuestros estimados, que ya anticipaban un reporte afectado por la pandemia del Coivd-19. El tráfico de pasajeros fue menor en 4.9%, particularmente por la disminución en el tráfico en la segunda quincena de marzo. El tráfico doméstico decreció 4.9%, mientras que el tráfico internacional lo hizo en 5.8%. Como resultado de la epidemia, la suspensión de vuelos y la menor demanda por parte de pasajeros, en los primeros quince días de marzo el tráfico disminuyó 2%, en tanto en la segunda quincena el mes la caída en el tráfico fue mayor a 60%. Esperamos una caída más significativa en los meses de abril y mayo por la aplicación más rigurosa de las medidas de distanciamiento social. Los ingresos aeronáuticos se redujeron 3.6% como consecuencia del menor tráfico y los no aeronáuticos aumentaron 4% por el avance en actividades comerciales en 8.9% cono consecuencia de la ampliación de locales comerciales (restaurantes) así como por la depreciación del peso contra el dólar. La suma de ingresos aeronáuticos y no aeronáuticos decreció 1.9%. Los ingresos consolidados fueron menores en 2.3% por los menores ingresos de construcción.

Costos y gastos fijos y márgenes deteriorados

Debido a la naturaleza de los aeropuertos, que tienen costos y gastos prácticamente fijos observamos un crecimiento en el costo de los servicios y gastos de administración de 0.6%. Como consecuencia de la reducción en ingresos y la relativa estabilidad de los costos y gastos el margen EBITDA ajustado se ubicó en 72.2% menor en 40 puntos base que el mismo trimestre del año anterior. Los conceptos relacionados con los ingresos y el EBITDA son los derechos de concesión y el pago de asistencia técnica respectivamente que son los variables. El resto de los servicios como nómina, seguridad, tarifas eléctricas, etc. son conceptos que poco dependen del tráfico de pasajeros y que a pesar de la disminución en los ingresos los costos y gastos se mantienen estables. El castigo en el precio es elevado, aumentamos recomendación a COMPRA

El precio de la emisora ha caído más del 40% en el año. Si bien es cierto que hacia adelante y particularmente en el 2T20 las caídas en el tráfico de pasajeros serán mucho mayores, y como consecuencia esperamos disminución en ingresos y márgenes en contracción, la debilidad en los resultados ya debiera estar incorporada a estos precios. El tráfico de pasajeros tendrá caídas profundas hasta el mes de marzo del 2021 pero consideramos que en cierto plazo lo recuperará (enero 2023).Creemos que los aeropuertos han sido de los sectores fuertemente golpeados y que hacia adelante pudieran tener una recuperación paulatina, además tiene un sólido balance y es el grupo aeroportuario menos apalancado, ya que la deuda neta a EBITDA se ubicó en 0.07x. Estamos ajustando nuestro precio teórico a 118.00 basados en la expectativa de un menor tráfico hacia adelante y menores ingresos, pero ligeramente contrarrestados por una menor tasa libre de riesgo.

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INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 1T20 Walmex Reporte superior a expectativas

Recomendación Precio Teórico

MANTENER $62.65

Datos de la Acción

Precio actual

60.07

Rendimiento potencial (%)

4.3

Máx. / Mín. 12 meses

59.22

51.39

Indicadores de Mercado

Valor de mercado (mill.)

1,048,906

Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 4,017.6

Acciones en circulación (mill.) 17,461

Float (%)

28

EV/EBITDA (x)

14.19

Estimados

2019 2020e 2021e

Ingresos (mill.) 646,846 692,223 740,678

Ut. de op. (mill.) 54,003 58,839 62,958

EBITDA (mill.) 71,005 76,144 81,475

Crec. EBITDA 15.0% 7.2% 7.0%

Margen EBITDA 11.0% 11.0% 11.0%

Ut. neta (mill.) 37,898 42,321 45,119

Crec. ut. neta 3.1% 11.7% 6.6%

Margen neto 5.9% 6.1% 6.1%

EV/EBITDA (x) 13.71 13.71 12.81

P/U (x) 24.95 24.10 22.61

2.17 2.42 2.58

UPA (pesos)

Fuente: Intercam con datos de la empresa.

Desempeño por regiones

 México (ventas +12.5%, EBITDA +18%). Los ingresos estuvieron impulsados por un buen desempeño en unidades iguales, que en el trimestre fue mayor en 10.8%, con los formatos de Sams y Superama liderando el avance. El crecimiento fue positivamente impactado por las ventas de pánico ocurridas en la segunda quincena de marzo por la pandemia. El margen bruto se mantuvo estable en 22.5%. A pesar de mayores gastos incurridos por el tema de sanitización y la contratación de pickers así como nuevos colaboradores para reemplazar a los empleados en situación vulnerable por el Coivd-19 se logró apalancar la operación en 70 puntos base y a la postre, el EBITDA fue mayor en 18%. Es importante mencionar que al ser autoservicio que ha invertido en tener una plataforma digital el e- ommerce contribuyó con 70 puntos base al crecimiento y este segmento de negocio representó el 1.6% de las ventas totales.

 Centroamérica (ventas +8.0%, EBITDA -2.2%). Estos crecimientos son sin incluir variaciones cambiarias. Los ingresos totales aumentaron 8%. El margen bruto aumentó 10 puntos base para ubicarse en 24.1% Los gastos aumentaron 13.1% por el pago de regalías a Walmart Inc por 478 millones de pesos. Sin incluir este efecto los gastos se hubieran podido apalancar en 70 puntos base. El margen EBITDA se situó en 9.1%.

Empresa defensiva, pero la buena perspectiva ya está incorporada en la valuación actual

La empresa dio a conocer el reporte del 1T20 mejores a nuestros estimados en ingresos y en utilidades. Las ventas consolidadas fueron mayores en 12.9% por el avance en ingresos tanto en México como en Centroamérica. La utilidad bruta aumentó 13.2%, con un margen que se situó en 22.9% mejor en 10 puntos base.

En cuanto a los gastos, la empresa logró apalancar sus operaciones y mostró un crecimiento en utilidad operativa y en EBITDA de 18.6% y 15.7% respectivamente. A pesar de que se continuó observando un apalancamiento operativo tanto en México como en Centroamérica, la empresa reconoció gastos en su división de Centroamérica provenientes de las regalías que le pagan a Walmart Inc de propiedad intelectual de las tiendas de la región. Durante el trimestre el crecimiento provino principalmente del incremento en ventas mismas tiendas particularmente en México que en el trimestre supera al de la ANTAD por 650 puntos base. La utilidad neta fue mayor en 15.4%. Sin duda una de las empresas que mejor librada saldrá de la crisis del Covid-19 será Walmex, y en general todo el sector autoservicios, pero dado el liderazgo, su estructura de negocios y su balance será la que mejor sepa capitalizar la naturaleza defensiva de las tiendas de autoservicio. Esperamos que el buen desempeño en ventas continúe, sin embargo esperamos crecimientos más modestos. Para empezar en el mes de abril y mayo no se contarán con las ventas extraordinarias del Día del niño y el 10 de mayo. Al incorporar los resultados el múltiplo se ubicó en 14.19x que luce caro a la luz de las utilidades futuras. Reiteramos nuestra recomendación de MANTENER con un precio objetivo de 62.65.

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INTERCAM BANCO: OPINIÓN ANÁLISIS Renta Variable Reporte 1T20 Livepol Resultados por debajo de estimados

Recomendación: MANTENER Precio Teórico: $82.80

Datos de la Acción

Precio actual

60.61

Rendimiento potencial (%)

36.6

Máx. / Mín. 12 meses

122.72

50.01

Indicadores de Mercado

Valor de mercado (mill.)

81,351

Volumen (op. 12 meses mill. accs.) 112.4

Acciones en circulación (mill.) 1,342

Float (%)

15

EV/EBITDA (x)

4.62

Liverpool reportó sus resultados del 1T20 por debajo de estimados en ingresos y EBITDA. A nivel consolidado, los ingresos netos disminuyeron -2.7% (vs -1.3% e.). La ligera caída en ingresos se explica, principalmente, por un retroceso en ventas mismas tiendas (VMT), o ventas de tiendas que llevan al menos un año en operación, en las tiendas Liverpool y Suburbia; ambas cifras se observaron por debajo del desempeño de las tiendas departamentales asociadas a la Asociación Nacional de Tiendas de Autoservicio Departamentales (ANTAD). La emisora se enfrentó con un menor tráfico en sus tiendas en la segunda mitad de marzo debido a las preocupaciones en torno al coronavirus y el distanciamiento social llevado a cabo por las personas para no exponerse al riesgo. A nivel EBITDA, la caída de -13.0% en el período se explica por la disminución en ingresos, así como un aumento en los gastos de operación sin depreciación de +1.6%; el margen alcanzado en el período fue de 9.6%, lo que refleja una disminución año con año de 120 puntos base. Por otro lado, la división de intereses también obtuvo ingresos (-0.31%) menores a nuestros estimados (vs +5.21%e.); mientras que el negocio de arrendamiento mostró un incremento de +3.5% en ingresos (vs +0.64%e.) por la apertura de Galerías Santa Anita en octubre de 2019.

 Liverpool (Ingresos -4.30%, VMT -4.0%). Los ingresos de las tiendas Liverpool tuvieron un retroceso en el período, aunque se ubican ligeramente por arriba de nuestros estimados (vs -5.91%e.). Los resultados obedecen a la caída en tráfico en la segunda mitad me marzo a raíz del coronavirus COVID- 19; el tráfico disminuyó -7.4% mientras que el ticket promedio aumentó +3.7%. Resalta que, por categoría, fueron Deportes, Multimedia y Hogar las que tuvieron un desempeño por arriba del promedio.

 Suburbia (Ingresos +2.96%, VMT -11.3%). El aumento en ingresos se desempeñó por debajo de nuestros estimados, particularmente, por una caída en VMT. Como en el caso de tiendas Liverpool, fue la segunda mitad de marzo en la que registró una disminución en el tráfico en las tiendas de marca Suburbia. A pesar de esto, el ligero incremento en ingresos se debe, en gran parte, al mayor número de tiendas Suburbia (160 en el 1T20 vs 138 en el 1T19 que incluyen 5 tiendas de marca Fábricas de Francia en proceso de conversión); un incremento de unidades año con año de +15.9%.

Livepol

Los ingresos por intereses también tuvieron un desempeño menor al esperado tras caer -0.3% año con año (vs +5.2%e). La cartera vencida a más de 90 días del Grupo en su totalidad alcanzó el 5.1% (la cartera vencida de tarjetas Liverpool fue de 5.0%, mientras que para las tarjetas Suburbia fue de 6.5%). Cabe mencionar que el portafolio de clientes se incrementó a 5.6 millones.

Conclusión

Liverpool enfrenta una situación complicada debido al entorno actual; la pandemia del COVID-19 y las medidas implementadas para mitigar su impacto llevaron a una reducción en el tráfico en las tiendas operadas por la emisora en el mes de marzo. Los almacenes permanecen cerrados en abril, por lo que esperamos que los ingresos del 2T20 presenten una importante afectación. Por su parte, cuando Liverpool reinicie operaciones en sus almacenes, habrá que observar qué tan rápido se recupera el tráfico en sus tiendas a medida que las restricciones en torno a la pandemia se levanten. De igual manera, la empresa ha implementado un plan de emergencia para reducir gastos de operación que incluye mantener la plantilla de personal sin cambios (cancelando nuevas posiciones y vacantes, promociones e incrementos de sueldo), reducciones en publicidad, ahorro energético y en mantenimiento y abastecimientos, entre otros.

Dado lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de MANTENER aunque con un nuevo precio teórico de $82.80 pesos por acción para el 2020e. El ajuste a nuestro precio teórico se da por una menor perspectiva de ingresos y márgenes en el corto plazo, debido al cierre temporal de sus almacenes, y una menor demanda por los productos que ofrece hacia delante debido a los impactos económicos de la pandemia; por otro lado, el ajuste también obedece a una Beta mayor de la emisora.

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