Minuta de la reunión
de la Junta de Gobierno del Banco de México, con motivo de la decisión de
política monetaria anunciada el 16 de mayo de 2019 (30 mayo 2019)
1. LUGAR,
FECHA Y ASISTENTES 1.1 Lugar: Av. Cinco de Mayo número 2, 5o. piso, Col.
Centro, Ciudad de México. 1.2. Fecha de la sesión de la Junta de Gobierno: 15
de mayo de 2019. 1.3. Asistentes: Alejandro Díaz de León Carrillo, Gobernador.
Irene Espinosa Cantellano, Subgobernadora. Gerardo Esquivel Hernández, Subgobernador.
Javier Eduardo Guzmán Calafell, Subgobernador. Jonathan Ernest Heath Constable,
Subgobernador. Carlos Manuel Urzúa Macías, Secretario de Hacienda y Crédito
Público. Arturo Herrera Gutiérrez, Subsecretario de Hacienda y Crédito Público.
Elías Villanueva Ochoa, Secretario de la Junta de Gobierno. Se hace constar que
en fechas anteriores a la celebración de esta sesión, se desarrollaron trabajos
preliminares en los que se analizó el entorno económico y financiero, así como
la evolución de la inflación, sus determinantes y perspectivas (ver anexo). 2.
ANÁLISIS Y MOTIVACIÓN DE LOS VOTOS DE LOS MIEMBROS DE LA JUNTA DE GOBIERNO La
mayoría señaló que desde la segunda mitad de 2018, se ha observado una
tendencia de desaceleración en la actividad económica mundial, si bien esta
presentó una moderada recuperación en el primer trimestre de 2019 en algunas
economías, como Estados Unidos, Reino Unido, la zona del euro y China, en gran
medida asociada a factores transitorios. En particular, algunos sostuvieron que
esta recuperación obedeció a estímulos fiscales y monetarios en esos países. En
cuanto a las perspectivas de crecimiento, la mayoría notó que estas continúan
revisándose a la baja. Uno comentó que los pronósticos del Fondo Monetario
Internacional para 2019 se redujeron en forma generalizada, y otro apuntó que
la probabilidad de nuevas revisiones a la baja para este año y el siguiente
parecería haber aumentado. En este contexto, la mayoría coincidió en que se ha
observado un deterioro en las perspectivas para la inversión y una caída en el
clima de negocios a nivel global. Uno comentó que algunos analistas prevén una
desaceleración gradual en la actividad económica global y un riesgo bajo de
recesión. Agregó que ante un entorno más adverso para el comercio mundial,
entre los sectores más afectados destaca el manufacturero y que, por el lado de
la demanda, la inversión ha resentido las afectaciones en las cadenas globales
de valor. En contraste, indicó que los servicios, que son más intensivos en
trabajo y están menos expuestos al comercio global, han continuado
expandiéndose en las principales economías, dando soporte al consumo y al
mercado laboral. Destacó que dos elementos han conducido a una reasignación de
recursos de las manufacturas a los servicios: uno de mediano y largo plazos,
asociado a una mayor integración comercial y especialización, y otro más
reciente relacionado al cambio tecnológico y su aplicación en los servicios. La
mayoría indicó que el balance de riesgos para el crecimiento global continúa sesgado
a la baja. Entre los riesgos que persisten mencionó el agravamiento de las
tensiones comerciales entre Estados Unidos y sus socios comerciales. Al
respecto, alertó que los recientes anuncios de medidas proteccionistas entre
China y Estados Unidos afectaron el ánimo de los inversionistas, revirtiendo el
optimismo que había otorgado estabilidad a los mercados globales. Consideró que
esto podría provocar una desaceleración económica más pronunciada. A lo
anterior, la mayoría añadió como riesgos: i) que la debilidad de algunas de las
principales economías se prolongue más de lo anticipado; ii) que tengan lugar
nuevos episodios de volatilidad financiera internacional; y iii) que se
intensifiquen algunos riesgos políticos y geopolíticos. Sobre esto último, algunos
resaltaron la posibilidad de una salida desordenada del Reino Unido de la Unión
Europea, y uno de ellos añadió las tensiones generadas por Corea del Norte y
los conflictos en el Golfo Pérsico. Advirtió que esto podría deteriorar la
confianza de los consumidores, desincentivar la inversión, profundizar la
atonía del crecimiento económico mundial, incrementar la volatilidad de los
mercados, y empeorar las condiciones financieras globales. Al respecto, otro
miembro señaló que los canales financieros podrían amplificar la desaceleración
económica. En cuanto a la evolución de los mercados laborales de las economías
avanzadas, un miembro resaltó la amplia generación de empleo y los niveles
históricamente bajos en sus brechas de desempleo. Asimismo, enfatizó el
contraste entre los altos niveles de confianza de los consumidores y la rápida
reducción en el clima de negocios desde mediados del 2018. En el caso de
Estados Unidos, otro miembro argumentó que su desaceleración anticipada refleja
el desvanecimiento del estímulo fiscal y su política comercial proteccionista.
Algunos mencionaron que esta última podría conducir a una desaceleración mayor
a la prevista. Uno destacó que la probabilidad de una recesión en esta economía
en los próximos doce meses ha disminuido, aunque desde niveles relativamente
altos. No obstante, añadió que le preocupa que el comportamiento de algunos
indicadores financieros es similar al observado en los meses previos a
recesiones anteriores. En contraste, otro detalló que, si bien la curva de
rendimientos de los Bonos del Tesoro se ha invertido en ciertos tramos, la
reducida prima por plazo sugiere que dicho comportamiento apunta más hacia una
desaceleración que hacia una recesión. La mayoría resaltó el menor dinamismo
observado en las economías emergentes, aunque expresó que algunas presentaron
cierto repunte recientemente. Uno señaló que el apretamiento de las condiciones
financieras globales afectó en mayor medida a las economías más vulnerables.
Otro comentó que la actividad en China parece estar respondiendo favorablemente
a los estímulos implementados, y resaltó que las autoridades de ese país
manifestaron que usarán las herramientas de política a su disposición para
lograr un ajuste ordenado de su economía. Sin embargo añadió que existe el
riesgo de que estas acciones resulten insuficientes y que se presenten choques
que propicien una desaceleración mayor que la prevista. En cuanto a las
perspectivas para las economías emergentes, algunos anticipan una tendencia
decreciente. Uno especificó que esto será más notorio en las economías
asiáticas, que ya muestran signos de debilidad después de su buen desempeño a
inicios de 2019. Otro enfatizó que las economías emergentes más abiertas al
comercio mundial enfrentan retos importantes para impulsar la inversión.
Además, detalló que en algunas economías factores idiosincráticos han aumentado
la incertidumbre sobre las perspectivas económicas y obstaculizado la
inversión. Entre los riesgos a la baja para el crecimiento de las economías
emergentes destacó: i) un deterioro o prolongación de las tensiones
comerciales; ii) que estas propicien una mayor desaceleración de la economía
china y menores precios de las materias primas; iii) que con el fin de lograr
metas cuantitativas para los déficits bilaterales de las economías más grandes,
se reduzcan la oportunidades de comercio para otras economías; y iv) que se
observen recomposiciones en los portafolios de inversión hacia activos de menor
riesgo. Señaló que el entorno para estas economías se ha tornado más incierto y
su desempeño estará determinado por factores idiosincráticos y la solidez de
sus cimientos macroeconómicos. La mayoría destacó que las presiones
inflacionarias a nivel global permanecen en niveles moderados, señalando
algunos las presiones a la baja asociadas a una menor demanda global, aunque la
mayoría reconoció que también se han observado alzas provenientes de los
precios de los energéticos. Asimismo, mencionó que si bien ante esto último la
inflación general ha repuntado, la subyacente ha disminuido en varias
economías, reflejando en algunos casos factores transitorios y cambios
metodológicos. Puntualizó que en Estados Unidos, la zona del euro y Japón la
inflación subyacente se encuentra por debajo de las metas de sus bancos
centrales. En este sentido, uno agregó que en muchos países desarrollados se
han revisado a la baja las expectativas de inflación para el cierre del año,
por debajo de dichas metas. La mayoría notó que aunque los mercados laborales
en economías avanzadas siguen mostrando fortaleza y cierto aumento salarial,
aún no se han detectado presiones inflacionarias. Un miembro consideró que el
desempeño de sus mercados laborales podría contribuir al logro de las metas de
inflación, pero también comentó que esto continúa sujeto a incertidumbre, dados
los moderados incrementos de los costos laborales y los riesgos sobre la
actividad económica mundial. No obstante, advirtió que no puede descartarse un
repunte inesperado de la inflación, resultado de un mayor traspaso a los precios
de los incrementos salariales o de los aranceles a las importaciones. Otro
subrayó que en las economías avanzadas diversos factores han mantenido
estructuralmente reducidas las presiones inflacionarias, como la dificultad
para las empresas de trasladar a los precios de los bienes y servicios las
presiones de costos asociadas a los aumentos salariales. Señaló que el cambio
tecnológico y la globalización han permitido la fragmentación de los procesos
productivos según las ventajas comparativas, y la estructura de costos en
diferentes países y regiones. Agregó que ello ha propiciado ganancias en
productividad y mercados más competidos, dificultando que las empresas aumenten
sus precios. Finalmente, destacó que el comportamiento futuro de la inflación
dependerá, en gran medida, de la permanencia o debilitamiento de dichos
factores, y si bien se espera que la inflación en economías avanzadas
permanezca en niveles bajos, este escenario no está exento de riesgos al alza.
Respecto de la inflación en economías emergentes, un miembro indicó que esta
mostró una ligera tendencia ascendente, pero señaló que el componente
subyacente se mantuvo relativamente estable, al disiparse los efectos de la
depreciación del tipo de cambio y la menor demanda global. Todos los miembros
apuntaron que, dado el entorno de menores presiones inflacionarias y menor
dinamismo económico mundial, se ha fortalecido la expectativa de que los bancos
centrales de las principales economías seguirán una estrategia monetaria más
acomodaticia. No obstante, uno subrayó que el riesgo de sorpresas en materia de
política monetaria no puede descartarse. En cuanto a la Reserva Federal, todos
mencionaron que en su reunión de mayo mantuvo sin cambios el rango objetivo
para la tasa de fondos federales, reiterando el mensaje de paciencia para
realizar ajustes en dicho rango. Uno añadió que también ha adoptado una
estrategia más dependiente de la información más reciente y sin un rumbo o
sesgo predeterminado. Otro puntualizó que las variables de mercado ya no incorporan
alzas en la tasa de fondos federales en 2019. Sobre los mercados financieros
internacionales, la mayoría señaló que la perspectiva de menores tasas de
interés en economías avanzadas propició un relajamiento de las condiciones
financieras globales, mayor apetito por riesgo y un mejor desempeño de los
activos y divisas de economías emergentes. Uno resaltó las ganancias que se han
observado en los índices accionarios de las principales economías, las
disminuciones en las tasas de interés de bonos gubernamentales y corporativos,
y la pausa en el fortalecimiento del dólar que se ha registrado. Algunos
destacaron los mayores flujos de capital hacia economías emergentes y uno
puntualizó que estos se dirigieron, especialmente, hacia renta fija, y en menor
medida hacia mercados accionarios, reflejando la mayor incertidumbre sobre la
actividad económica a nivel global y en las economías emergentes. La mayoría
señaló que más recientemente los mercados se vieron afectados por el
agravamiento de las tensiones comerciales. Algunos comentaron que ante ello los
inversionistas buscaron refugio en activos de menor riesgo y uno de ellos
resaltó la moderación en los flujos de capital hacia las economías emergentes,
respecto de lo observado a inicios de año, registrándose incluso salidas de
activos de renta variable en las últimas semanas y advirtió que riesgos
políticos y geopolíticos podrían agudizar las condiciones financieras globales.
Al respecto, otro señaló que el reciente desempeño negativo de los mercados
financieros puede persistir e incluso acentuarse, en virtud del resurgimiento
de diversas tensiones políticas y geopolíticas. De concretarse lo anterior,
repercutiría de manera adversa, particularmente en economías emergentes.
Adicionalmente, señaló que de materializarse sorpresas al alza en materia de
política monetaria en las principales economías avanzadas, ello seguramente
daría lugar a ajustes bruscos en los mercados financieros internacionales. No
obstante, un miembro apuntó que el incremento en las tensiones comerciales no
ha revertido el mejoramiento de las condiciones financieras globales y que
debido a ello, y a que se espera que continúe el relajamiento monetario, los
riesgos para la actividad y los mercados internacionales continúan sesgados a
la baja. Todos los miembros señalaron que la información oportuna sugiere que
en el primer trimestre de 2019 se acentuó la debilidad que la economía mexicana
había exhibido desde el trimestre previo, asociada tanto a factores externos
como internos, algunos de ellos de carácter transitorio. La mayoría detalló
que, de acuerdo a estimaciones oportunas, utilizando cifras ajustadas por
estacionalidad, el PIB se contrajo 0.2% en el primer trimestre del año, y
algunos especificaron que este debilitamiento fue mayor al anticipado. La
mayoría indicó que factores transitorios afectaron a la actividad económica. En
este sentido, algunos señalaron los problemas de distribución de combustibles,
la interrupción de vías férreas, las huelgas en el norte del país y los
retrasos en los cruces fronterizos. Dado lo anterior, uno de ellos consideró
que es probable que las cifras de crecimiento recientes sobredimensionen la
debilidad de la actividad económica. Otro mencionó que el ciclo económico,
calculado por el INEGI mediante el Sistema de Indicadores Compuestos
Coincidente y Adelantado (SICCA), refleja una fase ascendente que comprendió
119 meses consecutivos al finalizar el primer trimestre de 2019. Añadió que
aunque esta fase ha sido la más larga de nuestra historia desde 1980, también ha
sido la de crecimiento más lento. Destacó que su posicionamiento actual apunta
hacia un estancamiento temporal, sin que exhiba aún síntomas del inicio de una
recesión. Por su parte, uno detalló que el Indicador Coincidente del Sistema de
Indicadores Cíclicos (SIC) del INEGI se ha ubicado por debajo de su tendencia
de largo plazo por 7 meses consecutivos, con contribuciones negativas incluso
más prolongadas en algunos indicadores relacionados con el empleo y la
actividad económica. En cuanto al comportamiento de la actividad por el lado de
la demanda, la mayoría señaló que las exportaciones manufactureras han mostrado
una desaceleración. Algunos expusieron que ello ha estado asociado a las
afectaciones al comercio mundial. Destacaron que la reducción en la expectativa
de crecimiento de la producción industrial en Estados Unidos para 2019 implica
menor dinamismo de la demanda externa para México. Un integrante advirtió que
el lento crecimiento en las exportaciones no petroleras se ha presentado a
pesar de cierto dinamismo de la economía de Estados Unidos y un tipo de cambio
real muy favorable. En particular, resaltó la desaceleración de las
exportaciones automotrices. Por el lado de la demanda interna, la mayoría
enfatizó la persistente atonía de la inversión y la reciente desaceleración del
consumo. Uno notó que se espera que la inversión haya continuado
desacelerándose después del repunte que registró en enero.
Otro miembro comentó que es preocupante que la inversión
privada haya permanecido prácticamente estancada desde 2016 y señaló que desde
entonces, el costo del financiamiento a las empresas ha aumentado y que el
ritmo de crecimiento del crédito bancario a las empresas ha disminuido, en
particular para las pequeñas y medianas. Añadió que también preocupa que desde
2016 se ha presentado una desaceleración secular del consumo privado, al mismo
tiempo que el ritmo de crecimiento del crédito a los hogares ha disminuido
considerablemente, lo que ha estado acompañado de un incremento significativo
en los costos de dichos créditos. En este sentido, indicó que no es casualidad
que la desaceleración del consumo y el estancamiento de la inversión hayan
coincidido con el periodo en el que la tasa de interés real se ha incrementado
de manera significativa, ya que si bien el consumo y la inversión responden a
distintos determinantes, las tasas de interés representan un factor clave en su
evolución. Señaló que ello pone de manifiesto que el mecanismo de transmisión
de la política monetaria está operando a través de canales que afectan
variables reales. Otro miembro recalcó que la debilidad de la inversión se ha
prolongado ya por alrededor de 4 años, debido a diversos factores, como la
caída de la inversión pública, explicada fundamentalmente por la estrategia
adoptada para fortalecer las finanzas públicas, y un entorno persistente de
incertidumbre. Detalló que el estancamiento de la inversión no ha respondido a
la política monetaria adoptada, pues este inició cuando la tasa de referencia
estaba en un nivel de 3%. Agregó que las encuestas recientes entre empresarios
y analistas no asignan un papel importante a la política monetaria como factor
explicativo de las bajas tasas de crecimiento. Por otra parte, uno advirtió
que, ante varios factores transitorios e idiosincráticos, es previsible que los
componentes del PIB por el lado del gasto sigan mostrando tasas de crecimiento
negativas o muy cercanas a cero en el primer trimestre. Por el lado de la
oferta, la mayoría enfatizó que en el primer trimestre del año se registraron
contracciones en el componente industrial y en el de servicios. Respecto de la
producción industrial, uno subrayó que los datos a marzo arrojan una tendencia
a la baja de tres de sus cuatro principales componentes y un estancamiento de
la industria manufacturera. Otro advirtió que preocupa la contracción
significativa de la construcción, mientras que uno agregó que la disminución
persistente de la producción petrolera también es motivo de preocupación. La
mayoría sostuvo que ante el dato del PIB de inicios de 2019, las perspectivas
de crecimiento para el año se han deteriorado. Uno señaló que las expectativas
de crecimiento para 2019 por parte de los analistas del sector privado
encuestados por el Banco de México han venido disminuyendo de manera constante
por más de un año. No obstante, algunos indicaron que se prevé una recuperación
en el ritmo de crecimiento a partir del segundo trimestre. Uno de ellos opinó
que esta podría estar impulsada por el consumo, debido a los mayores salarios
reales, el aumento real en el crédito al consumo y el crecimiento en el poder
adquisitivo de las remesas. Comentó que se anticipan contribuciones positivas,
aunque marginales, de la inversión privada y las exportaciones. Asimismo,
señaló que en dicho escenario es posible que, junto con la implementación de
los programas prioritarios de la nueva administración, empiece una nueva fase
de crecimiento. En cuanto las expectativas de crecimiento para 2020, otro
puntualizó que se ajustaron a la baja de abril de 2018 a abril de 2019. Sin
embargo, la mayoría señaló que en meses recientes dichas expectativas mostraron
cierta recuperación. Al respecto, uno opinó que esto parece reflejar un efecto
aritmético, ya que no hay elementos que conduzcan a asumir una postura más
optimista. Todos señalaron que el balance de riesgos para el crecimiento se ha
tornado más incierto y mantiene un sesgo a la baja, como resultado de factores
externos e internos. Entre los primeros, además de los riesgos globales ya descritos,
la mayoría agregó la posibilidad de que se presenten obstáculos en el proceso
de ratificación de los acuerdos comerciales alcanzados en Norteamérica,
acciones adicionales que afecten al comercio en la región y el riesgo de que
las autoridades estadounidenses incluyan a México en su lista de países sujetos
a represalias comerciales. Uno consideró que de retrasarse la ratificación del
acuerdo referido podría complicarse más el panorama para la inversión. Otro
agregó entre los riesgos externos la disminución de la tasa de crecimiento de
la producción manufacturera de Estados Unidos y las potenciales implicaciones
de la caída de los índices correspondientes de gerentes de compras tanto en ese
país como a nivel global. Entre los factores internos, la mayoría destacó el
riesgo de reducciones adicionales de la producción petrolera, que afecten
negativamente los ingresos públicos. Uno añadió la incertidumbre acerca de la
orientación de las políticas públicas en distintos ámbitos, que ha contribuido
a mantener un entorno adverso para la inversión. Otro apuntó que una mayor
incertidumbre, además de minar la inversión privada, también podría contener el
consumo, y agregó los siguientes riesgos a la baja para el crecimiento: i) la
posibilidad de disminuciones en la calificación crediticia de Pemex, aunado a
una reducción de la calificación riesgo-país; ii) que se atrase aún más la
implementación de los programas prioritarios del nuevo gobierno; iii) que el
programa de austeridad del nuevo gobierno genere mayor inactividad
gubernamental a la prevista; iv) que el tipo de cambio real se aprecie y
desincentive las exportaciones no petroleras; v) que empiece a disiparse el
crecimiento en las remesas familiares; y; vi) que se diluya el incremento en el
poder adquisitivo de los aumentos recientes en los salarios ante la dificultad
de abatir la inflación. Respecto de los riesgos a la baja de mediano plazo,
señaló la posibilidad de una recesión en Estados Unidos. Algunos sostuvieron
que existen riesgos al alza para el crecimiento, como el importante aumento en
la confianza de los consumidores que ha persistido durante varios meses, el
aumento en la masa salarial, la entrada en vigor de nuevos programas sociales
dirigidos a segmentos de la población con elevada propensión marginal a
consumir y un desempeño más favorable de las remesas. Uno de ellos agregó los
siguientes factores: i) un dinamismo mayor al esperado de la economía de
Estados Unidos, la ratificación anticipada del nuevo tratado, así como la
eliminación de las barreras arancelarias y no arancelarias que las autoridades
estadounidenses han impuesto a México; ii) una reactivación mayor a la
anticipada en la inversión privada ante señales positivas por parte del
gobierno; iii) un comienzo anticipado en los nuevos proyectos de inversión
pública, aunado a un rendimiento mayor al esperado; y iv) la posibilidad de un
efecto rebote superior al previsto derivado de una base de comparación baja. La
mayoría mencionó que las condiciones de holgura en la economía exhibieron un
relajamiento hacia finales de 2018 y principios de 2019. Uno puntualizó que
estas se mantienen en terreno neutral, mientras que otro notó que se prevé que
se amplíen en los próximos trimestres. Por su parte, un miembro manifestó que
al considerar las expectativas actuales de crecimiento del PIB real para los
próximos dos años, es razonable anticipar una brecha del producto negativa,
aunque menor a la que resulta de las estimaciones estadísticas, en virtud de la
probable disminución del crecimiento potencial en los últimos años. Destacó que
resulta paradójico que en un entorno de debilidad económica se hayan observado
incrementos en distintos indicadores de presión salarial, tales como los
salarios contractuales, los de trabajadores asegurados en el IMSS y los costos
laborales unitarios en el sector manufacturero. Apuntó que estos últimos han
acentuado su tendencia al alza desde finales de 2018, como resultado de
aumentos salariales por encima de la productividad laboral. Argumentó que el
resultado natural de esta combinación de tendencias ha sido una caída del
empleo formal, un aumento de la informalidad laboral y un incremento de la tasa
de desempleo, que probablemente haya sido amortiguado por el mayor empleo en el
sector informal. Añadió que naturalmente, la contracción del empleo ha sido más
marcada en zonas del país como la frontera norte, en donde se han observado los
mayores ajustes salariales, observándose inclusive un marcado contraste con
municipios contiguos no afectados por dichos ajustes. Con respecto a la
evolución de la inflación general, la mayoría mencionó la reducción que esta
registró a inicios del año. Uno resaltó la inusualmente baja inflación mensual
en enero, debido a la reducción del IVA en la frontera. Otro destacó que al
acumular 44 puntos base en los primeros tres meses fue la inflación más baja
para un primer trimestre desde que existe el Índice Nacional de Precios al
Consumidor (INPC). Agregó que en febrero la tasa anual se ubicó marginalmente
por debajo del límite superior del rango de variabilidad por primera vez desde
diciembre de 2016. Uno recalcó que la inflación mostró una clara tendencia a la
baja entre septiembre y febrero, aunque repuntó en marzo y abril. Añadió que la
inflación acumulada de diciembre a abril, en comparación con el mismo periodo
en años previos, es la segunda más baja desde el año 2000. Por su parte, otro
señaló que la inflación subyacente, que refleja de manera más precisa las
presiones inflacionarias, registró en el periodo enero-abril de este año un
crecimiento superior al del mismo lapso del año anterior, y la segunda cifra
más alta de los últimos 5 años. Todos enfatizaron que la inflación general
aumentó de 4.00% a 4.41% entre marzo y abril. La mayoría señaló que esta última
cifra fue mayor a lo esperado y uno agregó que se ubicó nuevamente arriba del
límite superior del intervalo de variabilidad. Otro resaltó que la inflación
resintió importantes ajustes provenientes del tipo de cambio y de presiones
significativas en el componente no subyacente. Uno apuntó que la posibilidad de
que la inflación general fuera mayor en el segundo trimestre del año, en
comparación al primero, se anticipaba dado el cambio de ponderaciones en la
actualización del año base del INPC que se adoptó a mediados de 2018 y debido a
efectos de base de comparación. La mayoría destacó que el incremento reciente
en la inflación general fue producto de aumentos en sus dos componentes, y
puntualizó que el subyacente contribuyó en mayor medida a dicho incremento. Con
respecto a este último, resaltó que se mantiene en niveles elevados y que
recientemente se incrementó más de lo previsto, al pasar de 3.55% en marzo a
3.87% en abril. Uno agregó que esta fue la tasa anual más elevada en los
últimos 13 meses. Algunos señalaron que el comportamiento de la inflación
subyacente obedece a que la variación de los precios de las mercancías
alimenticias sigue aumentando, mientras que la correspondiente al componente de
servicios repuntó recientemente. Uno detalló que los precios de las mercancías
alimenticias, la educación y los servicios distintos de la vivienda y
educación, muestran tasas de crecimiento cercanas a, o por encima de 5%. La
mayoría mencionó que los precios de los servicios se vieron influidos por el
efecto calendario, ya que en 2019 la Semana Santa tuvo lugar en abril, mientras
que en 2018 ocurrió en marzo. No obstante, señaló que aún eliminando dicho
efecto se observa un incremento. Uno enfatizó que este efecto es de naturaleza
transitoria y que espera empiece a revertirse a partir del tercer trimestre del
año. Otro agregó que los servicios distintos al turismo no muestran incrementos
tan significativos, aunque tampoco ha disminuido su ritmo de aumento. Con
respecto al incremento en los precios de las mercancías alimenticias, apuntó
que este es preocupante. Indicó que si bien el INEGI reportó que la inflación
de mercancías alimenticias se ubicó en 4.75% en abril, el Coneval calculó que
el costo de la canasta básica alimentaria usado en la medición de la pobreza
extrema aumentó 6% en el mismo periodo. Al respecto, agregó que mantener el
poder adquisitivo de la población y proteger a las clases más vulnerables debe
ser la prioridad. Uno señaló que la tendencia de la inflación subyacente
muestra una débil conexión entre la dinámica de precios y la posición cíclica
de la economía, lo que es preocupante. Otro comentó que diversas medidas de
tendencia de la inflación subyacente muestran persistencia o inclusive una
tendencia al alza. Añadió que, en virtud de la desaceleración de la actividad
económica, no se observan en este momento presiones de demanda sobre los
precios y que ello, junto con el comportamiento del tipo de cambio, sugiere que
la trayectoria reciente de la inflación subyacente es explicada
fundamentalmente por choques de oferta, derivados del impacto indirecto de los
precios de los alimentos y de la energía, y del comportamiento de los salarios,
a lo que habría que agregar cierto grado de inercia en la evolución del índice
subyacente. Un miembro apuntó que no deben apresurarse conclusiones sobre la
persistencia de la inflación subyacente, ya que no puede descartarse que esta
se deba a la confluencia de choques de oferta, que eventualmente se
desvanecerán. Respecto del componente no subyacente, la mayoría mencionó que se
elevó de 5.47% a 6.08% de marzo a abril, reflejando, en parte, que a partir de
la segunda quincena de febrero de 2019 se revirtió la tendencia descendente de
la tasa de variación de los precios de los energéticos. En cuanto a las
expectativas de inflación, la mayoría mencionó que recientemente aumentaron las
correspondientes a la inflación general para el corto y mediano plazos. Algunos
señalaron que esto obedeció al aumento reciente de la inflación general y de
algunos de sus componentes. No obstante, uno consideró que aquellas para el
cierre de 2019 han venido a la baja después de repuntar a finales del año,
pasando de una mediana de 3.90% en noviembre, a una de 3.60% en marzo y de
3.70% en abril. Otro detalló que entre febrero y abril la mediana de las
expectativas de inflación general para 2020 se mantuvo en 3.60%. Respecto de
las expectativas de inflación general para el largo plazo, la mayoría expuso
que estas permanecieron sin cambio. En cuanto a las expectativas para la
inflación subyacente, la mayoría apuntó que aumentaron para el corto y mediano
plazos. Uno añadió que entre febrero y abril la mediana de dichas expectativas
pasó de 3.50% a 3.56% para 2019 y de 3.48% a 3.50% para 2020. Uno consideró que
la mediana de las correspondientes al cierre de 2019 no ha mostrado grandes
variaciones en los últimos meses, manteniéndose relativamente estable alrededor
de 3.50%. Otro alertó que las expectativas de inflación subyacente de largo
plazo han ido convergiendo hacia las de la inflación general en los últimos
años. En suma, la mayoría afirmó que todas las expectativas se encuentran
visiblemente por encima de la meta permanente de 3%, precisando uno que esto ya
se ha venido observando por un largo periodo. Algunos recalcaron que las
expectativas de inflación de los analistas para todos los plazos se ubican por
encima de lo anticipado por el Banco de México. En cuanto a la información
derivada de instrumentos de mercado, la mayoría señaló que después de haber
presentado una tendencia descendente, la prima por riesgo inflacionario de mediano
y largo plazos aumentó recientemente, permaneciendo en niveles elevados. Uno
consideró que esto apunta a un nuevo aumento de los riesgos inflacionarios en
el mediano y largo plazos. Algunos miembros mencionaron que los aumentos
registrados en la inflación general y subyacente y la evolución de sus
determinantes podrían dar lugar a una revisión de sus trayectorias previstas.
Uno de ellos resaltó que las trayectorias futuras se han tornado más inciertas.
Otro señaló que, aunque se prevé que la inflación general reinicie una
tendencia a la baja en el segundo semestre de 2019, se espera que la
convergencia a la meta de 3% sea más lenta de lo anticipado y añadió que parece
difícil alcanzar dicha meta en el primer semestre de 2020. En contraste, otro
indicó que en ausencia de otros choques, es factible estar muy cerca del
objetivo de 3% hacia el primer semestre de 2020 dado que la evolución reciente
de la inflación ha sido conforme o incluso mejor a lo previsto. Al respecto,
puntualizó que la inflación general anual promedio durante el primer trimestre
de 2019 estuvo en línea con el pronóstico del último Informe Trimestral.
Respecto de los riesgos para la inflación, la mayoría
destacó la posibilidad de que la cotización de la moneda nacional se vea
presionada por factores externos o internos. Añadió que la inflación podría
verse afectada en caso de presentarse mayores presiones en los precios de los
energéticos o en los productos agropecuarios, o si se observa un escalamiento
de medidas proteccionistas y compensatorias a nivel global, o en caso de que se
deterioren las finanzas públicas. Adicionalmente, la mayoría coincidió en que,
dada la magnitud de los aumentos en el salario mínimo, además de su posible
impacto directo, se enfrenta el riesgo de que propicien revisiones salariales
elevadas en diversos sectores. Algunos opinaron que una fuente de posibles
presiones salariales son los compromisos laborales suscritos en el marco del
acuerdo comercial alcanzado en Norteamérica (T-MEC). Algunos destacaron que en ciertos
sectores las revisiones salariales ya han rebasado las ganancias en
productividad, lo que podría generar presiones de costos y afectaciones en el
empleo formal. Algunos mencionaron que la información disponible apunta a que
las revisiones salariales podrían estar presionando a la inflación subyacente,
especialmente a través de los precios de bienes y servicios intensivos en mano
de obra. Por su parte, uno consideró que si bien aún es prematuro evaluar con
la información disponible el efecto faro que pudiesen tener los incrementos del
salario mínimo sobre otros salarios y posteriormente sobre el nivel de precios,
es importante vigilar la capacidad de absorción de la economía, para asegurar
que estos aumentos no generen presiones inflacionarias adicionales. Indicó que
analizar este fenómeno es complejo debido a las características del mercado
laboral, en el que los incrementos en el salario mínimo afectan principalmente
a los deciles de ingresos bajos y al sector informal. Alertó que el análisis se
complica más por el incremento extraordinario del salario mínimo en la frontera
norte, el cual podría contaminar las negociaciones de salarios contractuales,
no solo en empresas de dicha región, sino también en el resto del país.
Adicionalmente, resaltó que el incremento en los precios de los servicios
turísticos es preocupante, ya que al ser intensivos en trabajo están más
expuestos a los aumentos salariales, por lo que se podría estar percibiendo un
efecto traspaso no deseable. Otro destacó que hasta ahora no hay evidencia de
que los aumentos en los salarios mínimos a nivel nacional y en la frontera se
hayan traducido en presiones inflacionarias significativas. Expuso que en el
caso de la frontera norte, donde estas presiones podrían haber sido mayores, la
inflación ha sido incluso inferior a la del resto del país. Algunos agregaron
el riesgo de que la persistencia de la inflación subyacente pudiera propiciar
una mayor resistencia a disminuir en las expectativas de inflación de mediano y
largo plazos. Uno señaló que la dinámica reciente de la inflación subyacente
implica la materialización de algunos de los riesgos al alza que se habían
venido mencionando. Por último, algunos resaltaron el riesgo de que la
ampliación en las condiciones de holgura no se traduzca en menores presiones
sobre la inflación, dados los elementos que han estado presionando a la
inflación subyacente al alza. Como riesgos a la baja mencionaron la posibilidad
de que se presenten menores variaciones en los precios de algunos bienes
incluidos en el subíndice no subyacente, y que las condiciones de holgura se
amplíen más de lo previsto. Uno consideró que, en su opinión, dicho balance se
encuentra relativamente estable. Argumentó que los riesgos han disminuido en
relación con los que se tenían a inicios de año, entre otros factores debido a
que las mejores condiciones financieras globales implican menores presiones
sobre el tipo de cambio y, eventualmente, sobre la inflación. Además, añadió
que se anticipan precios estables de los energéticos, debido a la política de
fijación de precios de la nueva administración. La mayoría señaló que, si bien
se han intensificado algunos de los factores de riesgo a la baja, como la mayor
holgura en la economía, otros podrían mantenerla en niveles elevados y, en consecuencia,
desviarla de la trayectoria prevista, ello considerando los factores que han
evitado que la inflación subyacente disminuya. Así, la mayoría coincidió en que
en un entorno de marcada incertidumbre, persiste un balance de riesgos al alza
para la inflación respecto de su pronóstico. En cuanto a los mercados
financieros nacionales, la mayoría señaló que la cotización de la moneda
nacional se apreció respecto de los niveles observados durante la última
decisión de política monetaria, si bien ha presentado mayor volatilidad.
Algunos mencionaron que las condiciones de operación en el mercado cambiario
apuntan a un funcionamiento ordenado del mismo. La mayoría comentó que los
relativamente elevados diferenciales de tasas de interés entre México y otras economías
han contribuido al buen desempeño del peso mexicano. Respecto de las tasas de
interés, indicó que recientemente aumentaron, principalmente las de mediano y
largo plazos, lo cual estuvo asociado al recrudecimiento de las tensiones
comerciales que afectaron a los mercados financieros internacionales. Algunos
añadieron que los datos de inflación por encima de lo esperado también
contribuyeron a dicha alza. A pesar de lo anterior, uno de ellos resaltó que
las condiciones de operación en el mercado de instrumentos de renta fija se
encuentran en niveles adecuados. Otro apuntó que el mercado accionario mostró
un aumento marginal durante este periodo. Algunos profundizaron en el
comportamiento de los mercados financieros nacionales y analizaron su evolución
en un periodo más amplio, particularmente desde el último trimestre de 2018.
Uno de ellos sostuvo que es útil dividir el análisis en dos periodos. Expuso
que en el primero, que va de octubre a la primera mitad de diciembre de 2018,
la moneda mexicana presentó una depreciación importante, mientras que las tasas
de interés de los bonos gubernamentales, las primas de riesgo y el índice
accionario tuvieron un comportamiento negativo. Recalcó que ello se dio como
resultado de una fortaleza generalizada del dólar ante la perspectiva de un
mayor apretamiento monetario en Estados Unidos, así como de una mayor
incertidumbre natural debido al inicio de una nueva administración federal y a
algunas decisiones controvertidas de política pública. Mencionó que durante el
segundo periodo, que va de la segunda semana de diciembre a la fecha, el peso
mexicano ha sido una de las monedas con mejor desempeño. Agregó que las tasas
de interés de los bonos gubernamentales y las primas de riesgo disminuyeron,
mientras que el mercado accionario retomó una tendencia positiva. Notó que esta
mejoría se debió, en parte, a los factores internacionales ya mencionados, pero
también a que la incertidumbre natural asociada a la entrada de una nueva
administración federal ha ido disipándose conforme se han tomado algunas
decisiones clave. Entre ellos destacó el T-MEC, la disciplina fiscal contenida
en el paquete económico 2019, la negociación exitosa con los tenedores de bonos
del Nuevo Aeropuerto Internacional de México y el combate al robo de
combustible. Consideró que todo ello parece haber contribuido a restablecer, al
menos parcialmente, un ambiente de mayor confianza y certidumbre. Así, indicó
que los riesgos para los mercados financieros nacionales han venido a la baja.
Otro miembro puntualizó que la evolución positiva de estos mercados se ha dado
a pesar de la incertidumbre asociada al anuncio de nuevas medidas de política
pública. La mayoría coincidió en que persisten riesgos que podrían afectar la
evolución de los mercados financieros nacionales, sobresaliendo la
incertidumbre en el entorno externo y los riesgos sobre las perspectivas
crediticias de Pemex y de la economía mexicana en general. Uno subrayó que la
incertidumbre y los factores de riesgo que prevalecen aún tienen a los activos
nacionales cotizando con un descuento o prima de riesgo adicional respecto del
comportamiento que han tenido en los últimos años o respecto de las
calificaciones crediticias vigentes. La mayoría advirtió que el entorno actual
sigue presentando importantes riesgos de mediano y largo plazos que podrían
afectar las condiciones macroeconómicas del país, su capacidad de crecimiento y
el proceso de formación de precios en la economía. Destacó que es
particularmente importante que además de continuar con una política monetaria
prudente y firme, se impulse la adopción de medidas que propicien un ambiente
de confianza y certidumbre para la inversión, una mayor productividad y que se
consoliden sosteniblemente las finanzas públicas. Uno señaló la importancia de promover
la adopción de nuevas tecnologías, fortalecer el capital humano, reducir las
brechas de oportunidades y generar los incentivos necesarios para el
crecimiento y el desarrollo. En este contexto, la mayoría mencionó que es
particularmente relevante que se cumplan las metas fiscales del Paquete
Económico para 2019 y que es indispensable fortalecer el Estado de derecho,
abatir la corrupción y combatir la inseguridad. Profundizando sobre las
finanzas públicas, un integrante consideró que ha aumentado la preocupación de
que se presente un faltante de ingresos públicos debido, principalmente, a
menores ingresos petroleros. Advirtió que este problema podría agravarse por la
desaceleración económica y los menores ingresos tributarios derivados del apoyo
a Pemex. Recalcó que en el presente ejercicio, diversos factores podrían
presionar a las finanzas públicas, entre los que destacan: i) la expectativa de
menores ingresos, sin considerar la disminución de ingresos tributarios por el
apoyo a Pemex; ii) la necesidad de reducir el gasto de Pemex; y iii) el
incremento en el costo de la deuda pública, que incluso podría aumentar más
durante el resto del año en función del comportamiento del riesgo soberano y la
prima de inflación. Finalmente, advirtió que la reasignación del gasto público
ha sido en detrimento de la inversión pública, lo que aunado a la atonía de la
inversión privada, tiene efectos adversos no solo sobre la actividad económica
en el corto plazo sino también en el mediano y largo plazos, al afectar la productividad
y el crecimiento potencial. Otro manifestó que cumplir con las metas fiscales
implica en el corto plazo atender oportunamente las presiones derivadas de la
evolución de la producción petrolera, de los apoyos a Pemex y de un crecimiento
económico menor al previsto. En este sentido, la mayoría señaló que es
preocupante la disminución persistente en la producción petrolera, que ha
propiciado ingresos petroleros menores a los programados, restando margen de
maniobra al gobierno federal para implementar sus proyectos prioritarios y
alcanzar sus metas fiscales para 2019 y 2020. Profundizando sobre la situación
de Pemex, la mayoría mencionó que los esfuerzos del gobierno federal para
apoyar a esta empresa, como los recientes acuerdos para disminuir su carga
fiscal y refinanciar su deuda, si bien van en la dirección correcta, es
necesario resolver los problemas de fondo. Añadió que esta compañía presenta
problemas estructurales y que es esencial que no solo presente un plan de
negocios creíble y funcional, que no perjudique el frágil balance fiscal del
gobierno federal, sino que además ofrezca una solución permanente. En este
contexto, destacó que su calificación crediticia constituye un factor de riesgo
para los mercados financieros nacionales y para la economía del país. Un
miembro subrayó que es importante que las acciones que se adopten contribuyan a
generar confianza y anclen de mejor manera las perspectivas para la economía
mexicana. Otro resaltó que según los expertos, el rendimiento en proyectos de
exploración y producción es mucho mayor al de los de refinación. Además, agregó
que ni Pemex ni el gobierno federal cuentan con los recursos para realizar las
inversiones requeridas. Argumentó que es necesario promover la inversión
privada en el sector, así como ofrecer a las empresas certeza jurídica en sus
contratos y mejorar el gobierno corporativo de Pemex. Algunos mencionaron los
riesgos asociados a la decisión de construir la refinería de Dos Bocas. Uno
apuntó que el gobierno federal ha tenido que realizar ajustes al gasto público
para 2019, lo que podría comprometer la inversión física en Pemex. Finalmente,
otro subrayó que los cuestionamientos en los mercados sobre la solvencia de la
Institución, la fortaleza de las finanzas públicas y las posibles repercusiones
sobre la economía van a continuar en tanto no exista un modelo de negocios para
Pemex que abra la perspectiva de una recuperación de la producción de petróleo
y una Institución financieramente viable en el largo plazo. Adicionalmente, un
integrante recalcó que en los últimos años la economía y la formación de
precios han enfrentado choques considerables, tanto externos como internos, por
lo que las posturas fiscal y monetaria tuvieron que reforzarse. Aseveró que
contar con una sólida postura macroeconómica contribuye a propiciar un ajuste
ordenado en la economía y a que la inflación alcance su meta, y brinda el
espacio necesario para que se adopten las acciones necesarias para promover
mayor certeza y confianza. Al respecto, opinó que es necesario tratar de evitar
que la desaceleración económica se combine con la adopción de políticas que
pudieran afectar la formación de precios, manteniendo a la inflación presionada
y por encima de su meta. Todos consideraron que la postura de política monetaria
actual es congruente con la convergencia de la inflación a su meta en el
horizonte en que opera la política monetaria. No obstante, la mayoría expresó
preocupación por la persistencia que muestra la inflación subyacente. Uno
afirmó que el aumento reciente de esta refleja los retos para consolidar su
convergencia a niveles de 3%. Otro comentó que la expectativa de una postura
monetaria más acomodaticia de la Reserva Federal reduce la presión para
sincronizar la política monetaria de México con la de Estados Unidos, dando
mayor margen de maniobra al Banco de México. Sostuvo que le permite enfocarse
en su objetivo prioritario de estabilidad de precios y además atender sus
finalidades referentes a la estabilidad financiera, e incluso enfocarse en el
posicionamiento de la economía en torno a su ciclo económico. Al respecto,
señaló que la política monetaria solo puede influir en el ciclo económico
alrededor de la tendencia de crecimiento de largo plazo, más no puede incidir
en la tendencia misma. Consideró que la contribución más importante de la
política monetaria al desarrollo económico es procurar la estabilidad de
precios, que es condición necesaria para un crecimiento económico sostenido,
pero está lejos de ser una condición suficiente. La mayoría coincidió en que la
evolución de las expectativas de inflación es un factor importante a considerar
en la conducción de la política monetaria. Uno señaló que a pesar de la postura
monetaria restrictiva, los analistas estiman que no habrá una disminución
significativa de la inflación subyacente en los próximos dos años, anticipando
una trayectoria marcadamente por arriba de los pronósticos del Banco de México.
Comentó que ante la reducción de la inflación a inicios de año, se ajustaron a
la baja las expectativas de inflación para el cierre de año, y diversos
analistas anticipaban que el Banco de México empezaría un ciclo de relajamiento
monetario. Sin embargo, tal como el Instituto Central lo advirtió en su
momento, no era claro que dicha trayectoria a la baja fuera sostenible en el
corto plazo, tal como lo mostró el repunte reciente de la inflación. Además,
enfatizó que la postura monetaria no solo depende de la evolución de una
variable. Subrayó que aunque el aumento en la tasa de inflación anual de abril
no debería haber causado sorpresa, la mayoría de los analistas no lo anticipó y
terminó por revisar al alza sus expectativas para el cierre de año. Consideró
que lo anterior sugiere que un giro hacia una comunicación más acomodaticia en
el anuncio de política monetaria pasado hubiera sido muy prematuro. Sin
embargo, recalcó que el incremento previsto en la inflación general para el
segundo trimestre del año es un fenómeno temporal, que puede deshacerse siempre
y cuando se mantenga la postura monetaria actual el tiempo suficiente para
asegurar que la inflación observada y sus expectativas converjan claramente a
la meta permanente de inflación, tal y como se ha proyectado. Por su parte, un
miembro mencionó que el aumento en las expectativas de la inflación subyacente
de largo plazo es difícil de explicar en un contexto en que la inflación ha
venido a la baja, las expectativas de corto plazo han permanecido relativamente
estables y los riesgos para la inflación han disminuido. En este sentido,
comentó que el tono del comunicado de la decisión de política monetaria es un
instrumento de política económica y que, cuando los agentes privados tienen
información imperfecta sobre el estado de la economía, utilizan la información
que el Banco Central les proporciona para configurar sus creencias respecto de
dicho estado. Argumentó que el tono de las comunicaciones del Instituto Central
puede constituir un mecanismo de coordinación o de confirmación de las
creencias de los agentes privados. Consideró que el tono en los últimos tres comunicados
ha sido relativamente pesimista y han enfatizado los potenciales riesgos al
alza para la inflación, lo que podría ser una de las razones detrás de los
aumentos recientes en las expectativas de inflación de corto y largo plazos.
Otro miembro argumentó que el comportamiento de estas expectativas no está
relacionado con un mensaje pesimista del Banco Central sobre la trayectoria de
la inflación, ya que los pronósticos que se publican están basados en criterios
objetivos y hasta el último Informe Trimestral estimaban la convergencia de la
inflación a su meta en el primer semestre de 2020. La mayoría señaló que el
entorno actual presenta un panorama complejo y disyuntivas para la política
monetaria. Argumentó que, si bien el debilitamiento de la actividad económica y
la ampliación de las condiciones de holgura deberían atenuar las presiones
inflacionarias, aún existen importantes riesgos que podrían elevar la
inflación. Algunos miembros sostuvieron que el Banco Central debe estar
vigilante de la evolución de la economía para que el mantenimiento de una
postura restrictiva no se prolongue demasiado. Uno de ellos advirtió que lo
anterior podría generar mayor holgura, apreciar excesivamente el tipo de cambio
real, dar lugar a presiones a la baja en la actividad exportadora y atraer
flujos de capital volátiles que, a la larga, podrían aumentar la inestabilidad
y vulnerabilidad en el mercado cambiario. Mencionó que, ante un balance de
riesgos para inflación estable, el ciclo alcista de las tasas de interés debería
darse por terminado, a menos que ocurriera algo extraordinario. No obstante,
reconoció que es importante que el Banco de México emita una señal clara de
prudencia y de compromiso con el cumplimiento de su mandato prioritario. Opinó
que para que la decisión de política monetaria contribuya a la consecución del
objetivo de inflación y a mantener la estabilidad financiera, el tono del
comunicado de esta decisión debe ser más neutral que el de los anteriores,
contribuyendo así a anclar las expectativas. Consideró que debe resaltarse que
la inflación se ha comportado conforme a lo esperado por el Banco Central, que
se prevé que el objetivo de inflación se alcance en el futuro cercano y que los
riesgos para la inflación han disminuido. Otro sostuvo que es fundamental que
el comunicado de política monetaria enfatice que, a pesar del debilitamiento de
la actividad económica, el balance de riesgos para la inflación se ha
deteriorado en un entorno de marcada incertidumbre interna y externa. La
mayoría alertó sobre los riesgos de relajar la postura de política monetaria
prematuramente, en un entorno donde: i) la inflación general y subyacente han
aumentado, y ii) la trayectoria futura de estos indicadores contempla presiones
adicionales y se ha tornado más incierta. Uno comentó que ello podría conducir
a una mayor volatilidad en los mercados financieros nacionales, deshacer los
avances logrados en el otorgamiento de mejores salarios reales e incluso
propiciar un ambiente macroeconómico menos favorable para un crecimiento
económico sostenido. Otro indicó que si bien la proyectada brecha negativa del
producto debería contribuir a atenuar las presiones inflacionarias, existe el
riesgo de que los choques de oferta sobre la inflación, y en particular las
tendencias que se están observando en materia salarial, den lugar a un
desanclaje de las expectativas de inflación de largo plazo, especialmente en un
entorno de aumentos en las expectativas de corto plazo para la inflación
general y una persistente tendencia al alza de las de largo plazo para la
subyacente. Enfatizó el riesgo de que se observe un comportamiento inercial de
la inflación subyacente. Observó que a lo anterior hay que agregar la
importancia de extremar precauciones ante los retos que pueden surgir en una
situación de alta incertidumbre interna y externa. Algunos apuntaron que bajo
estas circunstancias, un relajamiento de la postura de política monetaria o un
mensaje prematuro en esta dirección validarían las expectativas de inflación
antes señaladas, darían lugar a cuestionamientos respecto del compromiso con la
meta de inflación y afectarían la credibilidad del Banco Central. Uno de ellos
señaló que esto incluso podría tener un efecto adverso sobre la actividad
económica, ya que seguramente se vería reflejado en ajustes al alza de las
tasas de interés de largo plazo. Algunos agregaron que la postura monetaria
actual debe mantenerse por el tiempo que sea necesario para garantizar la
convergencia de la inflación, y uno de ellos especificó que este es el único camino
para que comiencen a descender las expectativas de inflación. La mayoría indicó
que el Instituto Central debe estar preparado para responder en la medida en
que se requiera para alcanzar dicha convergencia y consideró que ante el
ambiente de incertidumbre externa e interna el Banco de México debe mantener
una postura firme y cautelosa. 3. DECISIÓN DE POLÍTICA MONETARIA Para guiar sus
acciones de política monetaria, la Junta de Gobierno da seguimiento cercano a
la evolución de la inflación respecto a su trayectoria prevista, considerando
la postura monetaria adoptada y el horizonte en el que esta opera, así como la
información disponible de los determinantes de la inflación y sus expectativas
de mediano y largo plazos, incluyendo el balance de riesgos para estos. A su
vez, la política monetaria debe responder con prudencia si por diversas razones
se eleva considerablemente la incertidumbre que enfrenta la economía. Si bien
la inflación general y la subyacente han aumentado, se considera que esto es
transitorio y que la postura monetaria actual es congruente con la convergencia
de la inflación a su meta en el horizonte en el que opera la política
monetaria. Por ello, la Junta de Gobierno decidió por unanimidad mantener el
objetivo para la tasa de interés interbancaria a un día en un nivel de 8.25%.
Tomando en cuenta los retos que se enfrentan para consolidar una inflación baja
y estable, así como los riesgos a los que está sujeta la formación de precios,
la Junta de Gobierno continuará dando seguimiento cercano a todos los factores
y elementos de incertidumbre que inciden en el comportamiento de la inflación y
sus perspectivas y tomará las acciones que se requieran, de tal manera que la
tasa de referencia sea congruente con la convergencia de la inflación general a
la meta del Banco de México en el plazo en el que opera la política monetaria.
La Junta mantendrá una postura monetaria prudente y dará un seguimiento
especial, en el entorno de incertidumbre prevaleciente, al traspaso potencial
de las variaciones del tipo de cambio a los precios, a la posición monetaria
relativa entre México y Estados Unidos, en un contexto externo en el que
persisten riesgos, así como a la evolución de las condiciones de holgura y
presiones de costos en la economía. Ante la presencia y posible persistencia de
factores que, por su naturaleza, impliquen un riesgo para la inflación y sus
expectativas, la política monetaria se ajustará de manera oportuna y firme para
lograr la convergencia de esta a su objetivo de 3%, así como para fortalecer el
anclaje de las expectativas de inflación de mediano y largo plazos para que
alcancen dicha meta. 4. VOTACIÓN Alejandro Díaz de León Carrillo, Irene
Espinosa Cantellano, Gerardo Esquivel Hernández, Javier Eduardo Guzmán Calafell
y Jonathan Ernest Heath Constable votaron a favor de mantener la tasa de
interés interbancaria a un día en un nivel de 8.25%. 5. VOTOS DISIDENTES En
contra del comunicado. Gerardo Esquivel Hernández Si bien estuve de acuerdo con
la decisión de mantener constante el objetivo para la tasa de interés
interbancaria, no coincido con el comunicado que informa sobre dicha decisión.
En concreto, difiero tanto del tono restrictivo del mismo como de la conclusión
alcanzada sobre el balance de riesgos para la inflación. Parto del hecho de que
la inflación observada a lo largo de 2019 se ha comportado de acuerdo (o
incluso mejor) a lo previsto a fines de 2018. Considero además que el reciente
cambio en la postura monetaria de varios países desarrollados, así como la
notoria desaceleración de la actividad económica del país, permitían emitir un
comunicado con un tono más neutral. Me preocupa en particular el hecho de que
las expectativas de inflación y las primas por riesgo inflacionario estén
aumentando a pesar del comportamiento relativamente favorable de la inflación
en 2019. No es del todo improbable que estas expectativas estén siendo
afectadas por la propia comunicación del banco central. Difiero también del
énfasis en el aumento del salario mínimo como un riesgo al alza en la inflación.
A cinco meses de dicho aumento, no existe ninguna evidencia convincente de que
esto esté ocurriendo en la realidad.
ANEXO La información presentada en este Anexo fue
elaborada para esta sesión por las Direcciones Generales de Investigación
Económica y de Operaciones y Sistemas de Pagos, ambas del Banco de México, y no
necesariamente refleja las consideraciones de los miembros de la Junta de
Gobierno respecto de su decisión de política monetaria. A.1. Condiciones externas
A.1.1. Actividad económica mundial Desde la segunda mitad de 2018, se ha
observado una tendencia de desaceleración de la actividad económica mundial, si
bien esta presentó una moderada recuperación en el primer trimestre de 2019 en
algunas de las principales economías como Estados Unidos, Reino Unido, la zona
del euro y China, en gran medida asociada a factores de corta duración (Gráfica
1). Si bien algunos de los riesgos para el crecimiento de la economía mundial
se redujeron como resultado, entre otros factores, del fortalecimiento de la
expectativa de que los bancos centrales de las principales economías adoptarán
una postura monetaria más acomodaticia y del anuncio de nuevas medidas de
estímulo fiscal y monetario por parte de China, el balance de riesgos continúa
sesgado a la baja. Entre los riesgos destacan los efectos del agravamiento
reciente de las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China y la
posibilidad de que estas se extiendan a otras regiones, la posibilidad de que
se prolongue la atonía en el crecimiento de algunas de las principales
economías, que tengan lugar nuevos episodios de volatilidad en los mercados
financieros internacionales y que se intensifiquen algunos de los riesgos
políticos y geopolíticos. En Estados Unidos, durante el primer trimestre de
2019 la actividad económica se expandió 3.2% a tasa trimestral anualizada y
ajustada por estacionalidad, después de haber registrado un crecimiento de 2.2%
durante el cuarto trimestre de 2018 (Gráfica 2). Este repunte se debió a la
fuerte expansión de las exportaciones netas y de la inversión en inventarios.
En contraste, el crecimiento de la demanda interna se moderó, reflejando una
desaceleración del gasto en consumo privado y de la inversión fija de los
negocios, aunque los indicadores más recientes apuntan a una recuperación de
estos componentes en el segundo trimestre del año. Para el mediano plazo,
continúa esperándose una moderación del crecimiento de esa economía a medida
que se desvanezcan los efectos de los estímulos fiscales implementados en ese
país en diciembre de 2017.
La producción industrial de Estados Unidos se contrajo
0.5% a tasa mensual en abril, después de haber avanzado 0.2% en marzo. Este
retroceso estuvo asociado a las caídas en la producción del sector de electricidad
y gas, de 3.5% mensual, así como a la contracción en la actividad
manufacturera, de 0.5%. En particular, el mal desempeño de la producción
manufacturera ha sido prácticamente generalizado, reflejando los efectos de la
debilidad de la demanda global, la apreciación del dólar y la moderación de la
demanda interna de ese país. Adicionalmente, indicadores prospectivos, tales
como el componente de nuevos pedidos del Índice del Sector Manufacturero (ISM),
continúan sugiriendo que la debilidad de la producción manufacturera pudiera
extenderse en el corto plazo. El mercado laboral en Estados Unidos continuó
apretándose a principios de 2019. En marzo y abril se generaron 226 mil nuevas
plazas en promedio, reflejando un ritmo mayor al requerido para cubrir el
crecimiento de la fuerza laboral. Además, la tasa de desempleo disminuyó
nuevamente, pasando de 3.8% en febrero a 3.6% en abril, con lo que alcanzó su
nivel más bajo en casi cinco décadas. Adicionalmente, indicadores como la tasa
de apertura de nuevas plazas y las solicitudes iniciales de seguro de desempleo
también sugieren un mayor apretamiento del mercado laboral. En este contexto,
los salarios siguieron registrando cierto aumento. En la zona del euro, el
crecimiento del PIB se recuperó moderadamente, al pasar de una tasa trimestral
anualizada y ajustada por estacionalidad de 0.9% durante el cuarto trimestre de
2018 a una de 1.5% durante el primer trimestre de este año, reflejando una
relativa fortaleza de la demanda interna, a su vez apoyada por la elevada
confianza de los consumidores, por las condiciones monetarias acomodaticias y
por los estímulos fiscales. Lo anterior contrarrestó la debilidad de la demanda
externa y los efectos negativos, más prolongados a lo anticipado, de factores
idiosincrásicos en algunas economías y sectores en la región. No obstante,
indicadores prospectivos, tales como el Índice de Gerentes de Compras del
Sector Manufacturero y la confianza de los negocios, sugieren que la debilidad
de algunas economías podría extenderse al segundo trimestre. A pesar de ello,
el mercado laboral siguió mostrando condiciones de apretamiento. En efecto, la
tasa de desempleo disminuyó de 7.8% en febrero a 7.7% en marzo. En Japón, los
indicadores disponibles al primer trimestre del año sobre ventas al menudeo,
pedidos de capital, producción industrial e importaciones apuntan a un
debilitamiento de la demanda interna. Por su parte, algunos indicadores
prospectivos sugieren que la actividad seguirá siendo relativamente débil en el
segundo trimestre. En este contexto, el mercado laboral continúo apretado, al
aumentar la tasa de desempleo de 2.3% en febrero a 2.5% en marzo debido
fundamentalmente al incremento en el número de renuncias voluntarias, mientras
que la tasa de apertura de nuevas plazas en relación a las solicitudes de
empleo se mantuvo en los niveles más elevados de los últimos 46 años. En las
economías emergentes, el desempeño de la actividad económica durante el primer
trimestre ha sido heterogéneo. Por una parte, se observó una recuperación del
ritmo de crecimiento de la economía china, reflejando los efectos de las
medidas de estímulo económico adoptadas desde finales de 2018, entre las que
destacan los recortes a impuestos y el mayor gasto en infraestructura. Por otra
parte, algunas de las economías emergentes, tales como Rusia, Hungría, Rumania,
India, Taiwán y Sudáfrica, continuaron moderando su ritmo de expansión e,
incluso, algunas de ellas mostraron contracciones. Los precios internacionales
de las materias primas registraron una tendencia mixta durante las últimas
semanas. Por una parte, durante la mayor parte de abril los precios del crudo
aumentaron como resultado de diversos factores, tales como el cumplimiento de
los recortes acordados en las cuotas de producción entre los países miembros de
la OPEP; la caída en la producción en Irán, Libia y Venezuela por el
agravamiento de conflictos internos y externos en esos países; así como por el
anuncio de Estados Unidos de reimponer las sanciones a las compras de crudo
producido por Irán a partir de mayo. Sin embargo, hacia finales de abril los
precios disminuyeron ante las garantías de algunos productores, particularmente
Arabia Saudita, de que aumentarían su producción en caso de que se registrara
un desequilibrio en la oferta de crudo. Adicionalmente, el escalamiento de las
tensiones comerciales entre Estados Unidos y China durante mayo contribuyó al
ajuste a la baja de los precios del crudo. Por otra parte, los precios de los
metales industriales mostraron una caída ante la incertidumbre en los mercados
financieros y la perspectiva de un menor dinamismo de la actividad económica
global. Por último, los precios de los granos disminuyeron por un incremento en
la oferta a nivel mundial ante un mejor desempeño al esperado de las cosechas de
invierno y las condiciones climatológicas favorables.
A.1.2. Política monetaria y mercados financieros
internacionales Si bien la inflación general en la mayoría de las economías
avanzadas mostró un repunte ante el alza en los precios de la energía, la
inflación subyacente disminuyó en varias de ellas (Gráfica 3). En Estados
Unidos, la inflación subyacente medida por el deflactor del gasto en consumo
personal se moderó de una tasa anual de 1.7% en febrero a una de 1.6% en marzo
como resultado, en parte, de las disminuciones asociadas a factores
transitorios y cambios metodológicos que afectaron rubros importantes como
vestimenta y ciertos servicios financieros. Por su parte, en la zona del euro
la inflación subyacente aumentó debido al efecto aritmético del cambio en la
Semana Santa entre 2018 y 2019 en los precios de ciertos paquetes turísticos,
mientras que en Japón el incremento se debió, en parte, a la introducción de
nuevos modelos de aparatos electrodomésticos. En ambos casos la inflación, al
igual que las expectativas derivadas de instrumentos financieros, se mantiene
muy por debajo de las metas de sus bancos centrales. En este entorno, se
fortaleció la expectativa de que los bancos centrales de las principales
economías avanzadas adoptarán una postura monetaria más acomodaticia (Gráfica
4). Por su parte, en la mayoría de las economías emergentes, la inflación se
ubicó cerca de la meta de sus respectivos bancos centrales y en algunos casos
incluso por debajo de esta.
En su reunión de mayo, la Reserva Federal de Estados
Unidos mantuvo sin cambio el rango objetivo para la tasa de fondos federales
entre 2.25 y 2.5%. En su comunicado, el Comité Federal de Mercado Abierto
(FOMC, por sus siglas en inglés) expresó que, si bien el crecimiento del PIB
del primer trimestre fue mayor a lo anticipado, el gasto en consumo privado y
la inversión fija bruta se desaceleraron. Además, advirtió que la inflación,
tanto general como subyacente, ha disminuido y se encuentra por debajo de su
objetivo de 2%, al tiempo que reiteró que será paciente en la determinación de
ajustes futuros a su tasa de interés de referencia. Por otra parte, aunque
recientemente muchos de sus miembros han externado preocupación por la baja
inflación, el Presidente de esa Institución caracterizó la reciente disminución
de ese indicador como aparentemente transitoria, por lo que consideró que la
postura de política monetaria actual continúa siendo apropiada y que por ahora
no existen fundamentos sólidos para determinar el rumbo de la tasa de interés
de referencia. En este contexto, los futuros de la tasa de fondos federales
continúan sugiriendo un recorte en la tasa de interés de referencia de 25
puntos base en 2019 y uno adicional en 2020. En su reunión de abril, el Banco
Central Europeo (BCE) mantuvo sin cambio la tasa de referencia en 0%, la tasa
de depósitos en -0.4% y la de préstamos en 0.25%. Respecto a su guía futura,
reiteró que las tasas de referencia se mantendrán en los niveles actuales por
lo menos hasta finales de 2019. El BCE confirmó que continuará invirtiendo los
vencimientos de los bonos de su balance durante un periodo largo posterior a un
eventual incremento en su tasa de referencia e indicó que los detalles del
programa de operaciones de financiamiento de largo plazo (LTRO III) se darán a
conocer en las siguientes reuniones. Además, ese banco central ha reiterado que
cuenta con suficientes instrumentos para alcanzar sus objetivos, al tiempo que
ha señalado que analizará la necesidad de medidas para mitigar los efectos
adversos que las tasas de interés negativas pudieran tener en la intermediación
bancaria. En su reunión de abril, el Banco de Japón mantuvo sin cambio su tasa
de referencia de corto plazo en -0.1% y la de largo plazo, ligada al bono de 10
años, en 0%. Además, ese banco central modificó su guía futura de tasa de
interés, señalando que no alcanzará su meta de inflación de 2% antes de marzo
de 2022 y que mantendrá las tasas de interés de corto y largo plazo en niveles
extremadamente bajos al menos hasta la primavera de 2020. El Banco de Canadá
mantuvo la tasa de referencia sin cambio en 1.75% en su reunión de abril.
Además, reiteró su lenguaje respecto de la trayectoria esperada de dicha tasa,
al señalar que las condiciones actuales apuntan a que la tasa objetivo se mantendrá
por debajo de su nivel neutral, cuya estimación revisó a la baja en 25 puntos
base, a un rango de entre 2.25% y 3.25%. Adicionalmente, esa Institución ajustó
a la baja sus estimados de crecimiento para 2019, destacando que se mantendrá
vigilante de la evolución del gasto de los hogares, el mercado petrolero y las
políticas comerciales a nivel global. En este entorno, los instrumentos de
mercado reflejan la perspectiva de que no se observe ningún movimiento de tasa
en los próximos dos años. El Banco de Inglaterra mantuvo su tasa de interés de
referencia en 0.75% en su reunión de mayo, destacando que el desempeño de la
actividad económica ha sido mejor al que esa Institución había anticipado
debido a la fortaleza del consumo y la mayor acumulación de inventarios, lo que
parece haber contrarrestado la debilidad de la inversión fija derivada de la
mayor incertidumbre sobre el proceso de salida del Reino Unido de la Unión
Europea. En su último reporte de inflación, esa Institución elevó sus
proyecciones de crecimiento de 1.2 a 1.5% para 2019, de 1.5 a 1.6% para 2020, y
de 1.9 a 2% para 2021, debido, en gran parte, a la expectativa de condiciones
financieras menos restrictivas. Respecto a su política monetaria, reiteró que,
aunque la postura más apropiada sigue siendo la de un alza gradual y limitada
en la tasa de interés de referencia, esta se ajustará en la dirección que se
requiera. En particular, destacó que ello dependerá de las condiciones de
salida del Reino Unido de la Unión Europea y de su impacto en la oferta y
demanda agregada y en el tipo de cambio. En la mayoría de las economías
emergentes, los bancos centrales se abstuvieron de modificar su postura de
política monetaria, aunque con ciertas excepciones. Por un lado, el banco
central de China adoptó medidas para relajar las condiciones financieras
mediante la reducción de los requerimientos de reservas a las instituciones
bancarias e inyecciones de liquidez a través de operaciones de mercado abierto,
al tiempo que los bancos centrales de India, Malasia y Filipinas disminuyeron
su tasa de interés de referencia. Durante el mes de abril, los mercados
financieros mostraron un comportamiento positivo, sustentado principalmente en
la perspectiva de que los principales bancos centrales adopten una política monetaria
más acomodaticia en el futuro previsible. Adicionalmente, se moderaron algunos
factores de riesgo asociados al temor de una desaceleración abrupta de la
actividad económica en China y una salida desordenada del Reino Unido de la
Unión Europea. No obstante lo anterior, durante la primera quincena de mayo los
mercados financieros revirtieron el buen desempeño observado desde finales de
marzo, debido primordialmente al escalamiento de las tensiones comerciales
entre China y Estados Unidos, el cual se reflejó en los anuncios recíprocos de
aumentos de tarifas sobre diversos productos por parte de esos dos países.
Adicionalmente, han resurgido ciertos riesgos geopolíticos, específicamente
aquellos relacionados con las pruebas de misiles de Corea del Norte y con la
continuación del Acuerdo Nuclear de Irán. De tal modo, desde la última reunión
de política monetaria en México, los índices accionarios de diversos países
presentaron cambios mixtos, destacando la caída de las bolsas en China. Por su
parte, las tasas de interés de bonos gubernamentales en las economías avanzadas
presentaron pocos cambios, al tiempo que el dólar se apreció frente a la
mayoría de las divisas, apoyado por tasas de interés más elevadas que en otros
países, por el mejor desempeño relativo de la economía estadounidense, así como
por la búsqueda de activos de refugio tras el escalamiento de las tensiones
comerciales entre Estados Unidos y China (Gráfica 5).
En general, los activos de economías emergentes
registraron pérdidas a medida que aumentó la aversión por activos de riesgo
(Gráfica 6). En particular, algunas economías siguieron siendo afectadas por
factores idiosincrásicos, destacando los casos de Argentina y Turquía, lo que
se reflejó en una depreciación de sus divisas, incrementos en sus tasas de
interés y un repunte en el riesgo por incumplimiento crediticio. En este
contexto, persisten importantes factores de incertidumbre que pudieran detonar
una mayor volatilidad en los mercados financieros internacionales y un
deterioro adicional de las expectativas de crecimiento económico global. En
particular, sobresalen la posibilidad de una desaceleración más pronunciada de
la actividad económica, un mayor deterioro en la relación bilateral entre China
y Estados Unidos, el riesgo de expansión de las tensiones comerciales a otras
regiones, una salida desordenada del Reino Unido de la Unión Europea, un ritmo
de normalización de la política monetaria menos gradual a lo esperado y un
escalamiento de los riesgos políticos y geopolíticos.
A.2. Evolución de la economía mexicana A.2.1. Mercados en
México Desde la última decisión de política monetaria a la fecha, los precios
de los activos financieros en nuestro país mostraron un comportamiento
diferenciado por tipo de activo. Por un lado, la cotización de la moneda
nacional frente al dólar mostró una apreciación de 1.32%, ubicándose en niveles
de 19.12 pesos por dólar, en un entorno en el que las condiciones de operación
se mantuvieron relativamente estables. Por su parte, las tasas de interés de los
valores gubernamentales presentaron aumentos de hasta 32 puntos base,
principalmente en los instrumentos de corto y mediano plazo. Finalmente, el
mercado accionario mostró durante el periodo un aumento marginal de 0.92%,
aunque entre finales de abril y las primeras semanas de mayo destacó la racha
negativa que acumuló el principal indicador. Así, la moneda nacional destacó en
términos relativos como una de las que tuvo el mejor desempeño entre sus pares
de países emergentes, lo cual se explica fundamentalmente por la postura de
política monetaria más apretada relativa a las de los otros bancos centrales.
Sin embargo, durante el periodo se presentó mayor volatilidad, lo cual estuvo
asociado a la mayor aversión al riesgo a nivel global que se generó a partir de
la incertidumbre comercial alrededor de la negociación comercial entre Estados
Unidos y China.
Por su parte, las condiciones de operación en el mercado
cambiario se mantuvieron ordenadas, registrando buenos niveles de liquidez y de
profundidad (Gráfica 7). Asimismo, las condiciones prospectivas implícitas en
las opciones de tipo de cambio, medidas a través de la volatilidad y el sesgo a
la depreciación, también registraron una mejora respecto a las observadas hace
algunos meses (Gráfica 8).
Finalmente, las expectativas de tipo de cambio de los
analistas de diversas instituciones financieras mostraron ajustes a la baja.
Para el cierre de 2019 estas se modificaron de 20.10 a 19.85 pesos por dólar,
en tanto que para el cierre de 2020 se ajustaron de 20.15 a 20.00 (Gráfica 9).
Las tasas de interés de los valores gubernamentales
presentaron incrementos de hasta 32 puntos base, principalmente en aquellas
para horizontes de mediano y largo plazos (Gráfica 10). Este comportamiento
negativo reflejó, en parte, la mayor incertidumbre comercial generada en los
mercados internacionales que se tradujo en una mayor aversión al riesgo. Sin
embargo, los movimientos observados en la curva de rendimientos de los valores
gubernamentales también estuvieron asociados a las recientes cifras de
inflación en México, así como a la reacción del mercado después de la
publicación del comunicado de política monetaria correspondiente a marzo por
parte de Banco de México, el cual fue interpretado con un tono más restrictivo
respecto a lo que el mercado anticipaba. Lo anterior se presentó en un contexto
en el que las condiciones de operación en este mercado se mantuvieron estables
durante el periodo de análisis (Gráfica 11).
Respecto de las expectativas para la trayectoria de la
tasa de referencia de política monetaria implícitas en la estructura de la
curva de rendimientos, estas presentaron un ajuste al alza respecto de los
niveles observados en el periodo anterior (Gráfica 12). En este sentido, el
mercado no anticipa cambios en la tasa de referencia para la decisión de mayo,
misma expectativa que la de los analistas del sector privado encuestados por
Citibanamex. En cuanto a las expectativas de la tasa de referencia de política
monetaria para el cierre de 2019, el mercado anticipa que la tasa de interés
finalice en 8.00%, en línea con la mediana de los economistas.
A.2.2. Actividad económica en México De acuerdo con la
estimación oportuna del PIB publicada por el INEGI, en el primer trimestre de
2019 la actividad económica en México mostró una contracción respecto del
último trimestre de 2018, acentuándose así la debilidad que la economía
mexicana había exhibido desde el trimestre previo (Gráfica 13). Dicho
comportamiento se puede atribuir tanto a la moderación del crecimiento de la
economía global, como un mayor deterioro de la demanda interna, ampliado por
algunos factores de carácter transitorio que se suscitaron durante el trimestre
tales como los problemas de distribución de gasolina, los bloqueos a las vías
férreas en Michoacán y los conflictos laborales en Matamoros.
Respecto del desempeño de la demanda externa, a finales
del primer trimestre de 2019 las exportaciones manufactureras mostraron una
desaceleración, en un contexto de pérdida de dinamismo del comercio mundial y de
persistencia de tensiones comerciales. En particular, en febrero y marzo se
registraron retrocesos como reflejo, principalmente, de contracciones en las
exportaciones no automotrices, si bien las automotrices exhibieron atonía
(Gráfica 14). Por destino de las exportaciones, tanto las dirigidas a Estados
Unidos, como las canalizadas al resto del mundo, siguieron registrando un débil
desempeño.
Con relación a la evolución de la demanda interna, de
acuerdo con su indicador mensual, a principios de 2019 el consumo privado
mostró una desaceleración respecto del dinamismo observado durante la mayor
parte de 2018. En particular, se observó un menor ritmo de crecimiento del
consumo de servicios, lo cual puede asociarse con la afectación temporal que los
problemas de abasto de gasolina ocasionaron en algunos sectores, tales como los
de transporte, alojamiento y restaurantes. Indicadores más oportunos del
consumo, aunque de menor cobertura, como las ventas de las industrias
manufactureras en el mercado nacional –las cuales tienen una alta correlación
con el consumo de bienes de origen nacional–, y los ingresos en empresas
comerciales al por menor han exhibido una incipiente recuperación con relación
al bajo desempeño observado durante la segunda mitad de 2018. En contraste, las
ventas de vehículos ligeros continuaron mostrando debilidad. Por su parte, en
febrero de 2019, la inversión fija bruta revirtió parcialmente el repunte
mostrado en el mes anterior, con lo que continúa exhibiendo atonía, sobre todo
en el componente de maquinaria y equipo. Por el lado de la producción, el
retroceso de la actividad económica en el primer trimestre de 2019 fue reflejó
de la contracción tanto de las actividades secundarias, como de las terciarias,
acentuándose así el débil desempeño que la producción industrial ha venido
exhibiendo por varios años e interrumpiendo el dinamismo que los servicios
mostraron durante 2018 (Gráfica 15). En particular, las manufacturas siguieron
presentando atonía, al tiempo que el gasto en construcción mantuvo la tendencia
negativa observada durante la mayor parte de 2018 (Gráfica 16). A su vez,
persistió la trayectoria a la baja de la minería, si bien hacia finales del
primer trimestre del año se observó cierta estabilización de la plataforma de producción
petrolera. Por su parte, la desaceleración de las actividades terciarias puede
asociarse con cierta debilidad de la demanda interna, en parte derivada de los
factores de carácter transitorio previamente mencionados. En particular, en el
bimestre enero – febrero de 2019 se registró un débil desempeño en diversos
servicios más relacionados con el consumo –tales como los de esparcimiento; de
alojamiento temporal y de preparación de alimentos y bebidas, y al de
transporte e información en medios masivos–.
En cuanto a la posición cíclica de la economía, se estima
que las condiciones de holgura se relajaron hacia finales de 2018 y en el
primer trimestre de 2019 (Gráfica 17). Respecto de la evolución del mercado
laboral, en el trimestre enero – marzo de 2019 tanto la tasa de desocupación
nacional, como la urbana, se ubicaron por encima de los niveles registrados en
el cuarto trimestre de 2018, presentando una incipiente tendencia al alza
(Gráfica 18). Asimismo, se continuó observando una desaceleración en el ritmo
de crecimiento del número de puestos de trabajo afiliados al IMSS. En
particular, en marzo de 2019 se presentó la primera caída mensual de dicho
indicador con datos desestacionalizados desde 2009. Por su parte, a principios
de 2019 los costos unitarios de la mano de obra en el sector manufacturero
continuaron mostrando una trayectoria creciente, en buena medida, como reflejo
de incrementos en las remuneraciones medias reales que, en diversos sectores,
rebasaron las ganancias en productividad (Gráfica 19).
Durante el primer trimestre de 2019, el financiamiento
interno al sector privado no financiero mostró un ritmo de expansión mayor al
registrado al cierre del año previo, apuntando a un incipiente cambio de
tendencia en su crecimiento con respecto a la desaceleración observada en la
segunda mitad del 2018. A su interior, el saldo del financiamiento a las
empresas privadas mantuvo su ritmo de crecimiento respecto del último trimestre
de 2018, en tanto que el crédito a los hogares tuvo una variación real anual
mayor a la del trimestre previo. En cuanto a las tasas de interés, aquellas
correspondientes al financiamiento a las empresas no presentaron cambios
significativos respecto del trimestre previo. Por su parte, las tasas de
interés del crédito a la vivienda se han mantenido estables desde el segundo
trimestre de 2017, en tanto que las tasas de interés del segmento de crédito al
consumo han permanecido prácticamente sin cambios durante el mismo periodo, con
excepción de las de tarjetas de crédito, que han presentado incrementos. Con
respecto a la calidad de la cartera, los índices de morosidad del crédito a las
empresas e hipotecario se mantuvieron en niveles bajos, mientras que los
correspondientes al consumo han registrado una tendencia a la baja desde agosto
de 2018, si bien continúan en niveles elevados. A.2.3. Comportamiento y
perspectivas de la inflación Entre marzo y abril de 2019, la inflación general
anual aumentó de 4.00 a 4.41%, en buena medida debido al incremento en la
inflación subyacente, si bien la no subyacente también aumentó (Gráfica 20 y
Cuadro 1). En efecto, del aumento de 41 puntos base que registró la inflación
general anual durante este periodo, 25 se deben a la inflación subyacente y 16
a la no subyacente La inflación subyacente anual aumentó de 3.55% en marzo a
3.87% en abril. Así, este indicador continúa mostrando resistencia a disminuir,
al tiempo que se siguen percibiendo riesgos asociados a su comportamiento. Ello
relacionado a algunos insumos, como los precios de materias primas e
incrementos salariales, que podrían llegar a generar presiones de costos. En
este periodo, la variación anual de los precios de las mercancías presentó un
ligero incremento (Gráfica 21), si bien a su interior se observó un
comportamiento diferenciado (Gráfica 22). Por una parte, la tasa de variación
anual de los precios de las mercancías alimenticias siguió presentando
incrementos, en tanto que la de las no alimenticias continuó disminuyendo. A su
vez, la tasa de variación anual de los precios de los servicios aumentó entre
los meses mencionados influida, en parte, por el efecto calendario, derivado de
que este año el periodo vacacional de Semana Santa tuvo lugar en abril,
mientras que en 2018 ocurrió en marzo. No obstante, destaca que aun eliminando
dicho efecto calendario, se observaría un incremento en la variación anual del
subíndice de precios de los servicios, además de que diversos servicios de
alimentación, de transporte y de esparcimiento han venido registrando tasas de
variación anual en sus precios superiores a 5% y, en algunos casos, crecientes.
Así, la inflación subyacente se ha mantenido en niveles elevados y
recientemente se ha incrementado.
En lo referente a la inflación no subyacente anual, esta
se incrementó de 5.47 a 6.08% entre marzo y abril. Este resultado se asocia,
principalmente, a las mayores tasas de variación anual en los precios de varios
productos agropecuarios, así como de energéticos, como el gas L.P. y la
electricidad. (Gráfica 23 y Cuadro 1). Gráfica 23 Índice de Precios No
Subyacente Variación anual en por ciento Fuente: Banco de México e INEGI. Las
medianas de las expectativas de inflación de corto plazo provenientes de la
encuesta que levanta el Banco de México entre especialistas del sector privado
mostraron movimientos diferenciados. En particular, destaca que entre febrero y
abril, la mediana de las expectativas de inflación general para el cierre de
2019 se ajustó al alza, de 3.65 a 3.70%, en tanto que la correspondiente al
cierre de 2020 se mantuvo en 3.60%. A su vez, las medianas del componente
subyacente correspondientes al cierre de 2019 y de 2020 aumentaron 6 y 2 puntos
base, respectivamente, para ubicarse en 3.56 y 3.50%. Lo anterior ocasionó que
las expectativas implícitas para el componente no subyacente al cierre de 2019
y 2020 pasaran de 4.11 a 4.13% y de 3.97 a 3.91%, respectivamente. Por su
parte, la mediana de las expectativas de inflación general de mediano plazo
(próximos 4 años) aumentó de 3.50 a 3.55%, mientras que la correspondiente a
horizontes de más largo plazo (próximos 5 a 8 años) se mantuvo estable en
3.50%. Cabe destacar que las medianas para los componentes subyacentes de
mediano y largo plazos se mantuvieron en 3.50 y 3.40%, respectivamente, luego
de que esta última se ubicara en 3.30% durante la mayor parte de 2018. De esta
forma, las expectativas para la inflación, tanto general como subyacente,
permanecen en niveles visiblemente por encima del objetivo para la inflación
general de 3%. Finalmente, las expectativas de inflación implícitas en las
cotizaciones de instrumentos de mercado para horizontes de largo plazo
(extraídas de instrumentos gubernamentales con vencimiento a 10 años) se
mantuvieron en niveles cercanos a 3.50%, en tanto que la prima por riesgo
inflacionario aumentó ligeramente.
La evolución de la inflación se encuentra sujeta a
riesgos, entre los que destacan los siguientes. Al alza, que la cotización de
la moneda nacional se vea presionada por factores externos o internos. De igual
forma, que se observen mayores presiones en los precios de los energéticos o en
los productos agropecuarios, especialmente en aquellos en los que los precios
internacionales se han visto presionados al alza. También, que se presente un
escalamiento de medidas proteccionistas y compensatorias a nivel global o que
se deterioren las finanzas públicas. Asimismo, que dada la magnitud de los
aumentos en el salario mínimo, además de su posible impacto directo, se
enfrenta el riesgo de que estos propicien revisiones salariales elevadas en
diversos sectores, de hecho en algunos de ellos, estas han rebasado las
ganancias en productividad, lo que podría generar presiones de costos con
afectaciones en el empleo formal y contribuyendo a que la inflación subyacente
se mantenga elevada, evitando así que la ampliación en las condiciones de
holgura se traduzca en menores presiones sobre la inflación. En este mismo
sentido, la persistencia que ha mostrado la inflación subyacente podría dar
lugar a una mayor resistencia de las expectativas de inflación de mediano y
largo plazos a disminuir. Como riesgos a la baja se encuentran el que se
presenten menores variaciones en los precios de algunos bienes incluidos en el
subíndice no subyacente. También, que las condiciones de holgura se amplíen más
de lo previsto. De esta forma, si bien se han intensificado algunos de los
factores de riesgo a la baja, como la mayor holgura en la economía, otros
podrían mantenerla en niveles elevados y, en consecuencia, desviarla de la
trayectoria prevista, ello considerando los factores que han evitado que la
inflación subyacente disminuya. Por tanto, en un entorno de marcada
incertidumbre, se considera que aún persiste un balance de riesgos al alza para
la inflación respecto a su pronóstico.
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