RESUMEN EJECUTIVO Durante el 2023, la economía global se caracterizó por mostrar un mejor dinamismo a lo esperado. En nuestra opinión, la “medicina” monetaria que han implementado los bancos centrales, aunado a una disminución en la demanda de servicios en el consumo llevará (probablemente) a que los mercados laborales se deterioren y el crecimiento económico disminuya para el próximo año. En este sentido, esperamos que el PIB mundial aumente 2.6% anual en 2023 y 1.9% en 2024, mientras que la inflación general mundial se ubicaría en 5.5% en 2023 y en 4.1% en 2024. El desempeño de la economía estadounidense superó las expectativas, lo cual se explica por la fortaleza del consumo privado. Del mismo modo, la inflación siguió mostrando una tendencia a la baja, aunque la de servicios sigue todavía en niveles altos. En su última reunión del año, la Fed mantuvo la tasa de fondos federales en un rango de 5.25-5.50%, y en sus proyecciones económicas señalaron recortes acumulados de 75 puntos base (pb) para 2024. Nuestro escenario base incluye una ligera y corta recesión económica, la cual se materializaría durante el segundo trimestre de 2024 (2T24). En nuestra opinión, la Fed recortaría 100pb, empezando en julio. La inflación PCE subyacente se ubicaría en 3.5% en el 4T23, mientras que para el 4T24 en 1 Elaborada con la información disponible al 18 de diciembre de 2023. Las fuentes utilizadas en el texto son: INEGI, Bloomberg, Reserva Federal de EUA, Banco Central Europeo, Banxico, Secretaría de Hacienda y Crédito Público, Citi Research y Citibanamex Estudios Económicos. 2.8%. Con respecto al PIB de EUA, esperamos un crecimiento anual promedio de 2.5% en 2023 y de 1.1% en 2024. La zona euro ha permanecido estancada en 2023, debido principalmente a la economía alemana. Esperamos que los niveles de inflación sigan disminuyendo, incluso a un ritmo más rápido que lo previsto por el Banco Central Europeo (BCE). En este sentido, creemos que el BCE recortará 100pb su tasa durante 2024. Con respecto a su PIB, estimamos un crecimiento promedio anual de 0.4% en 2023 pero una caída de (-)0.2% en 2024. A pesar de un suave crecimiento económico en China durante la primavera e inicios de verano, el gasto privado ha empezado a aumentar, impulsado por los estímulos del gobierno. Esperamos que dicha economía crezca 5.3% en 2023, ligeramente por arriba del objetivo del gobierno del 5.0%, y para 2024 esperamos que crezca 4.6%. En México, la economía durante el 3T23 y 4T23 siguió mostrando resiliencia, y particularmente destacan la industria automotriz y la construcción no residencial. Pronosticamos que durante 2023 la economía aumente 3.5% anual y 2.2% en 2024. La inflación anual siguió disminuyendo durante el 4T23, alcanzando un mínimo en octubre y repuntando ligeramente en noviembre, debido a que la disminución en la inflación subyacente se ha visto compensada por la recuperación de los energéticos. Ahora, para el cierre de 2023 estimamos una inflación general en 4.4%, y subyacente de 5.2% (vs. 5.1%). Proyectamos que la inflación seguirá bajando a partir de enero, a medida que se desacelere el consumo y ante la apreciación acumulada del tipo de cambio. Estimamos que la inflación general y subyacente cierren 2024 en 4.3% y 4.5%, respectivamente. Vemos como riesgo al alza la persistencia en el componente de servicios ante el apretamiento del mercado laboral, y a la baja, mayores efectos de la apreciación del tipo de cambio. Banxico mantuvo la tasa de política monetaria sin cambios en 11.25% durante el 4T23. Reconoció que el proceso desinflacionario ha seguido avanzando, aunque continúa viendo el balance de riesgos para la inflación sesgado al alza. Recientemente ajustaron su guía futura, mencionando que la tasa se mantendría en su nivel actual por “cierto tiempo” y abrieron la discusión para un primer recorte en el 1T24. Estimamos que Banxico comenzará el ciclo de recortes en marzo 2024, cerrando así el 2023 con la tasa de referencia en 11.25% y el siguiente año en 8.50%. La Secretaría de Hacienda y Crédito Público (SHCP) cerrará el 2023 con una política fiscal relativamente estable. Para 2024 anticipamos que, por razones electorales, por primera vez se romperá la “hiperausteridad” que había caracterizado a la actual administración. Vemos difícil que se cumpla la trayectoria de consolidación fiscal propuesta por SCHP para los siguientes años, por lo que vemos necesaria una reforma fiscal. Además, la contradicción entre política fiscal y monetaria generará presiones adicionales a la trayectoria anticipada de la inflación. La Marcha de la Economía1 Paulina Anciola +5255-1282-5625 paulina.anciola@citibanamex.com Fernando Monreal +52-55-2226-6948 fernando.monreal@citi.com Arely Medina +52-55-9170-1222 arely.paola.medina@citibanamex.com 196 ECONOMÍA MUNDIAL: DESINCRONIZACIÓN ECONÓMICA La economía global mostró un mejor dinamismo a lo esperado, sustentado por el consumo privado. Hace un año esperábamos que el crecimiento económico mundial aumentara por debajo del 2% en 2023, con la materialización de recesiones económicas en países como EUA, México, Brasil. No obstante, dichas economías (y en la mayor parte de las economías) mostraron un mejor comportamiento a lo esperado. En general, la resiliencia mundial ha estado sustentada en el dinamismo del consumo privado y la fortaleza de los mercados laborales. Después del confinamiento por COVID-19, el consumidor global manifestó una demanda más orientada a servicios que a bienes. Dado que la producción de servicios es intensiva en mano de obra, la demanda laboral creció, disminuyendo las tasas de desempleo y aumentando los salarios. En consecuencia, esto último generó otro impulso al gasto del consumo privado. Sin embargo, en el margen, ya empezamos a ver cierta desaceleración en la demanda de servicios. El índice de pedidos manufactureros (PMI por sus siglas en inglés) en servicios ha mostrado retrocesos en los últimos meses, posicionándose apenas por arriba del umbral de los 50 puntos. Por el lado de la industria manufacturera, si bien el PMI global ha permanecido por debajo del umbral de los 50 puntos, en el último trimestre el consumo de bienes en EUA rebotó, mientras que el ciclo de inventarios en Asia parece que ya tocó un mínimo (gráfica 1). La desincronización económica predominó en 2023, pero ¿perdurará el siguiente año? El desempeño de las principales economías del mundo fue sorpresivamente desincronizado a lo largo del 2023. Por ejemplo, EUA está concluyendo el año con un ritmo generalmente fuerte; el reciente crecimiento económico en China ha sido sólido, aunque fue más suave a lo esperado en la primavera; y la zona euro parece que ha entrado en recesión. No obstante, con la desaceleración prevista del crecimiento global (y la recesión proyectada para EUA) es probable que veamos una mayor homogeneidad en el desempeño cíclico de varias economías a finales del siguiente año. Estados Unidos: un 2023 más sólido a lo esperado. La economía estadounidense ha desafiado el riesgo de recesión este año y continúa expandiéndose por arriba de su tendencia de largo plazo. A pesar de que la Reserva Federal aumentara en 100pb su tasa de interés de referencia durante 2023 (manteniéndola en un rango de 5.25- 5.50% desde julio), hubo diferentes factores que ayudaron a amortiguar la restricción monetaria: i) varios hogares aprovecharon el periodo de bajas tasas de interés para pedir prestado a plazos largos, en particular en hipotecas a tasa fija a 30 años, al mismo tiempo, los corporativos tomaron ventaja de dicho periodo para saldar sus deudas; ii) los apoyos fiscales del gobierno, aunado a un menor gasto durante la pandemia y a la rápida recontratación de la fuerza laboral post-COVID-19 significó un gran impulso en el consumo privado ante el “exceso de ahorro” (el cual sigue presente); y iii) el gobierno registró déficits mayores de lo esperado durante el año. En este sentido, el PIB estadounidense registró un crecimiento trimestral anualizado de 5.2% en el tercer trimestre de 2023 (3T23), desde 2.1% en el 2T23. Por su parte, la inflación del Gasto en Consumo Personal (PCE por sus siglas en inglés) subyacente, el cual es de los indicadores preferidos de la Fed, ha seguido retrocediendo de su pico de 5.6% anual a principios de 2022, llegando en octubre de 2023 a 3.5% (gráfica 2). Para 2023, estimamos un crecimiento promedio anual del PIB de 2.5%, mientras que la inflación PCE general y subyacente se ubicarían en el 4T23 en 3.1% y 3.5% anual, respectivamente. ¿Qué depara el 2024 para EUA? A pesar de estos acontecimientos positivos, consideramos que es poco probable que el crecimiento registrado en el 2023 se repita durante 2024. Nuestro escenario base del próximo año incluye una recesión durante el segundo trimestre y que la Fed recorte en 100pb su tasa objetivo empezando en julio (con -25bp). Adicionalmente, consideramos probable que la inflación permanezca por arriba del objetivo del 2% a lo largo del año, esto porque creemos que durante el 2023 se realizó la desinflación “fácil” y porque proyectamos que la inflación en servicios (tanto la de vivienda como la de servicios excluyendo vivienda) se mantenga persistentemente elevada. En este sentido, estimamos que la inflación PCE subyacente promedie 3.0% anual en 2024. Por otro lado, si bien los mercados laborales siguen apretados, recientemente hemos visto señales de cierto deterioro, por medio de un aumento de 0.5 puntos porcentuales (pp) en la tasa de desempleo y el aumento continuo en las peticiones por seguro de desempleo. La demanda inmobiliaria ha permanecido fuerte a pesar de las altas tasas. Al igual que en el caso del consumo privado total, esto responde a la baja tasa de desempleo. A medida que el mercado se deteriore, también lo haría el consumo privado. Estimamos que 2024 será un año donde los efectos rezagados de las tasas de interés elevadas alcancen a la economía americana. Aunado a las ya aparentes señales de un relajamiento del mercado laboral, existe el lastre constante de 197 condiciones crediticias más estrictas. Los costos de financiamiento bancario siguen aumentando, lo que podría frenar el impulso crediticio a la economía real. Además, a pesar de que los corporativos aprovecharon las tasas bajas de interés para saldar sus deudas, una parte importante de la deuda corporativa se renovará a finales de 2024 y principios de 2025. Como resultado, esperamos un crecimiento promedio anual del PIB de 1.1% en 2024, mientras que en el 4T24 la inflación PCE general y subyacente estarían en 2.6% y 2.8%, mismo orden. Europa: Estancamiento económico continuo. La zona euro mostró resiliencia frente al choque de los energéticos el pasado invierno. La economía se estancó, pero evitó una fuerte recesión económica como consecuencia del conflicto armado en Europa del Este. Pese a ello, el crecimiento subsecuente decepcionó. El PIB real se contrajo (-)0.1% trimestral durante el 3T23 y estimamos que también lo haga en el 4T23 y 1T24. Nuestro diagnóstico es que el débil dinamismo de la economía alemana ha sido el centro de la tormenta. Siendo el líder exportador manufacturero, Alemania se ha visto fuertemente golpeada por la debilidad sostenida en la demanda global de bienes. Adicionalmente, Alemania era particularmente dependiente del gas ruso, y los obstáculos de la transición energética europea se sintieron fuerte en el país. Por último, y como otros países europeos, Alemania está resintiendo el nivel de tasas de interés del BCE. Las buenas noticias son que, con este crecimiento débil, esperamos que la inflación continúe retrayéndose durante la primera mitad de año: estimamos que en el 2T24 la inflación general se ubique en 2.6% anual. Lo anterior abriría la puerta al BCE para empezar su ciclo de recortes, para llegar 3.00% a final de año (actualmente la tasa de facilidad de depósitos se encuentra en 4.0%). Estimamos que la zona euro cierre el año con un crecimiento anual promedio de 0.4% en 2023 y una caída de (-)0.2% en 2024. Para la inflación general, estimamos que en 2023 promedie 5.5% anual y 2.3% en 2024. La economía china parece encaminada a un mayor crecimiento, apoyada por los estímulos gubernamentales. Luego de un crecimiento económico suave durante la primavera e inicios del verano, el gasto privado en China parece que está volviendo a subir, gracias al apoyo de los estímulos gubernamentales específicos. A pesar de ello, el sector inmobiliario continúa rezagado. Esperamos que la economía China crezca 5.3% en 2023, ligeramente por arriba del objetivo oficial del 5.0%. Hacia adelante, proyectamos que el próximo año el crecimiento se modere a 4.6%, ya que el gasto privado permanecerá fuerte y los estímulos continuarán. Quizá la pregunta sería dónde fijará su objetivo de crecimiento el gobierno para 2024. Anticipamos que el debate del gobierno estará enfocado en alrededor del 4.5%. La inflación general mundial siguió disminuyendo, pero a un ritmo más gradual ante la persistencia de la inflación de servicios. De la mano de la resiliencia económica, viene la persistencia de la inflación por arriba de los objetivos de los bancos centrales. Aunque la inflación general ha mantenido una tendencia a la baja desde 2022, la caída de la inflación subyacente ha sido más limitada (gráfica 3). Mientras que la inflación de bienes ha caído marcadamente, la de servicios sigue ubicándose entre un rango de 4-5%. Hacia delante, nuestra perspectiva es que la inflación general seguirá retrayéndose gradualmente. La combinación de las políticas monetarias restrictivas de los bancos centrales, con la expectativa de una desaceleración económica permitirán que la inflación de servicios se desacelere gradualmente. Por su parte, vemos un mercado de petróleo con una oferta amplia como para mantener los precios del crudo similares a los de ahorita (o menores). Como resultado, vemos una inflación general mundial de 5.5% anual en 2023 y 4.1% en 2024. Nuestro escenario base implicaría un crecimiento del PIB mundial de 2.6% en 2023 y 1.9% en 2024. Este cálculo se basa en agregar los PIB de cada país considerando su tipo de cambio de mercado. De igual forma, vale la pena mencionar que en el 2024 se llevarán a cabo numerosos procesos electorales alrededor del mundo, incluyendo Taiwán (enero), Rusia (marzo), India (abril-mayo), Reino Unido (probablemente entre abril o mayo), México (junio), el Parlamento Europeo (junio), Venezuela (segunda mitad del 2024) y los Estados Unidos (noviembre). El resultado de estas elecciones influirá en el tono y la trayectoria del dinamismo económico de estos países. LA ACTIVIDAD ECONÓMICA DE MÉXICO SIGUIÓ SORPRENDIENDO AL ALZA, ¿QUÉ DEPARA DE CARA AL 2024? Durante el 3T23, el PIB real aumentó 1.1% trimestral, desde 0.9% y 0.6% en el 2T23 y 1T23, respectivamente. Si bien todas las actividades económicas mostraron incrementos durante el 3T23, resalta la aceleración del sector de servicios, el cual aumentó 0.9% después de su crecimiento de 0.6% el trimestre previo, derivado del comercio al por mayor y los servicios inmobiliarios. Por su parte, la producción industrial (PI) creció 1.3% (desde 1.5% en el 2T23) principalmente por la construcción y las industrias manufactureras. A pesar de ello, la 198 información disponible más reciente sugiere que la economía nacional seguirá manteniendo un crecimiento moderado durante el resto de 2023. En septiembre, el Indicador Global de Actividad Económica (IGAE) mostró una aceleración, al aumentar 0.6% mensual (3.3% anual con cifras originales), desde su crecimiento de 0.4% mensual (3.7% anual) en agosto. Hacia delante, el Indicador Oportuno de la Actividad Económica (IOAE) del INEGI estima un crecimiento mensual del IGAE de 0.1% en octubre, en línea con nuestra estimación y para noviembre de 0.4%, menor a nuestra proyección de 0.2%. De materializarse estas disminuciones, es muy probable que el PIB del 4T23 crezca a un ritmo menor al observado en el 3T23. En este sentido, estimamos un crecimiento anual del PIB real de 3.5% en el 2023. Demanda interna resiliente, la clave. En septiembre, el consumo privado registró el mayor crecimiento de los últimos cinco meses, de 0.8%. El consumo de bienes importados creció 1.8% (3.6% en el mes anterior), el de bienes nacionales 1.2% (-0.3% en agosto) y el de servicios 0.5% (0.2% previo), lo que sugiere un mayor dinamismo del consumo de bienes y servicios domésticos y un menor ritmo de expansión de las importaciones de bienes de consumo. Durante los primeros nueve meses del año, el consumo privado ha aumentado 4.0% con cifras originales, impulsado principalmente por los bienes importados (crecimiento de 17.3%), por la apreciación del peso, ya que los servicios nacionales solo han crecido 3.6%, y los bienes de origen nacional muestran el mismo nivel que en 2022. Por su parte, después de 13 meses con crecimientos mensuales, la inversión fija bruta cayó (-)1.5% en septiembre. Lo anterior se debe exclusivamente a la fuerte caída de la construcción (-5%) ya que el componente de maquinaria y equipo aumentó (+2.7%). La construcción no residencial cayó (-)11.3%, mientras que la residencial aumentó 3.4%. De enero a septiembre, la inversión aumentó 21.9% anual con cifras originales, impulsada por la construcción (24.8%) y por la maquinaria y equipo (18.8%). Por tipo de comprador, la inversión pública creció 21.0% y la privada 19.7% Prevemos que el consumo se desacelere durante los próximos meses, ante un deterioro en el mercado laboral, el cual afectaría los ingresos de los hogares. Para la inversión anticipamos aumentos sostenidos, en un entorno donde el gobierno seguirá invirtiendo para completar sus proyectos insignia y en el cual las tendencias de la relocalización de las cadenas de valor globales hacia economías cercanas a EUA (nearshoring) seguirán atrayendo inversión privada. A pesar de ello, ambos componentes de la demanda interna podrían verse afectados por las altas tasas de interés actuales. Estimamos que la inversión fija bruta aumente 19.9% anual para 2023, mientras que el consumo privado lo haría en 4.6%, desde sus crecimientos registrados el año anterior de 8.6% y 6.2%, respectivamente. Actualmente, las manufacturas se mantienen estancadas, mientras que la construcción sigue boyante. Durante octubre, la PI creció 0.6% mensual (0.2% en septiembre). La reciente cifra se debe por el aumento generalizado de la construcción (+4.7%), ya que la edificación creció 5.3%, los trabajos especializados en 4.0% y las obras de ingeniería civil en 0.4% (tras el descalabro de -20.1% de septiembre). En contraste, la industria manufacturera retrocedió (-)0.4%, a consecuencia de las caídas en la industria automotriz (-0.8%) y las no automotrices (-0.3%). De esta forma, a lo largo del año hemos visto un comportamiento estancado en las manufacturas, siendo la industria automotriz la que ha impulsado la industria a lo largo del año. No obstante, el principal factor de crecimiento de la PI se debe al componente de la construcción, que se debe a una combinación de las tendencias de relocalización y a las obras insignia de la actual administración (gráfica 4). Hacia delante, anticipamos un avance manufacturero similar al de este año, con mayor impulso del mercado externo y menor del interno. Con respecto a la construcción, esta seguirá mostrando aumentos mensuales. Prevalece la resiliencia en otros componentes, como remesas y salarios. La baja tasa de desempleo en Estados Unidos siguió contribuyendo a la economía mexicana por medio de las remesas. En octubre y con cifras desestacionalizadas, los ingresos por remesas se ubicaron en 5,811 millones de dólares (mdd), un crecimiento mensual de 3.6%. De enero a octubre de 2023, los ingresos por remesas han promediado un valor de 5,288mdd, mayor al promedio del año pasado del mismo periodo, de 4.833mdd. Por su parte, el mercado laboral siguió mostrando una gran resiliencia, ya que la tasa de desempleo abierto se ubicó en 2.6% de la Población Económicamente Activa (PEA) con cd, un mínimo histórico desde que se realiza la Encuesta Nacional de Ocupación y el Empleo. La tasa de ocupación en el sector informal representó 28.5% de la PEA, -0.3pp con respecto a la tasa registrada en septiembre. En el empleo formal, durante noviembre los trabajadores asegurados tuvieron un crecimiento anual de 3.2% (+0.1% mensual con cd), mientras que el salario real y la masa salarial aumentaron 6.0% y 9.4%, respectivamente. Con estos resultados, el mercado laboral sigue manteniéndose apretado. Sin 199 embargo, en el margen, el empleo del IMSS ha registrado una desaceleración que proyectamos que continuará a medida que la actividad pierda dinamismo. Estimamos que para el 2023 la tasa de desempleo abierto represente en promedio 2.8% de la PEA, y para 2024, 3.0%. Proyectamos que el PIB aumente 2.2% en 2024 (gráfica 5). La actividad económica mostró una resiliencia en el 2023, con una fortaleza destacable en la demanda interna, especialmente en la inversión. No obstante, vemos una moderación en la actividad para el 2024, ante la expectativa de una desaceleración global y de EUA, un deterioro gradual del mercado laboral y las altas tasas de interés reales. No obstante, la política fiscal procíclica que se llevará en el 2024, aunado a las tendencias del nearshoring son algunos de los riesgos que amortiguarían la desaceleración. LA PERSISTENCIA DE LA INFLACIÓN SUBYACENTE PODRÍA OBSTACULIZAR EL RITMO DE LA CONVERGENCIA El proceso desinflacionario continuó durante el 4T23. La inflación general anual alcanzó un mínimo de 4.26% en octubre desde el máximo registrado en agosto de 2022 de 8.70%, promediando 4.29% durante los primeros dos meses del 4T23. Como habíamos anticipado, estimamos un repunte a 4.36% en diciembre, dado que la disminución que estimamos para la subyacente se verá compensada por la recuperación de la no subyacente. El panorama para la inflación general ha mejorado, pero las disminuciones han sido de menor magnitud. La inflación general en octubre y noviembre registró incrementos mensuales de 0.38% y 0.64%, respectivamente, en línea con nuestras estimaciones de 0.40% y 0.67%, respectivamente. En ambos casos, la disminución observada se atribuye al componente subyacente (0.39% en octubre y 0.26% en noviembre), ya que el no subyacente registró fuertes aumentos mensuales de 0.34% en octubre y 1.81% en noviembre (un máximo desde noviembre de 2021), después de la tendencia a la baja que había registrado durante el 2T23. Dentro de este componente, destacan particularmente los aumentos en la energía (por el fin a los subsidios a las tarifas eléctricas), promediando una variación mensual de 3.80% en el último bimestre. A pesar de las presiones en los servicios, la inflación subyacente ha seguido disminuyendo por la moderación en las mercancías. Si bien la inflación subyacente sigue disminuyendo, con variaciones anuales de 5.50% en octubre y 5.30% en noviembre, sigue presionada por la dinámica del subcomponente de los servicios, el cual se ubica por arriba del 5% desde hace más de un año (5.34% en octubre y 5.28% en noviembre). Creemos que esto se debe en parte a presiones domésticas generadas por el apretamiento del mercado laboral (alzas al salario mínimo y tasa de desempleo en mínimos históricos). Por su parte, los precios de las mercancías continuaron disminuyendo (5.64% en octubre y 5.33% en noviembre), en parte por la apreciación del tipo de cambio. Para diciembre, estimamos que la inflación subyacente se ubique en 5.20% anual. Repunte de los precios para el cierre de 2023, con una mejoría gradual en 2024. Proyectamos que la inflación general repunte marginalmente durante el 4T23. Para fin de año, la inflación general se ubicaría en 4.4% y la subyacente en 5.2%. Por su parte, para el 1T24 anticipamos que la inflación retomará su trayectoria descendente a medida que la actividad económica y el consumo se desaceleren y ante los efectos acumulados de la apreciación del peso. En este contexto, para cierre de 2024 seguimos viendo la inflación general en 4.3% y la subyacente en 4.5% (gráfica 6). Como riesgos al alza para la inflación destacamos mayor persistencia a la anticipada en el componente de servicios y un rebote más pronunciado de volátil componente no subyacente (alimentos no procesados y energía, principalmente). Como riesgos a la baja vemos aquellos que provienen de efectos mayores a los estimados de la apreciación del tipo de cambio, lo cual equilibra el balance de riesgos. POLÍTICA MONETARIA: CICLO DE RECORTES INICIARÁ EN EL 1T24 Durante el 4T23 Banxico mantuvo la tasa de política monetaria sin cambios. En su decisión de diciembre, Banxico decidió de forma unánime mantener la tasa sin cambios en 11.25%, por sexta reunión consecutiva, acumulando así diez meses con la tasa de referencia en dicho nivel. Los comunicados de las decisiones de noviembre y diciembre reflejan un tono con sesgo menos restrictivo que las anteriores y más cercano a neutral. En este sentido, todos los miembros de la Junta reconocieron que el proceso desinflacionario ha seguido avanzando, aunque continúan calificando el balance de riesgos para la inflación como sesgado al alza. Banxico ajustó su guía futura, abriendo la discusión para recortar la tasa en el 1T24. En los últimos comunicados de política monetaria, Banxico ajustó su guía futura, refiriendo ahora que la tasa se mantendrá en el nivel actual por “cierto tiempo”, a diferencia de un “periodo prolongado” que era el caso de los comunicados anteriores. Además, algunos miembros han señalado que podría ser apropiado recortar la tasa en algún punto del 200 1T24. En este contexto, esperamos más claridad en la guía futura en las próximas comunicaciones a medida que Banxico prepare el escenario para el inicio del ciclo de recortes. Estimamos un primer recorte de 25pb en marzo 2024. Considerando que la inflación subyacente se mantendrá en una trayectoria descendente gradual, que el crecimiento de la actividad se desacelerará en Estados Unidos y México, y que la tasa real ex ante seguirá siendo muy alta y creciente (gráfica 7), estimamos que Banxico tendrá espacio para iniciar el ciclo de normalización con un primer recorte de 25pb en la reunión de marzo (en línea con el consenso de nuestra más reciente Encuesta Citibanamex de Expectativas). Vemos el balance de riesgos para el momento de dicho movimiento sesgado hacia mayo, en comparación con febrero. Para el resto de 2024 vemos recortes continuos hasta llegar a 8.50% en diciembre. A medida que las perspectivas de inflación continúen mejorando después del primer recorte, no vemos ninguna razón para hacer una pausa una vez que haya comenzado el ciclo de recortes, pero creemos que la Junta procederá con cautela. Así, mientras la actividad económica en México mantenga su ritmo y la Reserva Federal comience su ciclo de recortes de tasas en el segundo semestre de 2024, Banxico tendría espacio para alcanzar una tasa de interés de referencia de 8.50% para el cierre de año, la cual aún sería significativamente restrictiva. Pensamos que Banxico evitaría una trayectoria ineficiente de la tasa de interés en términos de costos innecesarios para el crecimiento económico. POLÍTICA FISCAL: CERRARÁ 2023 ESTABLE, 2024 VENDRÁ CON SELLO ELECTORAL Y DETERIORO FISCAL Anticipamos que las finanzas públicas cierren el último trimestre del año en relativa estabilidad. La Secretaría de Hacienda estima que en el conjunto de 2023 los ingresos presupuestarios equivalgan a 21.7% del PIB (22.4% en 2022), en línea con nuestros estimados de 21.6%. A lo largo del año, los ingresos se han visto afectados por las variaciones en el precio del petróleo y la apreciación del tipo de cambio (Hacienda estimó para 2023 el tipo de cambio promedio en 20.4 pesos por dólar y el barril de petróleo en 70.8 dólares), lo que ha resultado en menores ingresos vs lo programado (gráfica 8). Respecto a los gastos, la SHCP anticipa un gasto neto de 25% del PIB (25.6% en 2022), menor a nuestro estimado de 25.8% ya que consideramos que durante los últimos meses del año el subejercicio se irá reduciendo en la medida en que el gobierno acelerará la entrega de sus obras de infraestructura insignia. Con lo anterior, la SHCP estima un balance primario superavitario de 0.1% del PIB (-0.5% en 2022), por arriba del déficit primario que estimamos de - 0.3%; los RFSP (por sus siglas de déficit amplio) equivalentes a 3.9% del PIB (4.3% en 2022), menor al 4.2% que anticipamos y la deuda pública neta (SHRFSP) en 46.5% del PIB (47.8% en 2022), relativamente en línea con el 46.8% que anticipamos nosotros (gráfica 9). Paquete Fiscal 2024 con sello electoral. Anticipamos un deterioro en las finanzas públicas para 2024 ya que la propuesta de Paquete Fiscal rompe por primera vez con la “hiperausteridad” que había caracterizado a la política fiscal de la presente administración. Nos preocupa la ampliación del déficit primario y de los RFSP a 1.2% y 5.4% del PIB, respectivamente y la estimación optimista para el crecimiento económico de 2024 en 3% (en línea con Banxico) cuando el consenso de analistas y nosotros estimamos 2.2%, que, de no cumplirse, implicaría menores ingresos a los estimados (21.3% del PIB en 2024, 21.7% en 2023) (gráfica 10). Además, la propuesta de consolidación fiscal para los siguientes años implica necesariamente recortar los RFSP de 5.4% a 2.6%, lo que, en nuestra opinión, será difícil de conseguir por razones políticas. Consideramos que la única forma de que la SHCP alcance las metas fiscales planteadas para los próximos años es a través de la implementación de una reforma fiscal que incremente la base tributaria, que considere los cambios demográficos que afectarán el gasto en pensiones y que, a su vez, destine los recursos fiscales hacia gasto de inversión en obras de infraestructura que garanticen efectos multiplicadores para la economía nacional. Política fiscal expansiva durante 2024 será un factor de riesgo adicional a la trayectoria de inflación. En el agregado macroeconómico, además de las presiones que enfrentará la política fiscal para el próximo año, vemos con preocupación la clara divergencia entre la política fiscal expansiva y la política monetaria restrictiva. Además, nos preocupa que en un contexto de volatilidad y amplios riesgos para que la inflación retrase su convergencia a la meta, la SHCP proponga el mayor déficit presupuestario del que se tiene registro, sin que el ritmo en el crecimiento de la actividad económica lo amerite. La descoordinación, incluso contradicción, entre política fiscal y monetaria podría derivar en nuevos desequilibrios macroeconómicos. 201 CONSIDERACIONES FINALES El panorama económico para México se mantiene complicado, aunque con cifras mejores a lo anticipado en actividad económica y disminuciones en inflación. No obstante, diversos factores globales de riesgo siguen latentes como mercados financieros más astringentes y altas tasas de inflación. A su vez, durante 2024 se agregan los riesgos asociados a ciclos electorales tanto en México como en Estados Unidos, así como a la desaceleración prevista en ambas economías, en una coyuntura con falta de coordinación entre las políticas fiscal y monetaria. En este contexto, es imperativo promover un entorno macroeconómico que impulse el crecimiento sostenible tanto de corto, como de mediano y largo plazo. Ello gana especial relevancia en el cambio de administración, ya que es de alta importancia sentar las bases para que aumente la inversión a través de mejorar la confianza y de proveer certeza jurídica. México debería poder aprovechar las posibilidades que el nearshoring puede brindar al país para incrementar tanto la inversión como el empleo.
No hay comentarios:
Publicar un comentario