INTERCAM BANCO. Evolución del tipo de cambio, noviembre 2023

 El desempeño del tipo de cambio en noviembre fue sobresaliente al haberse apreciado 3.8%, luego de haber alcanzado un nivel superior a los 18.50 el mes previo. El movimiento del peso se atribuye principalmente a la caída en los rendimientos del Bono del Tesoro a 10 años desde 5% a 4.3%, originando un rally no observado desde diciembre del 2008. En los últimos meses, el movimiento de nuestra moneda, mas allá de sus fundamentales ha obedecido a la fuerte correlación que mantiene con las tasas de largo plazo de Estados Unidos, por lo que en la medida que el dólar retrocede por menores rendimientos, nuestra moneda se aprecia. A diferencia de lo observado durante la gran parte del año, la moneda mexicana ahora comienza a moverse más en línea con el resto de las monedas del mundo siendo mas sensible a las alzas o bajas en la aversión al riesgo y el apetito por activos considerados de refugio. La moneda mexicana rompió con tres meses consecutivos de retrocesos, y en esta ocasión la apreciación fue considerable, para alcanzar el 12.2% de fortaleza durante el año. No obstante, los fundamentales continúan estando presentes. En primer lugar, el diferencial de tasas frente al dólar se ha mantenido intacto desde finales de julio en 575pb. Los flujos provenientes del extranjero se han mantenido sólidos y se registró una entrada importante de flujos en dólares, con remesas presentando nuevos máximos históricos, y la tenencia de extranjeros en valores gubernamentales recuperándose en la segunda mitad del año, con entrada de flujos financieros. Aún más, la actividad económica continua siendo resiliente y sólida, con un expansión anual del PIB del 3.3% en el 3T’23 y señales de solidez al inicio del cuarto trimestre del año. En los primeros días del mes de noviembre, de la mano con la reunión de política monetaria de la Reserva Federal nuestra moneda nuevamente ha ganado terreno. Una estancia que se mantuvo menos restrictiva en el margen, le dieron cierto respiro al peso. Los mercados han descartado por completo que la Reserva Federal pudiera incrementar en una ocasión adicional la tasa de fondos federales, y comienzan a dibujar un escenario de recortes de tasas en el primer trimestre del año. Nos parece estéril la discusión sobre un incremento adicional, lo que estamos convencidos que las tasas altas permanecerán por un tiempo prolongado. Nos parece prematura la postura de los mercados, porque la volatilidad presentada en las tasas implícitas ha sido considerable en el año. Vale la pena hacer un análisis mas profundo de los datos, para evaluar la tendencia de inflación y de empleo, y en ambos casos falta un largo camino por recorrer. Por lo anterior, consideramos que el camino en los siguientes meses hacia una moderada depreciación es aun vigente.  Después de un complicado quinto bimestre del año, donde el peso-dólar se mantuvo consistentemente por encima de su promedio móvil de 150 días (PM150), el tipo de cambio logró transaccionar nuevamente por debajo de las 18 unidades y de su PM150, acercándose nuevamente a la barrera de las 17 unidades hacia el cierre de mes, para experimentar nuevamente un aumento moderado y concluir el mes en 17.38 pesos por dólar, su menor nivel de cierre de mes desde agosto de este año. Finalmente, cabe mencionar que el catalizador principal para este renovado ímpetu del peso fue el debilitamiento generalizado del dólar, que marcado por el DXY registró su peor desempeño mensual desde noviembre del 2022. En este contexto, la moneda mexicana obtuvo el décimo mejor desempeño mensual dentro de nuestra muestra con una apreciación de 3.8% frente al dólar durante noviembre, que a su vez es su mayor avance en un mes desde diciembre del 2021. Es entonces conveniente detallar que de las seis monedas dentro de nuestra muestra que registraron un mejor desempeño mensual que el MXN, cinco son divisas duras, lideradas por la corona sueca (+6.5% m/m), la cual imprimió una significativa depreciación frente al dólar durante 2021 y 2022 y nuevamente en el segundo semestre de este año, para ahora mostrar una cierta recuperación. Además, la excepción de estas seis fue el won surcoreano con una ganancia de 4.7% m/m y que también busca recuperar terreno luego de las pérdidas experimentadas en 2021 y 2022. En términos anuales, la divisa mexicana se mantuvo a la cabeza de nuestra muestra con una ganancia acumulada frente al dólar del 12.2%, únicamente detrás del 20.2% obtenido hasta el momento por el peso colombiano. Además, luego de este episodio de debilitamiento del dólar, el número de monedas con ganancias acumuladas en el año detrás del peso se ubicó en siete, al sumarse el euro, la corona danesa y el dólar de Singapur, al real brasileño, el franco suizo y la libra esterlina. La cuenta corriente de México registró por segundo trimestre consecutivo un superávit en esta ocasión por 2,628 millones de dólares (mdd), el cual se compara contra el déficit por -6,387 mdd observado en el mismo periodo del 2022. A su interior, el déficit de bienes se moderó a 3,737 ndd desde 12,899 mdd registrados hace un año, acompañado por 5,578 en la balanza de servicios (vs. 3,992 mdd anteriores). Además, los ingresos primarios contabilizaron 4,772 mdd, marginalmente inferior a los 4,876 mdd del 2T'22, al tiempo que los ingresos secundarios reportaron un saldos superavitario aún mayor en relación a hace un año (15,379 mdd) por 16,715 mdd. Así, la posición netamente crediticia de México ante el mundo explica, por lo menos en parte, que el peso ha logrado mantener una relativa fortaleza en la segunda mitad del año al limitar una mayor depreciación durante el 3T. Como ya comentamos previamente, el principal determinante del desempeño positivo del peso en el mes fue el debilitamiento del dólar, lo cual es corroborado por el coeficiente de correlación entre el MXN y el DXY durante noviembre que pasó de -0,12 en octubre a 0.89 en noviembre, además de ser holgadamente superior al 0.14 registrado a lo largo de los diez primeros meses de este año, e incluso superior al 0.78 observado para el periodo 2014-2019. En el mercado mercantil de Chicago, las apuestas a favor del peso se renovaron, aumentando a lo largo del mes desde 57.5 mil contratos largos al cierre de octubre hasta los 88.47 mil contratos al 21 de noviembre. En el lado opuesto del mercado, el número de contratos en contra de la moneda mexicana registraron durante la primera mitad del mes un incremento hasta 35.8 mil contratos, siendo el mayor nivel de posiciones cortas desde agosto pasado, en las semanas subsecuentes mostraron una reducción hasta 29.5 mil contratos. De esta manera, las posiciones netas en el peso se mantuvieron largas por 37 semanas consecutivas en 58.9 mil al 21 de noviembre, también su mayor nivel desde inicios de octubre. La moneda mexicana presentó ganancias también en otros cruces contra otras divisas duras, lo cual responde a un mayor apetito por riesgo, así como el aún positivo estado de nuestros indicadores macro-financieros. Dicho esto, el peso presentó ganancias contra el euro (+0.85% m/m), el dólar canadiense (+1.48% m/m) y el yen japonés (+1.71% m/m); aunque retrocediendo marginalmente frente a la libra esterlina un -0.04% m/m. La reversión del tipo de cambio real hacia su media continuó durante octubre, según los datos más recientes del BIS. Al cierre de octubre, el índice del peso se ubicó en 129,8 unidades, su menor nivel desde mayo, al tiempo que el promedio móvil de 240 meses concluyó el mes en 122.4 puntos. Considerando la información previa, la desviación del peso con respecto de su promedio móvil se redujo a +6.0%, siendo la cuarta moneda con la mayor sobrevaluación dentro de nuestra muestra, detrás del peso filipino, el franco suizo y la rupia de la india. En contraste, las cuatro monedas que muestran la mayor subvaluación son el yen japonés, el rand sudafricano, el peso argentino y la corona sueca. Finalmente, la rupia de Indonesia y la libra esterlina se encuentran virtualmente en su "precio justo". Conclusión El comportamiento de nuestra moneda en el mes de noviembre se atribuye principalmente a factores internacionales. Pensamos que muy probablemente el peso ya agotó casi en su totalidad el espacio para una mayor apreciación, ante los crecientes riesgos en el frente internacional y local de cara al 2024. En los últimos días del mes los movimientos de nuestra moneda han sido veloces, muy correlacionados con los movimientos del bono del tesoro en la parte media y larga de la curva por lo que frente a un panorama incierto con retos considerables por presiones en demanda agregada, las tasas podrían permanecer elevadas por más tiempo del que los mercados han venido incorporado, presionando nuestra moneda. Además el panorama está plagado de riesgos geopolíticos y políticos locales e internacionales por lo que estimamos que la paridad peso-dólar pueda seguir una moderada trayectoria de alza.  Cifras parciales de la tenencia de valores gubernamentales en manos de extranjeros muestra una recuperación mensual al 23 de noviembre, con un incremento de 20.4 mil millones de pesos (mmdp) hasta ese punto del mes. Se destaca que el mayor apetito por bonos mexicanos es en casi todos los instrumentos, comenzando con los Udibonos con 2.1 mmdp, con los Bondes D aumentando 18.4 mmdp y Cetes con 6 mmdp en el mes; los Bonos M mostraron salidas por 6.4 mmdp Así, la tenencia total de los foráneos se ubica en 1,706 mmdp, mayor en 4.3 mmdp en lo que va del año y recuperándose en 85 mmdp desde el mínimo alcanzado en el mes de junio. Luego de una revisión generalizada y significativa al alza en la encuesta de octubre sobre los estimados de fin de año para 2023, 2024 y 2025, los resultados de la encuesta de noviembre volvieron a ser revisados a la baja de manera notoria para este y el siguiente año a 17.70 y 18.69 unidades por dólar, respectivamente desde niveles previos de 18.0 y 19.0, en el mismo orden. Adicionalmente, el estimado para el cierre de 2025 se mantuvo prácticamente sin cambio, incrementando en 3 centavos hasta 19.46 pesos por dólar.